第一部分 前言概要

7月以來(lái)，玉米及淀粉期價(jià)雖然跌幅相對(duì)6月減少，但暫時(shí)也看不到好轉(zhuǎn)的跡象。主要原因還是供應(yīng)隨著早春玉米及新玉米的大量上市將越來(lái)越多，供給壓力增加，而需求端，養(yǎng)殖因?yàn)樯习肽曦i價(jià)的大幅下跌，使得養(yǎng)殖恢復(fù)進(jìn)程放緩，深加工也因?yàn)槔麧?rùn)不佳，降開(kāi)機(jī)以去庫(kù)存保利潤(rùn)。且玉米與替代品價(jià)格仍然維持高位，政策谷物持續(xù)拍賣(mài)壓制市場(chǎng)情緒，替代品繼續(xù)擠占玉米市場(chǎng)份額。供強(qiáng)需弱，玉米及淀粉價(jià)格承壓。目前市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)在深加工價(jià)格、小麥價(jià)格和政策玉米拍賣(mài)成交，以此作為觀察市場(chǎng)情緒的指標(biāo)，目前來(lái)看，這些指標(biāo)都顯示市場(chǎng)情緒較為悲觀，而隨著早春玉米陸續(xù)上市，后期更有新玉米上市的考驗(yàn)，預(yù)計(jì)玉米期價(jià)將維持弱勢(shì)下行，對(duì)標(biāo)小麥價(jià)格，預(yù)計(jì)期價(jià)在2400-2450區(qū)間才有可能企穩(wěn)。淀粉深加工雖然開(kāi)機(jī)降至低位，庫(kù)存開(kāi)始下降，不過(guò)原料玉米價(jià)格低迷，下游淀粉采購(gòu)企業(yè)在玉米價(jià)格下跌情況下，也會(huì)減少采購(gòu)量，買(mǎi)漲不買(mǎi)跌，淀粉消費(fèi)不理想疊加原料成本走低，淀粉期價(jià)預(yù)計(jì)仍將弱勢(shì)探底。

第二部分 基本面情況

一、美玉米產(chǎn)量上調(diào)，下年度全球供應(yīng)緊張態(tài)勢(shì)緩解，進(jìn)口持續(xù)增加

從USDA7月供需報(bào)告來(lái)看，延用了季度面積報(bào)告面積預(yù)測(cè)，這就導(dǎo)致美國(guó)新年度的從3.81億噸上調(diào)至3.85億噸，并帶動(dòng)下年度期末庫(kù)存從2812萬(wàn)噸提高至3447萬(wàn)噸，庫(kù)銷(xiāo)比也從連續(xù)兩年下降后，再次回升，2021/22年度預(yù)計(jì)回升為11%，止住了繼續(xù)下滑的勢(shì)頭，也暫時(shí)避免了降至2012/13年度7.9%的可能。而2012年正是因?yàn)閹?kù)銷(xiāo)比的連續(xù)下降，美玉米期價(jià)漲至800美分以上的歷史高位。下年度只要美玉米這邊不再遭受異常天氣的影響，能按照目前的產(chǎn)量收獲，那么從供需面來(lái)看，今年美玉米期價(jià)可能較難再重演2012年的行情，畢竟美國(guó)以及國(guó)內(nèi)的增產(chǎn)也同樣帶動(dòng)全球庫(kù)銷(xiāo)比開(kāi)始回升。國(guó)內(nèi)這邊因?yàn)榈蛢r(jià)替代谷物的持續(xù)投放，加上政策面對(duì)玉米大幅上漲的容忍度較低，國(guó)內(nèi)價(jià)格后期難有大幅上漲的行情，投機(jī)性囤貨炒作也隨著這波下跌降溫，這樣國(guó)內(nèi)下年度對(duì)美玉米的進(jìn)口量或下降，這也不利于美玉米繼續(xù)走高。

