時隔兩個月，作為宏觀經(jīng)濟運行重要先導指標的制造業(yè)PMI重返擴張區(qū)間，供需兩端同步改善，反映穩(wěn)增長政策的效果初步顯現(xiàn)。奧密克戎變異毒株引發(fā)的恐慌情緒逐漸消退，全球金融市場動蕩的形勢緩和，隨著外部利空因素反復消化，風險偏好觸底回升。滬深300指數(shù)和上證50指數(shù)再次企穩(wěn)，重心逐漸上移，中證500指數(shù)維持上升趨勢。

期待企業(yè)盈利邊際改善

國家統(tǒng)計局服務業(yè)調(diào)查中心和中國物流與采購聯(lián)合會11月30日公布的數(shù)據(jù)顯示，11月，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為50.1%，比上月上升0.9個百分點，制造業(yè)重回擴張區(qū)間。分企業(yè)類型來看，大型企業(yè)PMI為50.2%，與上月基本持平，中型和小型企業(yè)PMI分別回升至51.2%和48.5%，分別較上月加快2.6個百分點和1個百分點。由此表明，中型企業(yè)經(jīng)濟活動擴張加快，小型企業(yè)景氣度有所改善，但是仍低于臨界值，宏觀政策仍需加大對小微企業(yè)的支持力度。此外，生產(chǎn)指數(shù)上升至52%，較上月加快3.6個百分點，新訂單指數(shù)回升至49.4%，結束連續(xù)4個月的下滑，新出口訂單指數(shù)錄得48.5%，連續(xù)兩個月回升。由此表明，隨著電力供應能力持續(xù)提升，以及大宗商品價格回落，工業(yè)生產(chǎn)加快恢復，國內(nèi)外需求有所好轉(zhuǎn)。

此外，1—10月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比增長42.2%，增速連續(xù)8個月回落，較2019年同期增長43.2%，兩年平均增長19.7%。10月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比增長24.6%，較上月加快8.3個百分點。在41個工業(yè)大類行業(yè)中，32個行業(yè)利潤總額同比增長，1個行業(yè)扭虧為盈，8個行業(yè)下降。其中，煤炭、石油、天然氣開采等原材料加工業(yè)利潤增長持續(xù)加快，而處于產(chǎn)業(yè)鏈下游的制造業(yè)利潤增速下滑，高端和裝備制造業(yè)利潤保持較快增長。1—10月，產(chǎn)成品存貨同比增長16.3%，創(chuàng)2012年4月以來新高，表明受經(jīng)濟承壓以及原材料價格上漲等因素的影響，終端消費需求下降，企業(yè)盈利增速放緩，處于被動補庫存階段。2003—2019年，我國共經(jīng)歷了5輪庫存周期，平均持續(xù)時間約為40個月。本輪庫存周期始于2019年12月，至今已持續(xù)23個月，根據(jù)庫存周期推斷，當前處于被動補庫存的末端，即將進入主動去庫存階段。

圖為規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤和產(chǎn)成品存貨累計同比

為緩解企業(yè)成本壓力，國務院常務會議多次強調(diào)做好大宗商品保供穩(wěn)價工作，并出臺相應措施。在國家一系列政策的強力干預下，大宗商品價格快速回落，通脹預期明顯降溫，這有助于降低企業(yè)生產(chǎn)成本，改善企業(yè)盈利預期。

穩(wěn)增長政策進一步加碼

中共中央政治局12月6日召開會議，分析研究2022年經(jīng)濟工作時強調(diào)，明年經(jīng)濟工作要穩(wěn)字當頭、穩(wěn)中求進。繼續(xù)做好“六穩(wěn)”“六?！惫ぷ鳎掷m(xù)改善民生，著力穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟大盤，保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間。與此同時，為支持實體經(jīng)濟發(fā)展，促進綜合融資成本穩(wěn)中有降，中國人民銀行決定于2021年12月15日下調(diào)金融機構存款準備金率0.5個百分點（不含已執(zhí)行5%存款準備金率的金融機構）。本次下調(diào)后，金融機構加權平均存款準備金率為8.4%。此次降準為全面降準，共計釋放長期資金約1.2萬億元。

盡管面臨國外日趨嚴峻復雜的經(jīng)濟形勢，但是我國貨幣政策仍將保持穩(wěn)定，堅持“以我為主”，并根據(jù)市場主體的需求進行靈活調(diào)整。筆者分析認為，降準并不意味著流動性全面寬松，更多的是考慮加大對中小微企業(yè)的支持力度，通過降準置換MLF，降低銀行等金融機構資金成本，引導實際貸款利率下行，進一步推動企業(yè)融資成本下降。

外部利空因素逐漸消化

此前，受奧密克戎變異毒株、美國臨時性支出法案即將到期以及美聯(lián)儲計劃加快縮債步伐等因素的影響，風險資產(chǎn)遭遇恐慌性拋售，國際原油重挫，歐美股市暴跌，全球金融市場動蕩加劇。12月3日，美國參議院以69比28的投票比例通過短期政府資金法案，以確保聯(lián)邦政府有足夠資金繼續(xù)運轉(zhuǎn)到明年2月18日，避免政府關門的風險。美聯(lián)儲主席鮑威爾在眾議院聽證會上表示，在下次會議上討論加快縮債是合適的，縮減購債規(guī)模不一定會對市場造成破壞性影響，旨在引導市場提前消化這一預期，安撫市場緊張情緒。隨著新冠病毒變異毒株引發(fā)的恐慌情緒消退，以及美國短期融資法案通過，外圍金融市場動蕩的形勢緩和，風險偏好觸底回升。

綜合以上分析，隨著保供穩(wěn)價、助企紓困等一系列政策出臺，電力供應緊張的形勢持續(xù)緩解，大宗商品價格明顯回落，官方制造業(yè)PMI時隔兩個月重返擴張區(qū)間，供需兩端同步改善，穩(wěn)增長政策的效果初步顯現(xiàn)。未來幾個月，隨著穩(wěn)增長政策深入落實，宏觀經(jīng)濟有望回暖，下游需求將進一步改善。同時，原材料價格回落，有助于降低企業(yè)生產(chǎn)成本，改善企業(yè)盈利預期。此外，隨著外部利空因素的反復消化，風險偏好觸底回升，股指明年一季度行情值得期待。