“這段時間整個周期板塊都非?；鸨?，它背后的邏輯很簡單，因為大宗商品價格在漲，銅、鋁、鐵礦石……現(xiàn)在又到了鋼鐵行業(yè)閉著眼睛掙錢的時候了。

但問題在于，這能夠持續(xù)多長時間呢？如果持續(xù)時間不長的話，你有沒有必要去追呢？當然，如果你只是想做短線就另當別論了。

不過，我覺得做短線能夠很成功的人，大概也是百里挑一的。大部分人若是做短線能賺錢，那為什么在過去三十年都沒掙到呢？70%的投資者到現(xiàn)在為止都還是虧錢的，所以，一定還是要理性地去思考?！?/p>

“如果你對投資基本上不懂的話，我覺得最好是買房子，房子是能夠抵御通脹的。你買房子，你很簡單就能判斷出這是學區(qū)房還是海景房。

但是炒股票可不一定，就算是大放水的年代，要是按照國內(nèi)很多人的做法，比如輪動風格、熱點題材，很容易從一個億虧成一千萬不到?！?/p>

5月18日晚，由撲克財經(jīng)與中信出版集團聯(lián)合舉辦的“著名經(jīng)濟學家李迅雷對話投資大師但斌：分化時代的投資邏輯”主題直播活動上，中泰證券首席經(jīng)濟學家李迅雷和東方港灣董事長但斌就資本市場、資產(chǎn)配置、投資策略等話題交流了自己的看法。

李迅雷認為，雖然A股市場目前仍是散戶主導，但未來也會發(fā)展成為成熟市場，他不認可“抱團”的概念，只要你足夠理性，并堅持價值投資，就易篩選出同類優(yōu)質(zhì)上市企業(yè)。

但斌強調(diào)，投資人還是要不斷地去迭代，去看一些新的機會，如果你沒有知識儲備的話，機會放在你面前，你也抓不住。

以下，是他們的對話實錄：

A股市場會逐漸發(fā)展為成熟市場

Q：中國的股市未來會更像美國的股市嗎？

李迅雷：我曾經(jīng)在央行的論壇上，專門講過中國經(jīng)濟增長中的非體制性因素。現(xiàn)今中國經(jīng)濟的發(fā)展，一方面受益于改革開放等大背景，此外也與我們的文化相關。中國人骨子里面對財富的熱愛和追求是非常強烈的，從整個世界來看都算是比較突出的，朋友見面也喜歡送上“恭喜發(fā)財”的祝福。

美國是移民文化，美國經(jīng)濟發(fā)展能超過歐洲，跟它的移民文化相關。中國深圳也是一個移民城市，目前深圳的發(fā)展超過中國其他所有城市。

我曾經(jīng)做過一張圖，發(fā)現(xiàn)中國人的消費率在世界上幾乎是最低的。我們比發(fā)達國家低可以理解，但我們和其他發(fā)展中國家比也要低，這是為什么呢？那些宗教國家，不少人追求的是來世，對他們來說今生修行、懺悔、贖罪都是為了來世，所以追求財富意義就不大。

但對我們中國人來講，我們是追求今生的。這就是為什么A股市場的估值水平可以比美國更高，可以在全世界范圍內(nèi)處在長期高位。我們的樓市能持續(xù)二十年的牛市，也跟我們的文化基因有很大的相關性。

但是不管怎樣，雖然現(xiàn)在A股市場仍是散戶主導的市場，但是殊途同歸，最終還是要落實到價值投資。

所以A股市場現(xiàn)在走的路，跟美國過去曾經(jīng)走過的路非常相似。這也就是說，我們要不斷地學習，要不斷地去尋找趨勢，知道哪些是可以持續(xù)的，哪些在一定時候會發(fā)生改變。