從目前玉米進(jìn)口情況來(lái)看，自美國(guó)進(jìn)口玉米訂單陸續(xù)有取消的情況發(fā)生，對(duì)下年的采購(gòu)也開(kāi)始趨于謹(jǐn)慎。不過(guò)今年自美國(guó)總體進(jìn)口量仍然維持在2300萬(wàn)噸左右，目前仍有約400萬(wàn)噸待裝船，不過(guò)近期美玉米出口速度放緩，預(yù)計(jì)剩余的量本年度難以全部于本年度抵達(dá)國(guó)內(nèi)，將有一部分結(jié)轉(zhuǎn)到下年度，后期國(guó)內(nèi)進(jìn)口玉米到港壓力將有所緩解。目前也基本到了本年度出口的尾聲，出口端數(shù)據(jù)的變化也難給美玉米期價(jià)帶來(lái)提振。

圖1：全球玉米供需

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圖2：美國(guó)玉米供需

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圖3：美玉米周度出口裝船

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圖4：美玉米出口至中國(guó)

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從4月份開(kāi)始因?yàn)槭袌?chǎng)炒作巴西干旱，玉米產(chǎn)量下調(diào)，美國(guó)低溫影響播種及中國(guó)大量采購(gòu)美玉米，帶動(dòng)美玉米期價(jià)持續(xù)走高，對(duì)應(yīng)著國(guó)內(nèi)進(jìn)口美玉米成本一路走高，市場(chǎng)炒作進(jìn)口成本提升帶動(dòng)國(guó)內(nèi)玉米走強(qiáng)的邏輯，國(guó)內(nèi)玉米期價(jià)也一路上行。但自7月份以來(lái)國(guó)內(nèi)期價(jià)走勢(shì)明顯弱于外盤(pán)，主要原因還是進(jìn)口端大局已定，對(duì)于國(guó)內(nèi)的影響權(quán)重下降，反而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)對(duì)玉米小麥以及政策谷物拍賣(mài)，包括進(jìn)口玉米拍賣(mài)的關(guān)注度繼續(xù)提高，這就導(dǎo)致國(guó)內(nèi)先于美玉米回落。而國(guó)內(nèi)回落后產(chǎn)生的連帶反應(yīng)便是國(guó)內(nèi)采購(gòu)美玉米的積極性下降，也陸續(xù)取消部分訂單。美國(guó)主產(chǎn)區(qū)天氣也回歸正常，天氣炒作基本結(jié)束，開(kāi)始修復(fù)天氣升水，目前也是逐步回落調(diào)整?？傮w而言，目前美玉米這邊供需面暫時(shí)沒(méi)有太大矛盾，期價(jià)預(yù)計(jì)窄幅震蕩為主。

圖5：美玉米進(jìn)口成本-C2109走勢(shì)

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圖6：玉米及替代品進(jìn)口

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進(jìn)口谷物方面，玉米及替代品累積進(jìn)口3532萬(wàn)噸，同比增加2490萬(wàn)噸，同比增幅達(dá)2.4倍，本年度截至目前累積進(jìn)口玉米1992萬(wàn)噸，同比增加1534萬(wàn)噸，同比增加3.3倍，進(jìn)口谷物及替代品中玉米占比56%，今年進(jìn)口的增量主要來(lái)自于玉米。目前廣東部分貿(mào)易商進(jìn)口高粱報(bào)價(jià)2530-2550元/噸，烏麥報(bào)價(jià)2330元/噸，法麥報(bào)價(jià)2350元/噸，較廣東目前2710元/噸的仍有一定的性價(jià)比，使得大麥和高粱的進(jìn)口量繼續(xù)維持高位，南港進(jìn)口谷物庫(kù)存居高不下，減弱了對(duì)東北玉米的需求。

二、豬料環(huán)比下降，后期飼料增幅或低于預(yù)期

從農(nóng)業(yè)農(nóng)村部監(jiān)測(cè)的情況看，自去年10月份以來(lái)，能繁母豬存欄已經(jīng)連續(xù)9個(gè)月環(huán)比增長(zhǎng)，與去年9月份相比增長(zhǎng)了28.6%。其中，6月份能繁母豬存欄實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)3.6%，這是自2018年4月份以來(lái)首次實(shí)現(xiàn)同比增長(zhǎng)，6月末全國(guó)生豬存欄大約在3.4億頭左右，比去年年底增加近3000萬(wàn)頭。上半年新建規(guī)模場(chǎng)投產(chǎn)較多，去年空欄的規(guī)模豬場(chǎng)也有較多復(fù)養(yǎng)，小散養(yǎng)戶生豬存欄和能繁母豬存欄連續(xù)5個(gè)月增長(zhǎng)，補(bǔ)欄積極性較高。

