回顧與展望：盈利筑頂下三季度市場呈現(xiàn)震蕩和結構性行情，而盈利分化將主導四季度市場維持震蕩和風格擴散。三季度市場表現(xiàn)與我們?nèi)径炔呗灶A判一致，即盈利筑頂下市場維持震蕩，同時低估值且盈利改善(電子、周期、軍工)、高估值高景氣(新能源)行業(yè)表現(xiàn)較好。展望四季度，市場關注的海內(nèi)外流動性波動(美聯(lián)儲Taper以及國內(nèi)經(jīng)濟疲軟下的流動性寬松)面臨不確定性；我們認為四季度最為確定的依然是盈利回落周期下的盈利分化，由此將導致市場延續(xù)震蕩和風格擴散。

四季度主線：盈利將進入回落周期的第一階段，出現(xiàn)分化，判別盈利優(yōu)勢的行業(yè)是關鍵。(1)盈利進入回落周期的第一階段：全部A股(非金融)Q2盈利同比增速79.6%，較Q1的170.3%出現(xiàn)大幅下滑，確認筑頂；盈利領先指標如中長期貸款余額回落，拐點已現(xiàn)。(2)復盤歷史，盈利回落有三階段：盈利筑頂回落、盈利快速下行、盈利企穩(wěn)筑底；階段一重點在判別行業(yè)風格，階段二、三重在控制倉位與節(jié)奏。(3)當前處于盈利回落的第一階段，關鍵為優(yōu)勢行業(yè)的判斷：首先，盈利分化是優(yōu)勢行業(yè)風格的基礎；其次，優(yōu)勢行業(yè)風格的尋找方向之一為產(chǎn)業(yè)周期上行的行業(yè)，之二為盈利周期中后周期的行業(yè)。

四季度市場趨勢：延續(xù)震蕩。(1)盈利測算：三、四季度盈利增速逐季往下，預計2021年全部A股(非金融)Q3累計盈利同比增長約29.6%，全年約23.4%；全部A股Q3累計盈利同比增長約15.7%，全年約14.1%。(2)資金面：美聯(lián)儲釋放Taper信號以及國內(nèi)貨幣政策寬松力度受限導致四季度宏觀流動性整體中性偏緊；微觀資金面偏較三季度可能偏緊；(3)估值與情緒：中小盤估值仍占優(yōu)，中美關系、全球流動性變動和信用違約等是影響風險偏好的核心因素。

四季度行業(yè)配置：盈利分化下的擴散，關注大眾消費、新能源、半導體、軍工、周期等行業(yè)。(1)行業(yè)配置主導邏輯有二：首先，歷史上基本面驅動的四季度“吃飯行情”主線行業(yè)為當期具有盈利優(yōu)勢的行業(yè)，同時2013年Taper前后也未改變高景氣行業(yè)的相對強勢。其次，尋找優(yōu)勢行業(yè)風格思路有二，其一是產(chǎn)業(yè)周期向上的行業(yè)，當前新能源、半導體等科技制造相關行業(yè)已經(jīng)進入向上周期中；其二，盈利周期中后周期的行業(yè)，當前經(jīng)濟回落壓力下，政策重點支持的大眾消費以及專項債加快發(fā)行下受益的新舊基建方向相關的行業(yè)是方向。(2)下半年行業(yè)配置建議：自上而下角度，大眾消費相關行業(yè)(旅游、酒店、餐飲、體育等)、新能源、軍工、半導體、周期等行業(yè)最佳；自下而上角度：重點關注酒店、光伏、半導體、機械、有色、化工等行業(yè)。(3)主題：鄉(xiāng)村振興戰(zhàn)略持續(xù)推進下土地流轉以及農(nóng)村基建，專項債加快發(fā)行下新基建中IDC、物聯(lián)網(wǎng)及充電樁等，國改加速下低估值國企等方向值得關注。

風險提示：海外疫情超預期，經(jīng)濟修復、政策出臺不及預期。