得益于近期價格壓力擔憂緩解、風險偏好改善，加上人民幣顯著走強，海外中資股市場上周進一步積蓄動能，延續(xù)了5月中旬以來的反彈勢頭。對市場最敏感的券商板塊上周大幅上漲6.4%，直接印證了市場情緒的改善，和去年7月初的情形類似。但是，結合歷史經(jīng)驗，券商股大漲之后，我們亦需觀察行情的持續(xù)性。

因此，我們重申隨著價格和政策擔憂的緩解、以及中國債券收益率的下行，市場可能自前期底部有所回升，但更大力度的反彈尚需等待更強勁的催化劑。與此同時，市場關注的另一個焦點是人民幣顯著走強，特別是同期美元基本持平的背景下。

美元兌人民幣匯率跌破6.4，為2018年初以來新高。在這一背景下，投資者可能會關注人民幣走強對海外中資股市場意味著什么？我們發(fā)現(xiàn)，根據(jù)歷史經(jīng)驗，人民幣走強往往表明中國資產(chǎn)增長前景向好，因此資本利得可以起到對沖效果，而且海外投資者的投資興趣亦會加大，這一點也可以從海外資金連續(xù)39周流入得到印證。

向前看，面對近期大宗商品價格動蕩及人民幣走強，國內(nèi)政策的態(tài)度和動向值得密切關注，而中美關系的發(fā)展亦值得跟蹤。操作層面，我們依然建議在成長和價值風格間相對均衡配置，并建議關注優(yōu)質(zhì)成長股。從板塊來看，在上游通脹環(huán)境下，我們認為需求更為強勁（如出口板塊）或可有效傳導對沖其輸入價格壓力的公司可能具有更大韌性。

市場回顧：過去一周，與A股市場類似，海外中資股市場延續(xù)上行趨勢，得益于通脹擔憂緩解及人民幣大幅升值?？傮w來看，恒生指數(shù)上漲2.3%，MSCI中國指數(shù)和恒生國企指數(shù)分別上漲2.0%和0.9%，而恒生科技指數(shù)下跌0.8%。板塊方面，多元金融領漲，漲幅高達6.4%，信息技術和保險板塊分別上漲3.8%和3.3%；而能源、通信和交運板塊表現(xiàn)落后，分別下跌1.4%、0.9%和0.7%。

MSCI中國指數(shù)上周上漲2.0%，多元金融、信息技術和保險領漲

市場展望：得益于近期價格壓力擔憂緩解、風險偏好改善，加上人民幣顯著走強，海外中資股市場上周進一步積蓄動能，延續(xù)了5月中旬以來的反彈勢頭。對市場最敏感的券商板塊上周大幅上漲6.4%，直接印證了市場情緒的改善，和去年7月初的情形類似。但是，結合歷史經(jīng)驗，券商股大漲之后，我們亦需觀察行情的持續(xù)性。因此，我們重申隨著價格和政策擔憂的緩解、以及中國債券收益率的下行，市場可能自前期底部有所回升，但更大力度的反彈尚需等待更強勁的催化劑。

與此同時，市場關注的另一個焦點是人民幣顯著走強，特別是同期美元基本持平的背景下。美元兌人民幣匯率跌破6.4，為2018年初以來新高。我們將這一走勢歸因于美元近期整體處于相對弱勢、美元流動性異常充裕、而貿(mào)易順差強勁且可能進一步擴大，以及不利因素邊際緩解之后中國資產(chǎn)吸引力的上升。這一點同樣可以解釋在人民幣走強背景下，上周二北向資金流入創(chuàng)下了217億元人民幣的記錄。

在這一背景下，投資者可能會關注人民幣走強對海外中資股市場意味著什么？我們發(fā)現(xiàn)，根據(jù)歷史經(jīng)驗，盡管人民幣走強可能導致人民幣口徑下持有港幣資產(chǎn)的國內(nèi)投資者蒙受一定的匯率損失，但人民幣走勢與香港市場表現(xiàn)高度相關，與PE和EPS亦存在類似關聯(lián)。究其原因，人民幣走強往往表明中國資產(chǎn)增長前景向好，因此資本利得可以起到對沖效果，而且海外投資者的投資興趣亦會加大，這一點也可以從海外資金連續(xù)39周流入得到印證。

向前看，面對近期大宗商品價格動蕩及人民幣走強，國內(nèi)政策的態(tài)度和動向值得密切關注，而中美關系的發(fā)展（如中國國務院副總理劉鶴與美貿(mào)易代表戴琪的通話）亦值得跟蹤。操作層面，我們依然建議在成長和價值風格間相對均衡配置，并建議關注優(yōu)質(zhì)成長股。近期批準的首批7只跟蹤恒生科技指數(shù)的內(nèi)地ETF或能帶來新的資金流入，且該指數(shù)PEG相比其他股票指數(shù)已經(jīng)具有吸引力。從板塊來看，在上游通脹環(huán)境下，我們認為需求更為強勁（如出口板塊）或可有效傳導對沖其輸入價格壓力的公司可能具有更大韌性。