據(jù)飼料工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，6月份飼料總產(chǎn)量為2508萬(wàn)噸，環(huán)比下降2.8%，同比增幅在19.5%，1-6月累計(jì)飼料產(chǎn)量13933萬(wàn)噸，同比增幅21.1%。6月豬飼料產(chǎn)量1026萬(wàn)噸，環(huán)比減少6.9%，同比增加53.5%．6月飼料產(chǎn)量及豬料產(chǎn)量在今年環(huán)比首次出現(xiàn)下降，主要因?yàn)?月以來(lái)壓欄大豬持續(xù)拋售，導(dǎo)致豬料需求明顯下降，預(yù)計(jì)7月飼料環(huán)比下滑的態(tài)勢(shì)仍將持續(xù)。1-6月豬料累計(jì)同比增加71.4%，同比增幅相較于上月有所下滑，預(yù)計(jì)下半年在去年高基數(shù)情況下，同比增幅料繼續(xù)下滑，且上半年豬價(jià)的大幅下行，跌破大部分企業(yè)成本線，導(dǎo)致下半年養(yǎng)殖企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)速度有所放緩，豬料增幅也將放緩。蛋禽料累計(jì)同比減少10.2%，肉禽料累計(jì)同比減少4.1%，水產(chǎn)料累計(jì)同比增加9.4%。蛋禽及水產(chǎn)因?yàn)槭切枨笸?，肉禽因?yàn)轲B(yǎng)殖規(guī)模繼續(xù)增加，同比有所增加。不過(guò)隨著豬價(jià)的大幅下跌，禽類(lèi)下半年的擴(kuò)產(chǎn)也受到一定影響，下半年禽料也可能不及預(yù)期。

圖7：全國(guó)工業(yè)飼料生產(chǎn)情況

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圖8：不同品種工業(yè)飼料生產(chǎn)情況

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圖9：22省市平均豬價(jià)（元/公斤）

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圖10：22省市仔豬平均價(jià)（元/頭）

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圖11：生豬自繁自養(yǎng)養(yǎng)殖利潤(rùn)（元/頭）

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圖12：外購(gòu)仔豬養(yǎng)殖利潤(rùn)（元/頭）

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圖13：蛋雞苗價(jià)格（元/羽）

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圖14：外購(gòu)仔豬養(yǎng)殖利潤(rùn)（元/羽）

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圖15：蛋雞養(yǎng)殖利潤(rùn)（元/羽）

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圖16：817肉雜雞養(yǎng)殖利潤(rùn)（元/羽）

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三、小麥玉米價(jià)格同步走弱，價(jià)差有所縮窄，深加工需求低迷

自6月以來(lái)深加工玉米價(jià)格持續(xù)回落，特別是7月上旬，深加工玉米收購(gòu)價(jià)開(kāi)啟新一波下跌。其中東北的青岡龍鳳在近一周內(nèi)下跌達(dá)90元/噸，山東深加工本周跌幅較大，代表企業(yè)平均下跌120元/噸，其中金玉米跌幅較大，一周下跌達(dá)160元/噸。小麥價(jià)格自6月底以來(lái)也是持續(xù)回落，7月以來(lái)，濟(jì)南及石家莊小麥價(jià)格下跌達(dá)40元/噸。主要因?yàn)檫M(jìn)口玉米持續(xù)拍賣(mài)，且成交率持續(xù)走低，利空玉米市場(chǎng)情緒。而東北深加工企業(yè)陸續(xù)停收，山東深加工停機(jī)檢修，作為漲價(jià)發(fā)動(dòng)機(jī)的山東深加工需求明顯下降，庫(kù)存消耗周期拉長(zhǎng)。高溫多雨天氣增加，存糧不宜儲(chǔ)存，霉變風(fēng)險(xiǎn)加大。加上目前玉米價(jià)格已經(jīng)跌破較多貿(mào)易商成本線，資金到期壓力疊加倉(cāng)儲(chǔ)利息壓力，貿(mào)易商持糧心態(tài)較差，拋售意愿增加，導(dǎo)致玉米現(xiàn)貨價(jià)格大幅回落。玉米小麥價(jià)差也較前期高點(diǎn)最高縮小近200元/噸，不過(guò)隨著近期玉米價(jià)格的反彈，價(jià)差再次擴(kuò)大到230-260元/噸。目前較大的價(jià)差將使得小麥繼續(xù)保持高替代，同時(shí)抑制玉米的上漲。

