綜合歷史數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，在制造業(yè)PMI走弱的趨勢(shì)下，A股整體沒有太大的下跌風(fēng)險(xiǎn)，而真正的風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)是在PMI接近探底的時(shí)候。

近期國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布國(guó)內(nèi)10月PMI數(shù)據(jù)，制造業(yè)PMI錄得49.2%，不及預(yù)期值49.7%，較前值下降0.4個(gè)百分點(diǎn)。制造業(yè)PMI自今年3月起即處于下行趨勢(shì)中，當(dāng)前已連續(xù)兩個(gè)月位于臨界值之下。非制造業(yè)PMI錄得52.4%，略不及預(yù)期，但在建筑業(yè)的拉動(dòng)下，仍處于景氣區(qū)間之內(nèi)。綜合PMI錄得50.8%，較上月回落0.9個(gè)百分點(diǎn)。

從價(jià)格端來看，相關(guān)價(jià)格指數(shù)繼續(xù)上行，主要原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)和出廠價(jià)格指數(shù)均大幅走高。主要原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)時(shí)隔4個(gè)月再度超過70%，出廠價(jià)格指數(shù)從上月的56.4%擴(kuò)大至61.10%，均處于近年的次高點(diǎn)。能源危機(jī)下天然氣和煤炭短缺，引發(fā)全球?qū)κ偷念~外需求，當(dāng)前美國(guó)WTI原油價(jià)格為80多美元/桶，處于2014年以來的新高位置。自8月以來受北方開始供暖、環(huán)保限產(chǎn)等因素的影響，動(dòng)力煤價(jià)格迎來快速上漲期，并在10月中旬突破1900元/噸，相比8月低點(diǎn)漲幅超過160%。受海外多家廠商減產(chǎn)，鋅價(jià)走高，與此同時(shí)，LME銅倉(cāng)單庫(kù)存呈現(xiàn)加速下滑的趨勢(shì)。在倉(cāng)單庫(kù)存中，注銷倉(cāng)單比例已經(jīng)飆升至92.20%，注冊(cè)倉(cāng)單量?jī)H為1.42萬噸，處于歷史極低的水平，10月有色金屬價(jià)格也出現(xiàn)一定反彈。當(dāng)前，石油煤炭、化工、有色等行業(yè)的兩個(gè)價(jià)格指數(shù)均位于73%以上，市場(chǎng)擔(dān)憂的通脹情況尚未出現(xiàn)明顯緩解，10月PPI價(jià)格指數(shù)大概率將再度上行創(chuàng)新高。

從供需端來看，兩端均出現(xiàn)進(jìn)一步放緩。10月生產(chǎn)指數(shù)錄得48.4%，較上月下降1.1個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)兩個(gè)月處于收縮區(qū)間內(nèi)，10月生產(chǎn)指數(shù)更是創(chuàng)下2017年以來新低。受國(guó)內(nèi)能耗雙控政策影響，高耗能高污染相關(guān)產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)受到限制，紡織、建材、鋼鐵等行業(yè)的生產(chǎn)指數(shù)均位于45%以下收縮區(qū)間。10月代表制造業(yè)需求的新訂單指數(shù)為48.80%，較上月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)三個(gè)月處于榮枯線之下，內(nèi)需依舊比較疲軟。受房企違約以及“房住不炒”政策等因素的影響，房地產(chǎn)銷售面積和銷售額持續(xù)走弱，9月房地產(chǎn)銷售額當(dāng)月同比首次落入負(fù)值，10月30個(gè)大中城市商品房成交總面積為1180.05萬平方米，相比于9月總成交面積下降97.03萬平方米，也大幅低于往年水平，預(yù)計(jì)10月房地產(chǎn)投資仍會(huì)繼續(xù)下行。

前三季度公共財(cái)政投向與基建有關(guān)的農(nóng)林水事務(wù)、交通運(yùn)輸、節(jié)能環(huán)保和城鄉(xiāng)社區(qū)事務(wù)的總支出的累計(jì)增速，從1—8月的-7.6%下滑到-8.2%；單月9月投向基建類的占比26.2%，較上月回落0.1%。因此，無論從累計(jì)增速還是單月增速，9月的公共財(cái)政支出并沒有向基建領(lǐng)域傾斜，基建投資仍待發(fā)力，國(guó)內(nèi)整體的內(nèi)需還比較弱。

回顧歷史，近10年以來制造業(yè)PMI連續(xù)多月處于榮枯線之下的共計(jì)兩次，分別是2015年7月至2016年2月和2019年4月至2019年10月，我們分別統(tǒng)計(jì)了在這期間A股的走勢(shì)情況。在2015年7月至2016年2月期間，萬得全A呈現(xiàn)先跌后漲又跌的走勢(shì)。在2015年8月萬得全A下跌超700多點(diǎn)，隨后在10月企穩(wěn)回升，上漲超1000點(diǎn)。在2016年初，隨著制造業(yè)PMI逐漸探底，指數(shù)再度大幅下跌，僅1月回吐漲幅1300多點(diǎn)。在2019年4月至2019年10月期間，萬得全A整體在4000點(diǎn)附近呈振蕩走勢(shì)，并未出現(xiàn)明顯漲跌，之后隨著新冠肺炎疫情暴發(fā)，政策走向全面性寬松，流動(dòng)性寬松下萬得全A指數(shù)突破前期振蕩區(qū)間，重回5000點(diǎn)上方。因此，綜合以上歷史，可以發(fā)現(xiàn)在制造業(yè)PMI走弱的趨勢(shì)下，A股整體沒有太大的下跌風(fēng)險(xiǎn)，而真正的風(fēng)險(xiǎn)其實(shí)是在PMI接近探底的時(shí)候。

當(dāng)前國(guó)內(nèi)的制造業(yè)PMI已連續(xù)兩個(gè)月處于臨界值下方，房地產(chǎn)投資仍處于下行趨勢(shì)中，基建投資尚未真正發(fā)力，在疫情的影響下消費(fèi)數(shù)據(jù)也并不是非常亮眼，現(xiàn)在判斷探底還為時(shí)尚早。在通脹依舊高企的情況下，貨幣政策受到一定掣肘，寬信用和寬貨幣均未真正落地，10月底央行通過公開市場(chǎng)操作維持銀行間流動(dòng)性合理充裕，在宏觀層面對(duì)于指數(shù)的推動(dòng)作用不大，股指大概率維持區(qū)間振蕩。

從具體板塊來看，近期國(guó)內(nèi)疫情擴(kuò)散至多個(gè)城市，疫情影響下經(jīng)濟(jì)下行壓力進(jìn)一步加大，消費(fèi)品板塊難有亮眼表現(xiàn)，金融板塊雖然估值低但缺乏驅(qū)動(dòng)力，較難出現(xiàn)大幅拉升，而周期板塊在前期政策調(diào)控下，近期有企穩(wěn)跡象，疊加資金重新流入新能源板塊，在三大期指中IC或相對(duì)更為強(qiáng)勢(shì)，可逢低吸納。