進入9月下旬以來，隨著國內能耗雙控、限電等舉措的實施，市場對于未來通脹再度升溫的預期有所抬升。國慶假期多個省市出現(xiàn)放貸放松跡象，近期美國債務上限問題迎來曙光疊加美聯(lián)儲加快宣布Taper預期升溫，導致美債收益率大幅上行，此外市場對于國慶假期降準的預期落空。受上述因素影響，國債期貨國慶假期后調整明顯。從基本面來看，盡管經濟壓力不減已經成為市場共識，但是在政策無進一步寬松之前，其對債市的支撐有限。短期來看，財政發(fā)力預期升溫背景下，地方債發(fā)行前置至11月、通脹預期繼續(xù)升溫、資金到期壓力加大，短期債市調整壓力不減。關注MLF操作情況。

經濟上行面臨滯脹壓力，貨幣政策易松難緊。月初統(tǒng)計局公布了9月PMI數(shù)據49.6%，環(huán)比回落0.5個百分點，非制造業(yè)PMI 53.2%，環(huán)比回升5.7個百分點。具體表現(xiàn)在：一是制造業(yè)PMI跌破榮枯線，且開始向“主動去庫存”邊際演化；二是供給約束推升價格，“類滯脹”更加明顯，9月PPI可能超過10%并創(chuàng)歷史新高，PPI—CPI剪刀差繼續(xù)擴大；三是行業(yè)層面，設備與消費景氣回升，服裝/造紙/醫(yī)藥趨勢性改善；四是生產減速、大宗漲價、需求反噬、地產鏈風險等基本面壓力齊襲，三季度GDP保6%難度不斷加大，跨周期調節(jié)緊迫性增強，需要產業(yè)、貨幣、財政等政策配合，包括煤炭保供、地產微調，貨幣易松難緊、財政邊際發(fā)力?？傮w來看，9月PMI數(shù)據反映了經濟穩(wěn)增長壓力增加，因此更加積極的政策值得期待，維持四季度是政策變化“窗口期”的判斷。

資金到期壓力劇增，加大債市調整壓力，關注MLF操作情況。國慶假期前，由于面臨季末考核以及跨季等影響，央行公開市場加大資金投放量。根據WIND數(shù)據統(tǒng)計來看，自9月17日開始到9月30日，央行公開市場共開展逆回購操作11000億元。國慶假期后，此前逆回購操作逐步到期，疊加10月MLF有5000億元資金到期，10月11日至20日公開市場共有1.02萬億元資金到期。考慮到10月利率債發(fā)行壓力依舊較大，將會進一步加大對資金面的擾動。我們認為隨著經濟壓力有增無減、MLF到期滾動壓力較大、四季度政府債券發(fā)行壓力大增，降準仍值得期待。本周重點關注MLF續(xù)作情況。

中美關系好轉，美國債務上限迎曙光，美債收益率上行壓力加大。近期中美雙方互動頻繁，繼8月底美國總統(tǒng)氣候特使訪問中國、9月10日習主席應邀同拜登通電話后，近日美國貿易代表戴琪表示尋求與中國“坦誠對話”，努力與中國“重新連接”而非“脫鉤”，中美高層也將舉行年內第三次會晤。中美關系短期內有望迎來階段性緩和，將有利于提振A股市場風險偏好，也有利于提升A股及中國資產對外資的吸引力。就美國債務上限問題而言，自7月31日債務上限重新生效以來，美國財政部已暫停新發(fā)債務，財政非常規(guī)舉措迅速消耗，政府再度面臨債務違約。盡管歷次美國政府債務問題最終都通過提高或暫停債務上限的方式得到解決，但考慮到當前美國兩黨的巨大分歧，仍需警惕美國國債違約、政府關門等黑天鵝對市場的沖擊。若美國政府債務上限成功延期，美債或集中大規(guī)模發(fā)行，美聯(lián)儲后續(xù)購債規(guī)模將縮減，供需錯位將給美債利率帶來較大上行壓力。資本市場風險偏好提升疊加美債供給增加，加大美債收益率上行壓力，進一步擠壓中美利差空間，一定程度上利空中債。

美聯(lián)儲收緊已在路上，11月宣布Taper基本板上釘釘。就美聯(lián)儲緊縮進程而言，我們延續(xù)之前9月聯(lián)儲議息會議點評的觀點，11月會議之前僅有9月一次關于就業(yè)方面的非農數(shù)據公布，只要9月非農數(shù)據不是大幅低于市場預期，美聯(lián)儲大概率將于11月宣布Taper，而12月開始縮減計劃。從最新公布9月非農數(shù)據來看，盡管數(shù)據低于市場預期，但是從其內部結構來看，主要受政府就業(yè)拖累。本期政府就業(yè)人數(shù)減少12.3萬，其有一定技術性原因，往年9月是美國公立教育招聘旺季，但當前受疫情影響學校開放受限，季調后政府教育部門就業(yè)人數(shù)呈現(xiàn)明顯下滑。整體看，疫情拖累依然明顯，但由于前兩個月數(shù)據大幅上修，并且失業(yè)率好于預期，本次非農報告不算太差，只是略微偏弱。結合9月美聯(lián)儲議息會議來看，當前就業(yè)狀況已滿足Taper的條件，11月4日的FOMC會議上大概率會宣布Taper，此前9月議息會議后鮑威爾也明確表示過不需要一份“非常強勁”的非農報告。