圖17：青岡龍鳳玉米收購(gòu)價(jià)（萬(wàn)噸）

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圖18：山東深加工玉米收購(gòu)價(jià)（萬(wàn)噸）

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圖19：深加工玉米消耗量（噸）

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圖20：深加工玉米庫(kù)存（噸）

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從季節(jié)性規(guī)律來(lái)看，小麥價(jià)格預(yù)計(jì)基本見(jiàn)到階段性低點(diǎn)，后期價(jià)格有望逐步走高。目前小麥均價(jià)大概在2520-2540元/噸，受今年飼用小麥需求旺盛影響，后期小麥價(jià)格或有望漲至2650元/噸，小麥后期的波動(dòng)區(qū)間預(yù)計(jì)在2550-2650元/噸。以小麥價(jià)格來(lái)測(cè)算后期玉米價(jià)格走勢(shì)，我們以小麥和玉米平價(jià)以及小麥比玉米貴100元/噸來(lái)分別測(cè)算，這樣對(duì)應(yīng)山東玉米價(jià)格分別在2550-2650元/噸，2450-2550元/噸，對(duì)應(yīng)北港價(jià)格分別在2450-2550元/噸，2350-2450元/噸，對(duì)應(yīng)盤(pán)面價(jià)格分別在2500-2600元/噸，2400-2500元/噸，因此后期盤(pán)面的支撐位我們認(rèn)為在2400-2500元/噸，具體的位置取決于后期小麥價(jià)格的走勢(shì)。而中期來(lái)看，在新玉米上市之前預(yù)計(jì)玉米也難有作為，總體還是維持弱勢(shì)探底走勢(shì)。就淀粉來(lái)說(shuō)，目前庫(kù)存壓力仍然較大，在原料玉米價(jià)格維持弱勢(shì)的情況下，下游買(mǎi)漲不買(mǎi)跌，備貨意愿不強(qiáng)，預(yù)計(jì)也將維持弱勢(shì)探底走勢(shì)，但后期走勢(shì)應(yīng)該較玉米強(qiáng)。

圖21：濟(jì)南小麥玉米價(jià)差

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圖22：濟(jì)南普麥進(jìn)廠價(jià)

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總體來(lái)說(shuō)，因?yàn)橛衩椎母邇r(jià)格導(dǎo)致替代大量替代，擠占了玉米市場(chǎng)份額，使得供應(yīng)變得較為充裕，而玉米本身缺口的存在加上替代品逐步去庫(kù)也使得渠道端挺價(jià)意愿較強(qiáng)，玉米和替代品間的價(jià)差仍然很高，這種高價(jià)差只會(huì)繼續(xù)刺激替代品用量增加，下半年需求端預(yù)計(jì)也難對(duì)玉米有超預(yù)期的提振，所以整體供強(qiáng)需弱的格局使得玉米易跌難漲。至少新玉米上市前深加工階段性補(bǔ)庫(kù)需求低迷，政策谷物持續(xù)拍賣(mài)、早春玉米上市等都將是壓制玉米價(jià)格的因素，只要后期天氣不出現(xiàn)大問(wèn)題，今年玉米增產(chǎn)也是大概率。

