大勢(shì)研判：結(jié)構(gòu)拖累而非系統(tǒng)性調(diào)整。近三個(gè)交易日A股持續(xù)調(diào)整，我們認(rèn)為本輪市場(chǎng)調(diào)整主要受結(jié)構(gòu)拖累而非系統(tǒng)性調(diào)整。1）結(jié)構(gòu)拖累為主因：強(qiáng)監(jiān)管預(yù)期下今日周期板塊再現(xiàn)明顯調(diào)整，其中煤炭隨限價(jià)措施出臺(tái)以及煤價(jià)快速回落領(lǐng)跌，化工、鋼鐵和有色等資源品行業(yè)亦受連帶影響大幅調(diào)整。2）市場(chǎng)并無(wú)系統(tǒng)性調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)：分子端前期市場(chǎng)所擔(dān)憂的限電限產(chǎn)擾動(dòng)正逐步平熨、分母端降準(zhǔn)預(yù)期修正亦已充分，往后看隨著市場(chǎng)對(duì)地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂的緩解以及政策不確定性的下降，市場(chǎng)并無(wú)系統(tǒng)性調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)。結(jié)構(gòu)配置上，我們維持10月以來“站在風(fēng)格切換的起點(diǎn)”與“低估值收獲季”的判斷，配置邏輯從周期轉(zhuǎn)向消費(fèi)，從前期高景氣進(jìn)攻轉(zhuǎn)向低估值防御。

周期走向尾聲：盈利端2022年節(jié)奏向下，分母端估值重估亦是偽命題。1）盈利端2022年節(jié)奏向下：我們?cè)凇?022年上游資源品盈利前瞻》系列報(bào)告中，測(cè)算發(fā)現(xiàn)2022年上游資源品盈利表現(xiàn)整體承壓明顯，除石油開采隨油價(jià)中樞上移正增長(zhǎng)確定性較高外，其余多數(shù)資源品行業(yè)均有負(fù)增壓力，且盈利節(jié)奏上到下半年壓力進(jìn)一步凸顯。2）分母端估值重估亦是偽命題：歷史上煤炭水泥等價(jià)格快速上行后具有嚴(yán)重負(fù)外部性，強(qiáng)監(jiān)管政策往往如期而至。由此導(dǎo)致過去漲價(jià)周期開啟后，市場(chǎng)對(duì)行業(yè)強(qiáng)監(jiān)管的擔(dān)憂快速加劇，從而即使產(chǎn)品價(jià)格仍能持續(xù)維持高位但估值快速回落。我們認(rèn)為此輪周期漲價(jià)作為歷史極端演繹，較前幾輪的負(fù)外部性更為嚴(yán)重，政策調(diào)控或?qū)⒏叱志眯院瓦B續(xù)性。往后看在強(qiáng)監(jiān)管預(yù)期以及強(qiáng)監(jiān)管下價(jià)格快速回落的擔(dān)憂中，周期行業(yè)中期估值中樞抬升將是偽命題。

堅(jiān)定風(fēng)格切換之路，消費(fèi)正處極佳的布局窗口。今日休閑服務(wù)、食品飲料與家電等消費(fèi)行業(yè)逆市領(lǐng)漲，我們認(rèn)為當(dāng)前消費(fèi)預(yù)期底已現(xiàn)，正處于最佳配置窗口。1）負(fù)面預(yù)期逐步消化：前期消費(fèi)稅改革預(yù)期帶來較大負(fù)面沖擊，當(dāng)前已逐漸消化。2）中微觀視角下亦能觀察到消費(fèi)板塊預(yù)期改善的諸多信號(hào)：一方面當(dāng)前部分行業(yè)周期性的預(yù)期發(fā)生扭轉(zhuǎn)，例如生豬行業(yè)6-8月能繁母豬存欄數(shù)據(jù)均環(huán)比下降，行業(yè)基本面預(yù)期走出底部，另一方面9月海天味業(yè)、安琪酵母的提價(jià)亦拉開了消費(fèi)品提價(jià)的帷幕。3）交易結(jié)構(gòu)改善：從三季度基金持倉(cāng)來看，消費(fèi)板塊持倉(cāng)比例再降，微觀交易結(jié)構(gòu)得到明顯改善。我們目前已經(jīng)可以觀察到消費(fèi)板塊的盈利增速預(yù)期正逐漸觸底，同時(shí)盈利預(yù)期的分歧度卻開始逐步抬升，這意味著市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)預(yù)期的改善仍處于早期階段且預(yù)期的改善才剛開始反應(yīng)至股價(jià)，消費(fèi)正處最佳的布局窗口。

