我跟大家匯報的是2022年我對于資本市場的一些展望，我分為三個方面跟大家匯報。

第一方面，海外市場的展望。

四個結(jié)論。第一個結(jié)論，美國2022年上半年的高通脹可能還會延續(xù)，甚至不排除會略超預(yù)期，但是有驚無險，并不會引發(fā)流動性系統(tǒng)性的收緊。甚至我們認為前面三個季度，在美國中期選舉之前都很難看到加息。至少我們從通脹本身的角度來看，上半年的通脹能延續(xù)，但是這次通脹很大一部分是由供給的原因引發(fā)的。隨著疫情逐步的可控，包括疫苗的普及以及治療性藥物即將量產(chǎn)，全球供應(yīng)鏈的修復(fù)可能對于美國的通脹壓力會有所緩解。

一方面，美國的經(jīng)濟可能明年上半年會開始回落，從而使得美國高通脹的延續(xù)性到了下半年將有望明顯地回落，甚至不排除到明年快了三季度、慢了四季度，美國的的核心PCE將會回到2%左右的正常水平。

另外一方面，以史為鑒，在上一次大國博弈的時代，40年代末到50年代初的階段，美國是高通脹、高債務(wù)率以及失業(yè)率也相對較高，在這“三高”的背景下，美國用的是YCT(收益率曲線目標(biāo))的控制，它把長端利率一直壓在一個相對低的位置，把短端利率放開，去壓一壓通脹。一旦到了50年代后面的階段，甚至到了1949年，當(dāng)看到通脹回落，而且經(jīng)濟有下行壓力的時候，它又放松了貨幣政策。

歷史給我們很好的借鑒，我們覺得明年美國對于通脹的容忍度可能會比目前市場的預(yù)期要強，美國明年的長債利率(30年、10年)依然會維持在低位徘徊，十年期國債收益率在2%以上的空間很小，因為美國畢竟現(xiàn)在經(jīng)濟在恢復(fù)，它的貨幣政策也在恢復(fù)常態(tài)，taper可能到明年上半年，新增購債規(guī)模清零，短端利率會隨之不斷地走高，就企業(yè)來說，美國企業(yè)利差是收窄的，而企業(yè)利差的收窄其實有利于內(nèi)生增長動能比較強的優(yōu)質(zhì)的公司。為什么我們認為前三個季度不太可能開啟加息的周期？因為拜登政府也需要有一個亮麗的經(jīng)濟成績單，本身經(jīng)濟就有下行的壓力，如果這個時候再去加息，導(dǎo)致了債務(wù)風(fēng)險，和資本市場的風(fēng)險，對他的選情肯定是不利的。

這是第一個結(jié)論：高通脹雖然在上半年能延續(xù)，但有驚無險，美聯(lián)儲的總閥門不會系統(tǒng)性收緊，只是恢復(fù)正常。taper的意思是只縮減購債規(guī)模，是說減速刺激，或者是說刺激開始退出，但并不是正兒八經(jīng)的系統(tǒng)性的收緊。

第二個結(jié)論，我們認為美國因為疫情之后的刺激政策會退場，所以它的經(jīng)濟增速肯定會回落。明年上半年有點類滯脹，但是類滯脹是經(jīng)濟下行、通脹在高位，類滯脹的狀態(tài)持續(xù)到下半年。一方面通脹下半年會回落，另外，美國經(jīng)濟也不是說出現(xiàn)失速，持續(xù)地下行。我們認為明年美國經(jīng)濟增速回落，但是它有結(jié)構(gòu)性的亮點，這個結(jié)構(gòu)性的亮點在于科技創(chuàng)新，而科技創(chuàng)新特別要關(guān)注清潔能源、新能源車以及美國的數(shù)字經(jīng)濟，包括云、AR、VR、元宇宙。

第三個結(jié)論，明年美國是中期選舉年，政治的博弈會比較激烈，無論是加稅的預(yù)期、加息的政策預(yù)期，可能都會對全球資本市場的風(fēng)險偏好是一個擾動。

美國的行情展望。2022年的美股可能很像2021年的A股，指數(shù)是一個震蕩市，但是有結(jié)構(gòu)性行情，而這個結(jié)構(gòu)性行情，內(nèi)生增長動能強的、科技驅(qū)動的會比較明顯，因為美國明年是科技巨頭資本開支的一個大年，結(jié)構(gòu)性的亮點，我們比較重視內(nèi)生增長驅(qū)動的科技行情。明年不是美國指數(shù)的大年，經(jīng)濟的放緩會壓制指數(shù)上行的空間，再加上政策的正?；?，都會壓制指數(shù)上行的空間。同時，明年它的長端利率依然保持在低位徘徊，流動性沒有系統(tǒng)性地收緊，這個時候也不太可能出現(xiàn)大熊市。再加上美國經(jīng)濟里邊最強有力的是它的科技巨頭，科技巨頭對指數(shù)的影響比較大，科技巨頭明年的盈利能力還是比較強的，從而我們傾向于說美國是一個震蕩市，依然是結(jié)構(gòu)性行情，對A股、港股不是一個系統(tǒng)性的沖擊，反而如果因為美國政策的噪音、政治方面噪音，帶來了全球市場的波動，恰恰是配置A股和港股的好時機。

這是第一部分。

第二方面，中國資產(chǎn)的宏觀分析。

“雙碳”和共同富裕的戰(zhàn)略背景下，中國的經(jīng)濟面臨著降速轉(zhuǎn)型，經(jīng)濟政策的環(huán)境明年是偏松的，而通脹可能是在歲末年初壓力將會緩解。所以，明年從投資時鐘的角度來說，上半年可能是一個類衰退，下半年是一個弱復(fù)蘇，我們認為明年A股也依然是一個震蕩市結(jié)構(gòu)性行情，只是說震蕩市的底部將會抬升，行情的中樞會比今年抬升，但是機會依然是在結(jié)構(gòu)性行情。

