綜合增長、估值、政策及海外市場等因素，下半年我們對中國市場觀點(diǎn)整體中性、結(jié)構(gòu)樂觀，建議“輕指數(shù)、重結(jié)構(gòu)、偏成長”，在上半年的盤整后重新重視產(chǎn)業(yè)升級與消費(fèi)升級等“新經(jīng)濟(jì)”大趨勢。

重回成長。2021年到目前為止全球經(jīng)濟(jì)“整體復(fù)蘇、節(jié)奏異步、結(jié)構(gòu)分化”，風(fēng)險資產(chǎn)跑贏。中國股市去年領(lǐng)先全球后今年相對落后，價值跑贏成長。綜合增長、估值、政策及海外市場等因素，下半年我們對中國市場觀點(diǎn)整體中性、結(jié)構(gòu)樂觀，建議“輕指數(shù)、重結(jié)構(gòu)、偏成長”，在上半年的盤整后重新重視產(chǎn)業(yè)升級與消費(fèi)升級等“新經(jīng)濟(jì)”大趨勢。

下半年中國增長逐步回落，可能率先進(jìn)入“疫后新常態(tài)”。疫情沖擊下各經(jīng)濟(jì)和市場演繹大體呈現(xiàn)“先進(jìn)先出、長尾退出”特征，總量復(fù)蘇掩蓋下“節(jié)奏異步，結(jié)構(gòu)分化”，繼續(xù)成為下半年資產(chǎn)價格演繹的大背景。中國在全球率先演繹“疫后復(fù)蘇、政策退出”，可能也率先進(jìn)入“疫后新常態(tài)”；主要發(fā)達(dá)市場下半年經(jīng)濟(jì)繼續(xù)復(fù)蘇，政策退出的討論開始進(jìn)入視野；部分新興市場還在與疫情斗爭、恢復(fù)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)程中。這種疫后特殊的復(fù)蘇結(jié)構(gòu)帶來了“通脹、滯脹”的擔(dān)心。同時疫情大考也加劇了區(qū)域、群體、行業(yè)等維度的分化，對需求側(cè)等維度也影響深遠(yuǎn)。在收入預(yù)期等因素影響下，中國到目前為止消費(fèi)恢復(fù)偏弱。中金宏觀組預(yù)計2021年GDP增長8.5%(二、三、四季度分別為7.6%/5.8%/5.0%)，我們自上而下預(yù)計A股盈利2021年增長22.7%(金融/非金融10.1%/37%)，增速逐季回落，2022年可能回歸至5-10%的常態(tài)區(qū)間。

流動性相對寬裕，估值結(jié)構(gòu)分化；物價、信用事件、疫情反復(fù)等是風(fēng)險。在增長逐步回落的背景下，市場有關(guān)政策邊際趨松的預(yù)期可能漸起，流動性有望逐步相對寬裕。中國資本市場生態(tài)正在經(jīng)歷“機(jī)構(gòu)化、頭部化、產(chǎn)品化、國際化”等維度的歷史性轉(zhuǎn)變，在居民資產(chǎn)逐步增加金融資產(chǎn)配置、海外逐步加配中國等因素支持下，考慮新股與再融資、REITs推出、股份解禁等因素，股市流動性整體依然有支持。當(dāng)前市場藍(lán)籌股估值接近歷史均值(滬深300指數(shù)前向12個月市盈率12.2倍)，但分化較大?？紤]到機(jī)構(gòu)持股偏向優(yōu)質(zhì)龍頭的特征具有持續(xù)性，估值分化的現(xiàn)象可能有基本面和流動性層面的支持，盡管偏高的估值可能降低未來預(yù)期收益率。物價、信用事件、疫情反復(fù)、中美關(guān)系等因素是潛在風(fēng)險。

大類資產(chǎn)配置：順勢而為。全球疫情后“先進(jìn)先出、長尾退出”的特征將繼續(xù)影響大類資產(chǎn)配置節(jié)奏。隨著中國逐步進(jìn)入“疫后新常態(tài)”，市場關(guān)注點(diǎn)可能從通脹轉(zhuǎn)到更加關(guān)注增長可持續(xù)性，大類資產(chǎn)上，逐步減配周期與商品、關(guān)注結(jié)構(gòu)，中國股市整體表現(xiàn)可能偏中性、聚焦優(yōu)質(zhì)成長，擇機(jī)加配債券。

行業(yè)配置與主題：成長為主，兼顧周期。隨著中國進(jìn)入“疫后新常態(tài)”，產(chǎn)業(yè)升級、消費(fèi)升級所代表的“新經(jīng)濟(jì)”趨勢可能會重回主線。疫情檢驗(yàn)了中國制造業(yè)的韌性和競爭力(大市場、大長全的產(chǎn)業(yè)鏈、大基建、人才紅利等四大產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，中國制造業(yè)正在借助內(nèi)需大市場衍生的眾多優(yōu)勢從傳統(tǒng)的“三低一弱”(低附加值、低技術(shù)含量、低質(zhì)量、弱品牌)走向“三高一強(qiáng)”(高附加值、高技術(shù)含量、高質(zhì)量、強(qiáng)品牌)，新“中國制造”、產(chǎn)業(yè)升級與產(chǎn)業(yè)自主趨勢強(qiáng)化；“碳中和”與數(shù)字經(jīng)濟(jì)趨勢疊加下以電動車、新能源為代表的產(chǎn)業(yè)大潮仍在深化；鴻蒙操作系統(tǒng)推出可能加速萬物互聯(lián)新時代的到來；消費(fèi)盡管整體不強(qiáng)，但結(jié)構(gòu)升級趨勢仍在繼續(xù)，等等。這些將為下半年及中長期創(chuàng)造投資機(jī)會。

綜合盈利、估值、政策、行業(yè)動態(tài)及中金行業(yè)分析師的觀點(diǎn)，我們建議關(guān)注如下三條主線：1)高景氣度、中國已經(jīng)具備競爭力或正在壯大的產(chǎn)業(yè)鏈：電動車產(chǎn)業(yè)鏈、新能源光伏、科技硬件與軟件、電子半導(dǎo)體、部分制造業(yè)資本品等；2)泛消費(fèi)類行業(yè)：在泛消費(fèi)，包括日常用品、輕工家居、酒店旅游、家電、汽車及零部件、醫(yī)藥及醫(yī)療器械等領(lǐng)域自下而上擇股；3)逐步降低周期配置但關(guān)注部分結(jié)構(gòu)有利或具備結(jié)構(gòu)性成長特征的周期：部分有色金屬如鋰、銅等，化工以及受益于財富及資管大發(fā)展趨勢的金融龍頭。同時我們建議對地產(chǎn)、銀行、交通運(yùn)輸及結(jié)構(gòu)偏弱、受政策影響較大的原材料板塊相對低配或中性。我們梳理了下半年五大主題機(jī)會：1)產(chǎn)業(yè)升級與科技創(chuàng)新；2)消費(fèi)升級；3)二線“隱形冠軍”；4)財富管理與資產(chǎn)管理大發(fā)展；5)“穿越周期”的周期股。