我們在過去很長一段時間內(nèi)，都是炒小盤股，炒概念，炒題材。這些其實都是非理性的，但它迎合了散戶的心態(tài)。

美國股市從散戶市場發(fā)展為機構(gòu)市場，大概花了七十年的時間。我們A股市場還只有短短三十年，未來還會經(jīng)歷一些波折和變化。

但是我們一定要選擇大的趨勢，A股市場也會發(fā)展成為一個成熟的市場，而全世界機構(gòu)投資者的理念都是大同小異的。我不大認可“抱團”這個詞，只要你足夠理性，并堅持價值投資，就易篩選出同類優(yōu)質(zhì)上市企業(yè)。

另外我想強調(diào)的是，我們對于市場是需要有價值投資的信仰，而這種信仰需要堅持，因為作為新興市場，投資者行為往往非理性，在很多時候，不完全按照你的套路來。

比如今年，很多核心資產(chǎn)跌幅很大，如果你不夠堅定，你就會想是不是風格切換了，那你又去換一種風格。但是這樣的風格，會持續(xù)多長時間呢？這其實是很難把握的。所以我們無論是做投資的，還是做研究的，首先要有一個基本的價值觀。

Q：《趨勢的力量》一書中提到我們需要看一些長期的變化。我們看在消費領域時發(fā)現(xiàn)，中國的年輕一代，尤其是Z 時代人他們其實是有一些全新的消費風潮，他們可能更自我，更個人，更強調(diào)定制。那這些人群當他們成為投資者的時候，會給中國的投資市場帶來一些什么樣的變化？

李迅雷：應該說年輕一代的各種消費觀念，跟六零后、七零后甚至八零后，都是不一樣的，這個變化肯定是有的，比如如今盲盒很火，比如他們會花很多錢去買一雙網(wǎng)紅鞋。

但最終如果落實到投資上，像如今很火的 “網(wǎng)紅茶”、 “網(wǎng)紅咖啡”、“網(wǎng)紅店”，關鍵還是看它究竟有多少真正可持續(xù)的流量，我想這才最終決定了它有多大的投資價值。這些網(wǎng)紅店，它未來能不能變成頭部企業(yè)，能不能給投資者帶來更多的回報呢？如果不能，就是曇花一現(xiàn)、過眼云煙了。

所以，不管大家處在怎樣的時代，價值投資這一理念，都不會因此而變化。日本有本書叫《第四消費時代》，講的是不太追求名牌、不太追求奢華的一種消費理念。

我在2018年寫過一篇文章，也收入在《趨勢的力量》這本書中，標題就叫《買自己買不到的東西》。在這里面，我也舉了美國一些企業(yè)的例子，像蘋果、特斯拉、微軟等。我想這些企業(yè)不管是新的還是老的，最終還是要遵循一個游戲規(guī)則，就是強者恒強。你如果能夠持續(xù)強大，不管是在哪個行業(yè)，都是值得長期持有的。

投資要有迭代精神，要做自己擅長的領域

Q：巴菲特在今年的股東會上承認了自己的接班人Greg Abel，《經(jīng)濟學人》就寫了一篇特稿，認為巴菲特應該早點交班。但斌老師您認為巴菲特式的價值投資理念在未來還需要有哪些進化？在資本過剩，核心資產(chǎn)稀缺的情況下，如何堅守價值投資，靜候時間玫瑰綻放？

但斌：首先我認為投資一定要有迭代的精神。其實我們在巴菲特老先生身上，看到了這樣的影子，包括開始投IBM，其實在IBM不太成功的情況下，他又投資的蘋果，蘋果曾一度占到了他倉位的47%。

當然他為什么沒有繼續(xù)再投亞馬遜，或者微軟，或者Facebook 等等這樣一些公司，可能他也有自己的思考。因為他可能把蘋果當成消費類公司，這跟他的投資理念是一脈相承的。

但是如果我們把這些互聯(lián)網(wǎng)平臺公司，十幾人組成的平臺，幾十人組成的平臺，理解成互聯(lián)網(wǎng)的消費平臺類的公司。有人在這個平臺內(nèi)消費十塊錢，有人消費一千塊錢，一萬塊錢，那其實也是一個消費的概念。