明年整個的政策環(huán)境是“寬貨幣，穩(wěn)信用和結(jié)構(gòu)性地寬信用”。為什么叫做穩(wěn)信用和結(jié)構(gòu)性地寬信用呢？因為在雙碳時代，中國經(jīng)濟向可持續(xù)的中低增速進行主動的選擇、主動的回歸，雙碳將會成為中國經(jīng)濟分析的一個基本框架。依靠刺激房地產(chǎn)、刺激傳統(tǒng)的鐵公基、傳統(tǒng)的高能耗、高污染、高排放的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的局面很難出現(xiàn)，所以這個信用不是大水漫灌式地擴張，而結(jié)構(gòu)性的寬信用，更多體現(xiàn)在中國經(jīng)濟長期的亮點上。長短皆宜的方向才是我們結(jié)構(gòu)性政策刺激的一個方向，包括有五大方向：

1、低碳戰(zhàn)略明年做加法，擁抱能源革命，包括風(fēng)電、光伏、核電為代表的新能源，也包括新能源車產(chǎn)業(yè)鏈，包括儲能，包括新型電力系統(tǒng)，也包括低碳環(huán)保技術(shù)相關(guān)的投資。

2、新基建，就是數(shù)字、智能駕駛、智能交通為代表的萬物智聯(lián)相關(guān)的產(chǎn)業(yè)。

3、專精特新為代表的自主可控的科技創(chuàng)新，相關(guān)的軍工、半導(dǎo)體、新材料為代表的先進制造業(yè)。

4、區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展和新型城鎮(zhèn)化。既是城鎮(zhèn)化，又不是以前那種粗放式的城鎮(zhèn)化，不是靠房地產(chǎn)的城鎮(zhèn)化，而是依靠科技，依靠新基建，依靠擁抱能源革命的新型城鎮(zhèn)化，體現(xiàn)在智慧城市、智慧交通、保障房、農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化。

5、進一步地促進消費。

這五大方向帶來了明年的結(jié)構(gòu)性行情此起彼伏，中短期對中國宏觀經(jīng)濟，對投資時鐘的展望。從中長期的角度來說，堅持2019年底就提出來的中國新一輪朱格拉周期已經(jīng)啟動的判斷。以前的城鎮(zhèn)化、工業(yè)化、全球化背景下的朱格拉周期，是2001年到2012年那一輪。而這一輪從2019年開始的的朱格拉周期，它體現(xiàn)為跟以前對應(yīng)的，我們現(xiàn)在依靠科技創(chuàng)新，以前是依靠城鎮(zhèn)化、房地產(chǎn)。以前是重化工業(yè)化，現(xiàn)在是“雙碳”綠色的發(fā)展。以前是全球化，現(xiàn)在是內(nèi)循環(huán)為主體，雙循環(huán)驅(qū)動的經(jīng)濟發(fā)展方式。所以，以前的朱格拉周期對應(yīng)的“五朵金花”是總量意義上的，以前這“五朵金花”是同漲同跌，而現(xiàn)在新時代的朱格拉周期是五大賽道，這五大賽道是此起彼伏，如走馬燈一樣你爭我趕。這五大賽道，第一是科技產(chǎn)業(yè)鏈，就是擁抱能源革命。第二是萬物智能的產(chǎn)業(yè)鏈。第三是軍工產(chǎn)業(yè)鏈。第四是半導(dǎo)體為代表的高端制造產(chǎn)業(yè)鏈。第五是生命科技產(chǎn)業(yè)鏈。這五大賽道是中長期中國科創(chuàng)長牛的主角、主旋律、主賽道以及主線。

明年的結(jié)構(gòu)性行情里，除了這個主線之外，還有均值回歸，比如受疫情影響的消費，明年變景氣了，有均值回歸。也包括今年有系統(tǒng)性風(fēng)險、有信用風(fēng)險的領(lǐng)域，像地產(chǎn)、金融相關(guān)的優(yōu)質(zhì)的公司，明年也有一個估值的均值回歸。這是對A股的看法。

最后，簡單匯報一下我們對港股的看法。

港股底部重生，鳳凰涅槃。明年將有希望出現(xiàn)技術(shù)性小牛市，從今年年尾開始到明年的高點，有15%到20%的技術(shù)性小牛市。但是我們認為港股還在尋找自信的過程中，代表港股走長牛的支柱性的產(chǎn)業(yè)現(xiàn)在還需要再尋找。以前是互聯(lián)網(wǎng)，但是現(xiàn)在互聯(lián)網(wǎng)在規(guī)范中發(fā)展，它的高增長時代、黃金時代已經(jīng)過去了?；ヂ?lián)網(wǎng)也好，內(nèi)房股也好，銀行股也好，包括香港本地股也好，因為估值低，只要政策的邊際改善，經(jīng)濟的邊際改善，流動性的邊際改善，它們反彈20%、30%很容易。但是想要持續(xù)地上漲，突破2018年的高點，并且漲個幾年的這種大牛市，現(xiàn)在依然需要等待，需要蓄勢，需要尋找。所以，明年港股的建議是在失望之地找尋自信的力量，要立足于防守反擊，以長打短。

所以，我們說“三條主線”，一個是跟隨A股、美股的科創(chuàng)潮流去找尋港股的特色品種。第二個主線是消費相關(guān)的一些不錯的標(biāo)的。第三，價值股。無論是相對估值合理的互聯(lián)網(wǎng)龍頭、房地產(chǎn)、金融，還是包括澳門和香港的本地股，這些都有配置的價值。