廣發(fā)證券提到，一個(gè)完整的白糖周期一般長(zhǎng)達(dá)5-6年，其中牛市平均歷時(shí)2.5年，熊市2.7年。熊市終結(jié)往往來(lái)自于國(guó)內(nèi)與全球市場(chǎng)的同步大幅度減產(chǎn)，而大牛市觸發(fā)需要宏觀層面或天氣的雙重配合。

白糖周期特征：中樞向上的長(zhǎng)周期

回顧 2000 年至今，白糖一共經(jīng)歷了 2 個(gè)完整的價(jià)格周期。根據(jù)歷史情況，有 4 點(diǎn)發(fā)現(xiàn)，1）周期漫長(zhǎng)：包括牛、熊市在內(nèi)的一個(gè)完整的白糖周期一般長(zhǎng)達(dá) 5-6 年，周期長(zhǎng)短和峰值正相關(guān)，峰值越高，周期持續(xù)的時(shí)間一般越長(zhǎng)；2）牛熊時(shí)長(zhǎng)均衡：2000 年至今，牛市周期平均歷時(shí) 2.5 年（30 個(gè)月），熊市周期平均歷時(shí) 2.7 年（32 個(gè)月），時(shí)長(zhǎng)較為均衡；3）價(jià)格中樞上移：牛市平均漲幅高達(dá) 119.21%，熊市平均跌幅為 51.4%。漲跌幅不對(duì)稱，價(jià)格中樞長(zhǎng)期向上移動(dòng)；4）觸發(fā)時(shí)點(diǎn)：周期反轉(zhuǎn)時(shí)點(diǎn)多發(fā)生于新舊榨季交接月份。

復(fù)盤(pán)：國(guó)內(nèi)外同步減產(chǎn)終結(jié)熊市，牛市頂部可見(jiàn)連續(xù)拋儲(chǔ)

通過(guò)對(duì)白糖上兩輪周期的復(fù)盤(pán)，我們可以總結(jié)以下規(guī)律：1）熊市終結(jié)往往來(lái)自于國(guó)內(nèi)與全球市場(chǎng)的同步大幅度減產(chǎn)，如 2009 年的中國(guó)、巴西減產(chǎn)；2）大牛市觸發(fā)需要宏觀層面或天氣的雙重配合，如 2011 年的商品牛市、2016 年印度由于干旱大幅減產(chǎn)；3）牛市的終結(jié)的主要訊號(hào)開(kāi)始于國(guó)儲(chǔ)糖的連續(xù)拋儲(chǔ)，同步伴隨種植面積擴(kuò)張；4）熊市加劇下行階段則多來(lái)自于超預(yù)期的天氣條件、補(bǔ)貼或收購(gòu)價(jià)維持高位帶來(lái)持續(xù)增產(chǎn)等。

正文

根據(jù)《中國(guó)食品工業(yè)年鑒》的數(shù)據(jù)，2015/16榨季國(guó)內(nèi)白糖的產(chǎn)量占比食糖約90%，是最主要的食糖產(chǎn)品。根據(jù)廣西糖網(wǎng)的數(shù)據(jù)，自2016年底創(chuàng)下階段性高點(diǎn)（7140元/噸）之后，市場(chǎng)結(jié)束長(zhǎng)達(dá)2年左右的牛市，步入熊途，截止4月9日，柳州白糖現(xiàn)貨價(jià)收于5232元/噸，較16年底高點(diǎn)下跌26%，然而伴隨著2018/19榨季收榨，增產(chǎn)格局基本確認(rèn)，漫漫熊市何時(shí)才能見(jiàn)底？本篇報(bào)告旨在給出白糖的分析框架，從紛繁因素中找尋關(guān)注重點(diǎn)。

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特征：中樞向上的長(zhǎng)周期

回顧2000年至今，白糖一共經(jīng)歷了2個(gè)完整的價(jià)格周期。根據(jù)歷史情況，我們發(fā)現(xiàn)：

周期漫長(zhǎng)：包括牛、熊市在內(nèi)的一個(gè)完整的白糖周期一般長(zhǎng)達(dá)5-6年，周期長(zhǎng)短和峰值正相關(guān)，峰值越高，周期持續(xù)的時(shí)間一般越長(zhǎng)；

