上半年，央行連續(xù)開展逆回購操作，完全對(duì)沖到期資金，市場資金面保持平穩(wěn)，國債期貨價(jià)格小幅上漲，整體波動(dòng)不大，交易較為平穩(wěn)，日均成交量為9.87萬手，同比小幅下降0.6%。不過各機(jī)構(gòu)套保需求有所增加，日均持倉量為22萬手，同比增加34.15%，繼續(xù)創(chuàng)上市以來的新高。

海外經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善

截至6月28日，全球累計(jì)確診病例超過1.82億，累計(jì)死亡病例超過394萬，全球單日新增確診人數(shù)再次回落至30萬左右，回到2月低點(diǎn)。各主要國家陸續(xù)啟動(dòng)了新冠肺炎疫苗接種。英國每百人新冠疫苗接種達(dá)到109針，美國每百人新冠疫苗接種達(dá)到95針，德、法、意等國每百人新冠疫苗接種達(dá)到70針以上。預(yù)計(jì)美歐等發(fā)達(dá)國家將于三季度前完成65%—75%覆蓋的群體免疫目標(biāo)。各國疫苗接種后，疫情有望逐步得到控制，加上寬松貨幣政策和財(cái)政刺激計(jì)劃的支持，預(yù)計(jì)出現(xiàn)疫苗驅(qū)動(dòng)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，市場對(duì)經(jīng)濟(jì)展望大幅改善。IMF、OECD和世界銀行紛紛上調(diào)2021年全球及主要國家GDP增速預(yù)期。

國內(nèi)1—5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)同比增速均有所放緩，主要是由于上年同期基數(shù)走高的影響。從兩年平均增速來看，投資和消費(fèi)增長加快。1—5月，固定資產(chǎn)投資兩年平均增長4.2%，比上月加快0.3個(gè)百分點(diǎn)。社會(huì)消費(fèi)品零售總額兩年平均增長4.5%，比上月加快0.2個(gè)百分點(diǎn)。出口保持較快增長，5月出口兩年平均增長9.3%，繼續(xù)保持較快增速。規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長8.8%，增速較上月回落1.0個(gè)百分點(diǎn)，增長13.6%，兩年平均增長6.6%，較上月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，工業(yè)生產(chǎn)持續(xù)增長。國內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)、投資和消費(fèi)繼續(xù)穩(wěn)步增長，兩年平均增速有望繼續(xù)回到疫情前。

美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)向

面對(duì)疫情得到控制和全球主要國家釋放巨量流動(dòng)性，市場對(duì)于通貨膨脹抬升的預(yù)期較為一致。美國5月CPI同比進(jìn)一步走高至5%，為2008年8月以來新高，而核心CPI同比由3%上升至3.8%，為1992年以來新高。6月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議維持0—0.25%的基準(zhǔn)利率區(qū)間和QE購債規(guī)模不變，但是上調(diào)了管理利率，將超額準(zhǔn)備金利率由0.1%上調(diào)至0.15%，將隔夜逆回購利率由0上調(diào)至0.05%。同時(shí)，點(diǎn)陣圖出現(xiàn)了超預(yù)期的變化，美聯(lián)儲(chǔ)官員已經(jīng)逐步向外傳遞更加鷹派的表態(tài)。

國內(nèi)5月PPI同比已經(jīng)突破9%，創(chuàng)2008年以來的新高。從歷史數(shù)據(jù)來看，PPI當(dāng)月同比與大宗商品指數(shù)相關(guān)性較高，且商品指數(shù)當(dāng)月同比大約領(lǐng)先PPI當(dāng)月同比6個(gè)月左右。最新大宗商品指數(shù)同比增速為42%，比上月高點(diǎn)有所回落。但受工業(yè)生產(chǎn)持續(xù)回升，市場需求繼續(xù)回暖，大宗商品價(jià)格指數(shù)仍有可能上行，預(yù)計(jì)將帶動(dòng)PPI維持高位。自3月PPI價(jià)格突破4%之后，便引起市場和監(jiān)管的關(guān)注，國務(wù)院、國家發(fā)改委等機(jī)構(gòu)持續(xù)發(fā)聲，預(yù)計(jì)監(jiān)管部門還有相應(yīng)政策出臺(tái)。

季末資金面有所收斂

3月以來，央行連續(xù)開展100億元逆回購操作，并完全對(duì)沖到期的MLF資金，釋放維穩(wěn)信號(hào)，資金面保持平穩(wěn)。6月24日起，為維護(hù)半年末流動(dòng)性平穩(wěn)，央行打破每日百億元的操作模式，每日逆回購操作規(guī)模提升至300億元。央行貨幣政策委員會(huì)二季度例會(huì)表示，國內(nèi)外環(huán)境依然復(fù)雜嚴(yán)峻，要防范外部沖擊，貨幣政策要靈活精準(zhǔn)、合理適度，保持流動(dòng)性合理充裕。不過臨近季末，資金面有所收斂，1個(gè)月以上Shibor利率已經(jīng)有所上行。此前一季度末金融機(jī)構(gòu)超儲(chǔ)率降至了歷史同期的低位1.5%，隨著下半年新增外匯占款減少，政府債券大量發(fā)行，央行投放需求必然增加，然而當(dāng)前PPI已經(jīng)回升至9%上方，央行公開市場投放資金力度有限，持續(xù)寬松的資金面或難以為繼。

綜合來看，在經(jīng)濟(jì)持續(xù)改善、通脹大幅上行、貨幣政策面臨轉(zhuǎn)向和政府債券加速發(fā)行的背景下，持續(xù)寬松的資金面或面臨邊際收斂，預(yù)計(jì)國債收益率下行空間有限，下半年10年期國債收益率有可能回升至3.4%—3.5%，國債期貨價(jià)格后期仍以下行為主。