當然我不知道巴菲特為什么沒有從這些角度去思考這樣的一些商務模式的變遷。我想如果他要是能夠這樣思考的話，就像把蘋果公司當成消費公司一樣去做的話，可能會更好。

當然從另外一個角度來講，怎樣去發(fā)現(xiàn)這樣的東西，我覺得還是要保持一定的洞察力。前段時間，我的一個朋友翻出了我在2014年的一條微博，當時我去北京，一個朋友介紹我認識一個投資加密貨幣的人，當時那個人好像投了有幾萬枚加密貨幣，但是我當時的觀點跟巴菲特和芒格的觀點一樣，我認為加密貨幣的價格應該是零，應該不值錢。

如果我當時能與現(xiàn)在的觀點一致，認為加密貨幣的價位相當于數(shù)字黃金的話，七年前加密貨幣的價格大概是幾十塊錢，現(xiàn)在已經(jīng)漲到五六萬，這些年，加密貨幣的價格大概漲了一萬倍。

我舉這個例子是說明什么呢？就是說，如果你沒有知識儲備的話，機會放在你面前，你也抓不住。所以說，我覺得做投資人，還是要不斷地去迭代，去看一些新的機會，要多學習，多謙遜地去看各種角度，這樣的話才會有更好的未來。

Q：怎么去形成自己對全新事物的一個知識儲備和一定程度的判斷力？是不是說我們在做投資的時候，不可能所有的判斷都對，錯過一些重要的投資機會也是正常的。

但斌：那當然，人的一生中可能有十次到二十次重大的歷史機遇，當這些重大歷史機遇出現(xiàn)在你面前的時候，看你能不能抓住。

其實每個人都會遇到這樣的歷史時機，當你沒有這種思想準備，或者說沒有這種天賦的話，你是錯過就錯過了。我個人認為投資，某種意義上確實就像NBA籃球運動員一樣，投籃誰都會，但是要投出像科比，詹姆斯和庫里這樣的水準，其實是需要天賦的。

投資也是一樣，憑什么這個機會來了，你能看到別人看不到，有時候好像并沒有遵循數(shù)學邏輯，就是天賦。

Q：《趨勢的力量》這本書里特別提到了兩個重要的策略：第一個是我們要去發(fā)掘這些頭部企業(yè)，因為未來可能強者恒強，但是書里面也提到，頭部企業(yè)與頭部企業(yè)也是有區(qū)別的，比如說周期性的企業(yè)和像茅臺這種有很明顯產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢的企業(yè)就不同。

另外書里也說到我們在挖掘成長型的企業(yè)時，要去看他們技術的迭代，真正高成長型的企業(yè)可能是百里挑一的。那如果一個投資者既想去投資頭部企業(yè)，又想去投資成長型的企業(yè)，有什么樣的建議？在目前階段，有沒有比較好的匹配方案？

李迅雷：我覺得還是要透過現(xiàn)象看本質(zhì)，我一直強調(diào)做研究要入木三分，比如這段時間整個周期板塊都非常火爆，它背后的邏輯很簡單，因為大宗商品價格在漲，銅、鋁、鐵礦石……現(xiàn)在又到了鋼鐵行業(yè)閉著眼睛掙錢的時候了。

但問題在于，這能夠持續(xù)多長時間呢？如果持續(xù)時間不長的話，你有沒有必要去追呢？當然，如果你只是想做短線就另當別論了。

不過，我覺得做短線能夠很成功的人，大概也是百里挑一的。大部分人若是做短線能賺錢，那為什么在過去三十年都沒掙到呢？70%的投資者到現(xiàn)在為止都還是虧錢的，所以，一定還是要理性地去思考。

我的建議就是做你擅長的領域，你在過去靠什么賺到的錢，那么今后大概率還是要靠它。如果你總是今天這個漲了，就去追這個，明天那陣風來了，就去追那個，可以說很難找到賺錢的訣竅。