牛熊時(shí)長(zhǎng)均衡：2000年至今，牛市周期平均歷時(shí)2.5年（30個(gè)月），熊市周期平均歷時(shí)2.7年（32個(gè)月），時(shí)長(zhǎng)較為均衡；

價(jià)格中樞上移：牛市平均漲幅高達(dá)119.21%，熊市平均跌幅為51.4%。漲跌幅不對(duì)稱，價(jià)格中樞長(zhǎng)期向上移動(dòng)；

觸發(fā)時(shí)點(diǎn)：周期反轉(zhuǎn)時(shí)點(diǎn)多發(fā)生于新舊榨季交接月份。

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邏輯：發(fā)散型蛛網(wǎng)模型

盡管糖價(jià)影響因素眾多，但簡(jiǎn)化來(lái)看依舊適用發(fā)散型蛛網(wǎng)模型理論，供給帶動(dòng)價(jià)格波動(dòng)的影響力更大。

彈性不對(duì)稱性：從長(zhǎng)周期看，供給和需求都富有彈性，但就中短周期而言，食糖供給富有彈性，需求缺乏彈性，且隨著近些年來(lái)替代品的需求分流和宏觀經(jīng)濟(jì)走弱，需求平滑化這一階段性特征難以解除。

供需不同步性：蛛網(wǎng)模型要求生產(chǎn)者根據(jù)當(dāng)期價(jià)格來(lái)決定未來(lái)產(chǎn)量，這一供給者思維無(wú)論在糖料的種植端還是中游加工均顯著存在，我們發(fā)現(xiàn)當(dāng)期產(chǎn)量和前期價(jià)格均存在著明顯的正相關(guān)關(guān)系。

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要素：短期紛繁，長(zhǎng)期看供需

價(jià)格變動(dòng)的實(shí)質(zhì)是供求關(guān)系的此消彼長(zhǎng)，通過(guò)梳理食糖產(chǎn)業(yè)鏈可以獲得周期運(yùn)行的主要影響要素。

需求端：食糖消費(fèi)主要有民用和工業(yè)兩種用途，民用消費(fèi)是城鄉(xiāng)居民把食糖作為調(diào)味品的消費(fèi)，工業(yè)消費(fèi)主要是含糖食品的甜味劑需求，兩種共同決定食糖市場(chǎng)空間。

常規(guī)行業(yè)政策變量：作為平抑價(jià)格波動(dòng)的緩沖洼地，國(guó)儲(chǔ)成為政府之手調(diào)節(jié)市場(chǎng)供求關(guān)系的關(guān)鍵渠道，糖價(jià)過(guò)低時(shí)國(guó)家收儲(chǔ)、糖價(jià)過(guò)高時(shí)國(guó)家放儲(chǔ)。

供給端：國(guó)產(chǎn)食糖以甘蔗糖為主，甜菜糖為輔；全球價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力之戰(zhàn)下，進(jìn)口糖日益成為我國(guó)食糖供給的重要力量。

競(jìng)爭(zhēng)品的替代效應(yīng)：作為工業(yè)消費(fèi)可替代品，淀粉糖和高倍甜味劑等新型甜味劑的崛起，沖擊“甜味之王”的市場(chǎng)版圖。

外生性變量：天氣條件、全球宏觀環(huán)境、全球政治等。

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復(fù)盤(pán)：國(guó)內(nèi)外同步減產(chǎn)終結(jié)熊市

通過(guò)對(duì)白糖上兩輪周期的復(fù)盤(pán)，我們可以總結(jié)以下規(guī)律：

1）熊市終結(jié)往往來(lái)自于國(guó)內(nèi)與全球市場(chǎng)的同步大幅度減產(chǎn)，如2009年的中國(guó)、巴西減產(chǎn)；

2）大牛市觸發(fā)需要宏觀層面或天氣的雙重配合，如2011年的商品牛市、2016年印度由于干旱大幅減產(chǎn)；

3）牛市的終結(jié)的主要訊號(hào)開(kāi)始于國(guó)儲(chǔ)糖的連續(xù)拋儲(chǔ)，同步伴隨種植面積擴(kuò)張；

4）熊市加劇下行階段則多來(lái)自于超預(yù)期的天氣條件、補(bǔ)貼或收購(gòu)價(jià)維持高位帶來(lái)持續(xù)增產(chǎn)等。