油粕比壓制

展望后市，美豆牛市正在被3億蒲式耳的庫存預期及南美的潛在增產粉碎，而在植物油的牛市格局扭轉之前，預計油與粕之間仍將繼續(xù)呈現分化走勢。

圖為油粕比

國慶節(jié)后，豆粕大幅跳空低開，豆粕2201合約下探3350元/噸支撐，主要原因是受美豆走低拖累及強勢油粕比的壓制。USDA發(fā)布的9月季度庫存報告進一步確認了美豆供應轉寬松預期，隨著巴西降雨改善及大豆種植推進，市場對全球大豆供應增長越發(fā)有信心，這令美豆價格重心出現進一步下移，主力合約下破1250美分/蒲式耳。在美豆上漲乏力的背景下，豆油卻在能源危機炒作和棕櫚油大漲帶動下強勢走升，預計油與粕之間仍將繼續(xù)呈現分化走勢。

全球供應進一步轉向寬松

美豆舊市場年度雖然已經結束，但影響仍存。USDA9月底發(fā)布的季度谷物庫存報告顯示，截至9月1日，美豆農場內外合計庫存高達2.56億蒲式耳，大幅超出1.74億蒲式耳的市場平均預估。2020/2021年度美豆單產被上調，在小幅上調種植和收獲面積后，美豆產量大增0.808億蒲式耳，令舊季結轉庫存出現大幅調增，這對美豆的利空影響不言而喻。

不僅如此，美豆單產或進一步上調，令新季美豆結轉庫存預期向3億蒲式耳邁進。今年種植季的干旱令美豆優(yōu)良率維持低位，市場一度將美豆單產看得偏悲觀。然而，轉基因種子再一次顯示出其優(yōu)越的抗旱能力，隨著美豆收割推進，超預期的單產被逐步確認。主流咨詢機構紛紛上調美豆單產，其中StoneX已將新季單產看至51.3蒲式耳/英畝，非常貼近于此前ProFarmer田間巡查給出的51.2蒲式耳/英畝預估。按51蒲式耳/英畝的單產預估，疊加期初庫存0.8億蒲式耳的上調，2021/2022年度美豆3億蒲式耳的結轉庫存正在進入市場預期，基本粉碎美豆再創(chuàng)新高的可能性，美豆中長期價格重心遭遇壓制。

與此同時，南美大豆的供應格局也呈現進一步寬松態(tài)勢。今年年底的拉尼娜預期一度引發(fā)市場對南美大豆減產的憂慮，但隨著巴西大豆種植季展開，久違的降雨來臨。在降雨助力之下，截至10月8日，馬托格羅索州的大豆種植率升至20.31%，大幅快于去年同期的3.02%及12.01%。氣象預報顯示，未來兩周，巴西大豆產區(qū)降水覆蓋面廣且雨量強，將有助于巴西大豆種植的繼續(xù)推進。而在去年良好的種植收益下，巴西農民擴種大豆的意愿較為強烈，在擴種及降雨改善預期下，機構紛紛上調巴西新季大豆產量至1.4億噸以上，較去年產量增幅在300萬—700萬噸。雖然當前阿根廷天氣延續(xù)干燥，拉尼娜預期下單產或受到影響，但在去年大幅減產至4600萬噸的情況下，阿根廷大豆產量繼續(xù)下滑的幅度有限，南美大豆總產量增長概率較大，或令2022年2月后的美豆出口面臨更激烈的競爭，價格再度承壓。

植物油依然延續(xù)強勢格局

除了美豆弱勢拖累豆粕，強勢植物油也通過油粕比對豆粕期價形成了較大壓制。在過去一周里，全球能源危機的炒作提振植物油市場，在積極的油粕比交易下，市場見證了豆油與豆粕表現的極度分化，連盤2201油粕比升至2.9以上的高位。國際投行將年底布倫特原油價格看至90—100美元/桶，意味著能源危機和植物油的可再生燃料炒作仍有發(fā)酵空間。

此外，植物油強勢的另一個原因在于產地棕櫚油偏緊的供應。過去幾個月，馬來西亞棕櫚油產量持續(xù)受到外來勞工不足的限制，令此前降雨和施肥帶來的增產潛力遲遲不能兌現，庫存重建緩慢。而印尼8—9月棕櫚油產量則受到暴雨的嚴重阻礙，強勁出口需求下庫存壓力不大，報價也受到高額出口稅費的支撐。這令國內棕櫚油維持期價高貼水、庫存低位、進口利潤倒掛的局面，吸引了大量資金入場做多，豆油也得以“雞犬飛升”。

綜合以上分析，在豆油價格“高歌猛進”的同時，國內豆粕需求卻受制于小麥替代和生豬養(yǎng)殖利潤低迷下的低添加比例，表現并不亮眼，油粕比因而成為單邊做多油脂之外的另一選擇。筆者由此預計，在植物油的牛市格局扭轉之前，油與粕之間仍將繼續(xù)呈現分化走勢，豆粕中期難改弱勢。