而市場(chǎng)可能還停留在北糧南運(yùn)背景下，東北種植成本決定了新季玉米價(jià)格不會(huì)低，以今年較高地租下高漲的玉米成本來(lái)算到港成本，我們認(rèn)為這一邏輯在新貿(mào)易格局下可能會(huì)失效，畢竟現(xiàn)在南方銷(xiāo)區(qū)不在是只能依賴東北玉米而活，進(jìn)口及小麥等替代來(lái)源的多元化和性價(jià)比高都使得國(guó)產(chǎn)玉米成本次要選擇，若再想給對(duì)國(guó)產(chǎn)玉米依賴不大的下游客戶傳導(dǎo)支撐過(guò)高的成本可能就講不通了，因?yàn)閯e人還有其它選擇。更何況國(guó)內(nèi)種植以散戶占多數(shù)，成本差異巨大，某個(gè)靜態(tài)的成本可能很難有較強(qiáng)的約束力，因此我們?cè)谛掠衩咨鲜袎毫简?yàn)之前不太看好玉米期貨走勢(shì)，特別是現(xiàn)貨價(jià)格中間有反彈可能也只是弱反彈，反而經(jīng)過(guò)秋收壓力考驗(yàn)之后才會(huì)是一個(gè)比較好的布局多單的時(shí)點(diǎn)。

圖23：錦州港收購(gòu)價(jià)（元/噸）

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圖24：玉米9月基差

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圖25：玉米9月收盤(pán)價(jià)（元/噸）

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圖26：玉米91價(jià)差（元/噸）

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圖27：淀粉91價(jià)差（元/噸）

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圖28：淀粉玉米01合約價(jià)差（元/噸）

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第三部分 行情展望

玉米：國(guó)內(nèi)因?yàn)檫M(jìn)口及替代增加，供應(yīng)較為充裕。目前小麥價(jià)格維持低位，在小麥玉米價(jià)差仍較大的情況下，小麥的大量供應(yīng)將使得玉米仍將被大量替代。小麥替代的持續(xù)，將會(huì)使得玉米價(jià)格向小麥靠攏，來(lái)限制替代。替代品價(jià)格低位又使得北糧南運(yùn)受阻，迫使庫(kù)存較高的東北地區(qū)不得不降價(jià)銷(xiāo)售，加上深加工企業(yè)利潤(rùn)不佳開(kāi)機(jī)低位，深加工需求低迷，漲價(jià)發(fā)動(dòng)機(jī)變成跌價(jià)發(fā)動(dòng)機(jī)。近期進(jìn)口玉米拍賣(mài)成交率低迷，也同樣壓制市場(chǎng)做多情緒。目前市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)在深加工價(jià)格、小麥價(jià)格和政策玉米拍賣(mài)成交，以此作為觀察市場(chǎng)情緒的指標(biāo)，目前來(lái)看，這些指標(biāo)都顯示市場(chǎng)情緒較為悲觀，而隨著早春玉米陸續(xù)上市，后期更有新玉米上市的考驗(yàn)，預(yù)計(jì)玉米期價(jià)將維持弱勢(shì)下行，對(duì)標(biāo)小麥價(jià)格，預(yù)計(jì)期價(jià)在2400-2450區(qū)間才有可能企穩(wěn)。

淀粉：伴隨著淀粉深加工開(kāi)機(jī)降至低位，庫(kù)存在連續(xù)回升后開(kāi)始下降，不過(guò)深加工開(kāi)機(jī)下降，對(duì)玉米需求減弱，也將導(dǎo)致玉米價(jià)格低迷，下游淀粉采購(gòu)企業(yè)在玉米價(jià)格下跌情況下，也會(huì)減少采購(gòu)量，買(mǎi)漲不買(mǎi)跌，淀粉消費(fèi)不理想疊加原料成本走低，淀粉期價(jià)預(yù)計(jì)仍將弱勢(shì)探底。

【交易策略】

1．單邊：期現(xiàn)貨價(jià)格連續(xù)下跌之后，短期略有反彈，但受制于后期新玉米上市壓力，預(yù)計(jì)仍將弱勢(shì)震蕩，暫時(shí)觀望。

2．套利：觀望。

3．期權(quán)：賣(mài)出c2109-C-2560。