就拿基金經(jīng)理來說，你會發(fā)現(xiàn)也是一樣，一個基金經(jīng)理往往很難在每一輪行情里都賺到錢，因為不可能所有的行情都符合他的套路，都是他的菜，對吧？對于投資者，我的建議還是做你擅長的。如果你實在覺得自己沒啥擅長，那很簡單，就去買優(yōu)秀基金經(jīng)理的產(chǎn)品并長期持有。在過去二十幾年里，國內(nèi)也涌現(xiàn)出了不少優(yōu)秀的基金經(jīng)理。這樣做投資就會簡單一些。

普通百姓的資產(chǎn)配置建議

Q：后疫情時代，很多人擔心全球大放水可能引發(fā)通貨膨脹，請問兩位，對未來經(jīng)濟形勢是如何判斷的？我們該如何去抵御通脹的風險？未來哪些行業(yè)會出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性的投資機會？ 

但斌：我雖然是基金經(jīng)理，但是當朋友問我這個問題時，我都會跟他說，對老百姓來說最好的選擇還是買房子。為什么呢？你買房子，你很簡單就能判斷出這是學區(qū)房還是海景房。

但是炒股票可不一定，就算是大放水的年代，要是你按照我們國內(nèi)很多人的做法，比如輪動風格切換，下一個熱點之類，很容易從一個億虧成一千萬不到。

拿去年打比方，我們說對私募基金和公募基金來說都是大年是吧？但是去年你其實很容易從一個億變成一千萬不到。

為什么呢？比如年初說牛市來了，你牛市來了買券商，券商去年年初那一波下來跌了百分之三四十；

到了年中，說中國的崛起要靠芯片，你買芯片股，然后芯片股又跌了百分之三四十；

到了年底說新能源，你又買新能源，結(jié)果新能源又跌了百分之三四十。三下五除二，算一算，是不是？

老百姓一般都是追高的，因為在高位他才有信心的，在低位是不可能有信心的。我也認識一些證券公司的營業(yè)部老總，他們統(tǒng)計公司的客戶這么多人，真正賺錢的沒幾個。所以說，如果你對投資基本上不懂的話，我覺得最好是買房子，房子是能夠抵御通脹的。

李迅雷：我之前專門做過一個統(tǒng)計，從1971年布雷頓森林體系解體，也就是美元跟黃金脫鉤之后，就會發(fā)現(xiàn)美元開始大量超發(fā)。但是物價的上漲相對來講是比較少的，也就四五倍，而股市則漲了三十幾倍，房價大概漲了二十五倍。

這說明什么呢？就是從美國的案例來看，抵御通脹最好的辦法就是買資產(chǎn)，而買資產(chǎn)，權益市場比房地產(chǎn)甚至賺得更多。當然，這是美國的案例。

在中國呢，肯定還是房地產(chǎn)在過去增值更多，這跟我們的資本市場處在初級階段有關系。A股市場還是一個新興市場，新興市場承載著公司治理等問題。房地產(chǎn)叫不動產(chǎn)，股市是動產(chǎn)。

對于房地產(chǎn)，這套房買完就交給你，你買多少平就是多少平，不存在公司治理問題。但股票則存在很多貓膩，比如大股東侵占小股東利益等等，有很多不確定性。

另外，A股市場的換手率太高了，流動性特別大。所以，確實對很多個人投資者來講，投資股票的難度是比較大的。

但一定要記住的是，抵御通脹最好的辦法還是配置資產(chǎn)。如果想著自己的投資能力比較欠缺，并想著越簡單越好，那就交給經(jīng)營規(guī)范、歷史業(yè)績好的基金公司來操作，選擇一位經(jīng)過時間檢驗的優(yōu)秀投資經(jīng)理。

Q：那普通老百姓最優(yōu)的資產(chǎn)配置方案是什么？

李迅雷：若要投資股市，我們現(xiàn)在有很多的指數(shù)基金，去買指數(shù)就行了。上證綜指是全樣本指數(shù)，所以我建議不要去買，而且也沒這方面產(chǎn)品。而比如上證50、科創(chuàng)50、中證50或者滬深300，因為這些指數(shù)編制都是優(yōu)勝劣汰的，如果里面的公司經(jīng)營不行了，就會被剔除，然后把好的公司換進來。