行業(yè)配置：從周期向消費(fèi)，從高估值進(jìn)攻向低估值防御。1）新能源：高景氣方向仍具稀缺性，推薦新能源車、光伏、特高壓、綠電等方向；2)消費(fèi)：加速邁出預(yù)期底部，推薦業(yè)績(jī)有支撐且負(fù)面預(yù)期淡化的白酒、生豬、汽車零部件等高性價(jià)比板塊；3）金融地產(chǎn)：券商在財(cái)富管理驅(qū)動(dòng)下二次成長(zhǎng)、行情持續(xù)性將超預(yù)期，銀行三季報(bào)業(yè)績(jī)有望超預(yù)期具備高性價(jià)比，地產(chǎn)盈利預(yù)期得到逐步改善。

消費(fèi)行業(yè)復(fù)蘇信號(hào)漸強(qiáng)，食品飲料企業(yè)出現(xiàn)提價(jià)潮。9月社會(huì)消費(fèi)品零售總額36833億元，同比增長(zhǎng)4.4%，環(huán)比增長(zhǎng)1.9%，消費(fèi)回暖呈加速趨勢(shì)。10月22日午間，洽洽食品發(fā)布公告，擬對(duì)葵花子、南瓜子、西瓜子等產(chǎn)品提價(jià)，幅度8%-18%不等。2021年以來，受全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與原材料供給不足影響，大宗商品價(jià)格大幅上漲，成本高企壓制下游消費(fèi)品利潤(rùn)。9月起華潤(rùn)啤酒、重慶啤酒、安琪酵母、海天味業(yè)相繼宣布提價(jià)，下游消費(fèi)品成本轉(zhuǎn)嫁逐步開啟，預(yù)計(jì)Q4其他各類消費(fèi)品企業(yè)提價(jià)也將陸續(xù)跟進(jìn)，行業(yè)有望出現(xiàn)漲價(jià)潮。

生豬價(jià)格單周反彈20%，但養(yǎng)殖利潤(rùn)仍處于虧損區(qū)間。截止10月22日，22省市生豬平均價(jià)報(bào)收14.44元/千克，周環(huán)比大幅上漲20.0%，供給端來看，前期豬價(jià)持續(xù)下滑致使養(yǎng)殖戶加速出欄，壓欄大豬在三季度基本出清，四季度出欄生豬均重大幅下滑，出欄量邊際減少。需求端來看，前期生豬價(jià)格較低使得腌臘需求提前，國(guó)家進(jìn)行第一波收儲(chǔ)短期亦增加了市場(chǎng)需求量。受益于生豬價(jià)格的大幅反彈，外購(gòu)仔豬、自繁自養(yǎng)生豬利潤(rùn)周環(huán)比上漲38.3%、34.6%，但仍處于虧損區(qū)間。展望后續(xù)，在大豬明顯去化供給偏緊，消費(fèi)意愿邊際顯著回升的背景下，四季度豬價(jià)中樞有望上移。

雙十一預(yù)售正式開啟，美妝、家電、紡服頭部國(guó)牌表現(xiàn)亮眼。10月20日，天貓“雙十一”預(yù)售開始，時(shí)間較2020年提前4個(gè)小時(shí)。從首日預(yù)售數(shù)據(jù)來看，美妝、家電、紡服預(yù)售規(guī)模分列前三位，行業(yè)頭部國(guó)牌表現(xiàn)尤其亮眼。美妝為2021“雙十一”天貓平臺(tái)預(yù)售最為強(qiáng)勢(shì)的品類，預(yù)售額占比高達(dá)52%，其中頭部國(guó)牌品牌力逐漸增強(qiáng)，紛紛實(shí)現(xiàn)突破，薇諾娜、珀萊雅、colorkey首次躋身美妝護(hù)膚預(yù)售Top10榜單，完美日記繼2020年后繼續(xù)上榜。家電方面，掃地機(jī)器人、洗地機(jī)、智能微投等新型家電品類表現(xiàn)較為亮眼，其中科沃斯及添可首日預(yù)售金額領(lǐng)先。運(yùn)動(dòng)休閑服飾方面，李寧、安踏預(yù)售額超越國(guó)際品牌，太平鳥、波士登在男裝、女裝領(lǐng)域表現(xiàn)亦較為突出。