暫以區(qū)間思路對待

從后市來看，在更加明確的貨幣、財政、產(chǎn)業(yè)政策和工具落地前，市場整體仍將處在區(qū)間振蕩走勢中，建議投資者多看少動，輕倉操作。

11月以來，A股市場延續(xù)弱勢振蕩態(tài)勢。從當(dāng)前的宏觀環(huán)境來看，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長承壓，但是政策刺激力度整體偏弱；信用逐步探底，但是仍未擴(kuò)張，即便擴(kuò)張，力度可能也較弱。考慮到宏觀政策面暫時沒有強(qiáng)刺激出現(xiàn)，筆者認(rèn)為，短期市場不會出現(xiàn)明顯的趨勢性機(jī)會，指數(shù)將繼續(xù)維持振蕩態(tài)勢。市場需要等待國內(nèi)經(jīng)濟(jì)刺激政策預(yù)期更加明確、中美關(guān)系出現(xiàn)明顯改善、全球疫情出現(xiàn)明顯緩解等信號出現(xiàn)時，才能真正開啟一輪新行情。

從技術(shù)層面來看，自上周五收盤上證綜指失守年線后，本周一、周二上證綜指均在年線附近徘徊，短期關(guān)注年線附近的支撐力度。市場結(jié)構(gòu)方面，在政策面的影響下，上游原材料和能源價格上行驅(qū)動減弱，對中下游行業(yè)的利潤擠壓也有望松動。此外，伴隨著美聯(lián)儲Taper靴子落地，以及未來國內(nèi)PPI和CPI剪刀差逐漸收斂，預(yù)計第四季度末至明年年初，大眾消費品相對上游周期品的性價比將逐步展現(xiàn)出來，屆時上證50相對于中證500將出現(xiàn)基本面預(yù)期扭轉(zhuǎn)的機(jī)會。

美聯(lián)儲加息預(yù)期降溫

北京時間11月4日凌晨，美聯(lián)儲公布11月議息會議決議，宣布從11月開始縮減購債規(guī)模，每月減少100億美元美債和50億美元MBS的購買，之后可能保持類似的降幅，但是也會根據(jù)經(jīng)濟(jì)前景作出調(diào)整。按照這一速度，美聯(lián)儲將于2022年年中完成Taper。本次會議開始前，市場對2022年美聯(lián)儲加息有較強(qiáng)的預(yù)期，認(rèn)為美聯(lián)儲可能會在2022年加息2—3次。然而，本次議息會議更偏“鴿派”，淡化市場加息預(yù)期。美聯(lián)儲主席鮑威爾表示，縮減購債的時機(jī)對加息沒有直接信號意義，若看到有跡象表明通脹路徑或長期通脹預(yù)期“正在大幅且持續(xù)地超出與我們目標(biāo)一致的水平”，將動用包括加息在內(nèi)的政策工具來保持價格穩(wěn)定。這使得市場加息預(yù)期有所降溫。

此外，對于通脹問題，鮑威爾依然認(rèn)為，通脹上行的驅(qū)動因素主要與疫情造成的暫時混亂有關(guān)，特別是停工對供需關(guān)系的影響、經(jīng)濟(jì)重新開放的不平衡以及新冠疫情本身的持續(xù)拖累。隨著疫情平息，供應(yīng)鏈瓶頸疊加通脹都將會在2022年緩解，通脹大致會在明年第二、第三季度回落。

今年以來，美聯(lián)儲多次就Taper問題反復(fù)鋪墊溝通，使得市場對Taper的關(guān)注度和預(yù)期相比2013年更充分，市場再現(xiàn)2013年5月“縮減恐慌”情形的概率較低。事實上，美聯(lián)儲最終的表態(tài)比預(yù)期的更為“鴿派”，所以Taper靴子落地后美股三大指數(shù)紛紛創(chuàng)出新高。此外，11月以來，北上資金保持小幅凈流入狀態(tài)。由此表明，Taper對美股和A股的影響非常有限，但是未來仍需關(guān)注美債收益率上行對北上資金以及A股高估值板塊的影響。

企業(yè)盈利預(yù)期將反轉(zhuǎn)

從基本面來看，穩(wěn)增長政策力度有待進(jìn)一步加強(qiáng)。PMI自3月觸頂以來基本上單邊走低，10月PMI數(shù)據(jù)在榮枯線之下進(jìn)一步走低，為49.2%，低于9月的49.6%，這一表現(xiàn)與前期出來的中國企業(yè)經(jīng)營狀況指數(shù)（BCI）指向一致。企業(yè)盈利方面，受高基數(shù)、限電、疫情等多重因素影響，第三季度A股盈利修復(fù)明顯放緩。結(jié)構(gòu)上，上游資源品、中游制造同比增高，推動工業(yè)板塊維持高盈利；消費雖受疫情拖累，但是品牌服飾、酒類、家居、飲料、小家電等細(xì)分領(lǐng)域盈利環(huán)比改善有亮點。在保供穩(wěn)價政策引導(dǎo)下，近期商品期貨價格大幅回調(diào)，這使得上游原材料價格壓力有所緩解，對中下游行業(yè)的利潤擠壓也將有所松動。隨著第三季度業(yè)績披露完畢，市場對中下游行業(yè)的利潤擔(dān)憂有望得到緩解。

圖為PMI與BCI走勢

此外，在美聯(lián)儲Taper靴子落地的大背景下，今年第四季度末到明年上半年，國內(nèi)PPI和CPI的剪刀差將會逐漸收斂，類似前三季度這種上游價格強(qiáng)勢擠壓中下游企業(yè)利潤的現(xiàn)象將會逐步得到改觀，大眾消費品的風(fēng)險收益將明顯好于上游原材料行業(yè)。由于消費板塊在上證50中所占權(quán)重較高，而周期板塊在中證500中所占權(quán)重較高，所以未來隨著PPI和CPI剪刀差逐漸收斂，上證50相對于中證500將出現(xiàn)基本面預(yù)期扭轉(zhuǎn)的機(jī)會。不過，就當(dāng)下而言，在消費數(shù)據(jù)沒有明顯改善、PPI和CPI剪刀差沒有收斂的情況下，消費板塊的基本面難言反轉(zhuǎn)，市場結(jié)構(gòu)或趨向均衡。

圖為PPI與CPI走勢

總結(jié)以及操作建議

通過以上分析，筆者認(rèn)為，在更加明確的貨幣、財政、產(chǎn)業(yè)政策和工具落地前，市場整體可能仍然處在區(qū)間振蕩走勢中。目前，基本面較好的行業(yè)估值相對較高，而估值合理的行業(yè)基本面暫時缺乏反轉(zhuǎn)基礎(chǔ)，所以投資者對各行業(yè)的基本面和估值預(yù)期未能達(dá)成共識。在此背景下，預(yù)計各板塊將繼續(xù)呈現(xiàn)輪動態(tài)勢。

中證500方面，兩大權(quán)重行業(yè)新能源和周期板塊近期波動較大，兩板塊間的輪動對沖效應(yīng)明顯，短期難有突出表現(xiàn)。上證50方面，雖然大多數(shù)成分股股價都處于相對低位，但是考慮到寬信用傳導(dǎo)尚需時間，當(dāng)前消費數(shù)據(jù)也沒有出現(xiàn)明顯改善，即使其估值已經(jīng)回到合理中樞，也會因為基本面缺乏反轉(zhuǎn)基礎(chǔ)，暫難出現(xiàn)趨勢性上漲行情。由此預(yù)計，短期市場風(fēng)格或偏向于均衡。操作上，建議投資者以區(qū)間思路為主，多看少動，輕倉操作。