香港市場上周收盤上漲

恒生科技指數(shù)PEG相比全球股票指數(shù)仍具吸引力

恒生指數(shù)表現(xiàn)與人民幣匯率正相關

具體來看，支撐我們觀點的主要邏輯和本周需要關注的因素主要包括:

1）宏觀：4月份工業(yè)企業(yè)利潤放緩但超季節(jié)性，得益于大宗商品價格大漲的推動，但不均衡局面持續(xù)。4月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比增長57%，較3月92.3%進一步回落，主要受去年基數(shù)回升影響。但受大宗商品價格飆升驅(qū)動，該數(shù)據(jù)呈現(xiàn)超季節(jié)性增長。不過，不均衡增長的局面持續(xù)，如上游制造企業(yè)，包括采礦及原材料行業(yè)增長明顯加速，而中游和下游企業(yè)，如紡織服裝、鞋類及運動娛樂產(chǎn)品制造行業(yè)的增長仍然較慢，因大宗商品價格高漲導致其生產(chǎn)及運營壓力加大，利潤增速尚未恢復至疫情前水平。往前看，中金宏觀研究團隊預計，盡管大宗商品價格可能降溫，工業(yè)品價格總體仍將上漲，且PPI上漲仍將對工業(yè)企業(yè)利潤構成支撐。

4月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比增長57%

2）人民幣兌美元進一步走強，升至2018年以來最高水平。人民幣創(chuàng)下自2018年5月以來的最高水平，且美元兌人民幣突破6.4的關口。我們將人民幣升值歸因于美元整體走勢疲軟及流動性充裕，同時中國資產(chǎn)吸引力上升。除中國內(nèi)地市場之外，人民幣走強同樣利好港股市場、市盈率及海外資金流入。盡管部分投資者可能擔心人民幣走強背景下，潛在匯兌損失可能對南下資金流入造成不利影響，但歷史經(jīng)驗表明，南下資金流入與人民幣走勢呈正相關，因資本利得或足以抵消上述匯兌損失。

人民幣走強利好港股估值 

同時也利好企業(yè)利潤

歷史經(jīng)驗表明南向資金流入與人民幣走勢正相關

3）南下資金流入步伐減慢，海外資金連續(xù)第39周流入。上周前三個交易日港股通南向資金流入，但到周四和周五轉為流出。日均凈流入資金15億港元，低于此前一周的51億港元。流入的資金集中在龍頭科技股，其中騰訊凈流入800億港元。與此同時，上周共有6.7億美元的海外資金流入海外中資股，為連續(xù)第39周流入，高于此前一周的2.7億美元。

4）跟蹤恒生科技指數(shù)的中國內(nèi)地ETF落地，或推動香港成長股成為焦點。自中國證監(jiān)會5月7日批準成立跟蹤恒生科技指數(shù)的中國內(nèi)地ETF以來，首批跟蹤恒生科技指數(shù)的內(nèi)地ETF已經(jīng)相繼發(fā)行。首批7只ETF中，博時基金、華夏基金和易方達旗下基金于5月25日發(fā)行，大成、華安旗下基金也于5月27日推出。彭博數(shù)據(jù)顯示，截至目前，共有13只跟蹤恒生科技指數(shù)的ETF已經(jīng)發(fā)行，總資產(chǎn)管理規(guī)模4.3億美元。我們相信新發(fā)行的恒生科技指數(shù)ETF產(chǎn)品不僅將為中國內(nèi)地投資者投資香港市場提供更多元的選擇，還將推動市場加大對香港成長股板的關注，尤其是龍頭股。

5）MSCI中國半年度調(diào)整完成；指數(shù)中阿里巴巴將由美股代碼轉為港股上市代碼。上周五，MSCI中國指數(shù)半年度調(diào)整，60只證券（保利協(xié)鑫能源、恒騰網(wǎng)絡、贛鋒鋰業(yè)等）新增納入MSCI中國指數(shù)（《MSCI中國半年度調(diào)整：新增60只、剔除21只》）。同時，根據(jù)5月17日發(fā)布的一份公告，MSCI將指數(shù)中阿里巴巴的代碼由美股（BABA.US）轉為港股（9988.HK）。

投資建議：如上所述，通脹擔憂緩解、人民幣走強及債券收益率下行或?qū)⒅蜨股市場的短期反彈。我們預計短期市場有望從低點修復，但更大力度的反彈尚需等待更強勁的催化劑。受益于外需的板塊，例如電子、家電和家居產(chǎn)品，以及受益于人民幣升值的板塊，如造紙和航空，值得關注。在近期通脹持續(xù)攀升的背景下，議價能力強且有能力傳導輸入價格壓力的中下游企業(yè)可能更具韌性。此外，估值具有吸引力的新經(jīng)濟板塊優(yōu)質(zhì)龍頭股也值得關注。

重點關注事件：1）大宗商品價格和政策走向；2）部分地區(qū)的新冠疫情復發(fā)及新冠疫苗接種進展；3）國內(nèi)及海外貨幣政策立場改變；4）中美關系。

資料來源：彭博資訊、EPFR、Factset、萬得資訊、中金公司研究部