如此一來，機器幫你篩選操作了，所以在海外，你會發(fā)現(xiàn)被動投資的收益往往高過主動投資的收益。也就是說，當你沒有選擇能力的時候，不妨選擇那些被動投資的產(chǎn)品。

當然，還是要選擇那些能代表未來的，，如果強者恒強、此消彼長、優(yōu)勝劣汰這三個趨勢在哪個指數(shù)里大部分能滿足的話，那配置這些指數(shù)產(chǎn)品也沒有問題。

Q：《趨勢的力量》里提到中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型未來會從投資導向轉(zhuǎn)向消費導向，請問大消費是否是未來的主要投資領域？還有其他板塊嗎？

李迅雷：這是從經(jīng)濟結(jié)構(gòu)上講，前面提到了中國人更喜歡儲蓄，與儲蓄對應的是投資，但我們也提到現(xiàn)在進入到“00后”時代了?！?0后”更喜歡消費，月光族越來越多了。所以，中國經(jīng)濟消費的占比雖然比其他國家要小，但是未來的趨勢，還是會有一個消費上升的過程。

那么對于投資者來說，可以多配置一些大消費類的資產(chǎn)，我講的大消費類，和大家通常講的到商店買那些普通消費品是兩回事情。比如說養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)、醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)，其實都是屬于大消費，我覺得這方面將來的空間很大。

在中國，比如2007年之前，是典型的投資拉動。所以當年巴菲特也買過中石油。但是他在2007年10月的時候，就把中石油賣掉了。后來他又買了比亞迪，到目前仍在持有，而他持有周期股的時間是很短的。

這說明什么呢？說明我們對于消費的理解，一定要是廣義的理解。包括我個人，我也在學習，我也想了解“00后”他們的消費習慣是什么，他們最喜歡哪些產(chǎn)品，他們的消費模式是怎樣的。

我們作為一個研究者或者投資者，無論你年紀大也好、小也罷，都要不斷地去學習，不斷地去研究，一定要跟時代同步，而不是簡單的去排斥、去否定，這樣我們才能永遠保持心態(tài)的年輕，能夠不斷地接納新的事物，與時俱進。

Q：投資中最重要的是什么？是選擇好的賽道，好的企業(yè)？把握最佳的投資的時期，還是分析宏觀的趨勢？

但斌：我記得當年我從國泰君安研究所到大鵬證券，我去的時候，領導問怎么弄啊，我當時就說能不能選兩家白酒公司。其實當時2001年的時候，大盤高點是二千四五，現(xiàn)在也就三千多點吧，過去這么多年，其實大盤沒怎么漲，但是這些股票應該是漲了幾百倍了。

就投資來說呢，我個人還是傾向于自下而上的一種判斷，其實在香港也是，你看香港這么多年，其實也沒有怎么漲。但是一些互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)其實漲了幾百倍甚至上千倍，所以說最重要的是自下而上地選擇一些偉大的公司去投資。我的答案非常明確，就是選企業(yè)。

李迅雷：我覺得兩個路徑都行得通。我是長期做宏觀研究的，故更擅長自上而下，比如我跟但斌一樣都看好白酒，尤其看好高端白酒，但我看好高端白酒的邏輯是發(fā)現(xiàn)中國的高端消費空前繁榮。

去年疫情期間，中國奢侈品的消費量占全球的比重也是進一步上升的，這主要是居民收入結(jié)構(gòu)變化導致的。過去五年，中國高收入階層的收入增長是35%，而中等收入階層收入增長是25%。很明顯，高端消費的繁榮是有一個宏觀背景的。

第二，我覺得投資最重要的還是心態(tài)，不是每個人都適合做投資。但斌在這方面的體會比我更深，就是你研究做得再出色，也不一定能夠在投資上做好，因為投資是一個反人性的游戲。當大部分人的看法趨同的時候，往往市場變化會與此相反，而此情況下的心態(tài)非常重要。