鄭棉11月30日大幅下挫超過5%，2201合約逼近兩萬關(guān)口，當(dāng)日鄭棉指數(shù)持倉未見明顯下降，且價格先于大宗商品下跌，可見市場對于棉花基本面的分歧仍延續(xù)。一方面，隨著儲備棉的進一步釋放，供應(yīng)維持偏緊趨勢；另一方面，隨著籽棉進度幾乎完成，市場矛盾轉(zhuǎn)移到皮棉供需矛盾上。筆者認(rèn)為，對于后市行情判斷基于兩個方面：一是軋花廠如何應(yīng)對當(dāng)前困局，二是國儲棉政策對當(dāng)前行情走向的影響。

終端消費疲弱

資金成本高企以及棉籽價格回落等因素造就了新年度偏高的皮棉成本，通過筆者調(diào)研得知，北疆雙28成本在24500—25000元/噸，南疆成本在23000元/噸上方。但在高企的成本背后，紡企接受力度不足，加上拋儲輪出的持續(xù)，當(dāng)前貨權(quán)仍集中在軋花廠手中，期貨盤面維持虧損狀態(tài)，暫時沒有出現(xiàn)套保機會，期貨新棉倉單增量有限。近年持續(xù)擴張的軋花產(chǎn)能，加劇了行業(yè)內(nèi)追漲殺跌的心態(tài)，目前情形下，軋花廠心態(tài)可能從逢高套保鎖利潤轉(zhuǎn)向提前搶跑減虧損。

目前紡紗開工率仍處于一定的水平之上，對棉花剛性需求尚有一定支撐。在11月30日棉價大幅下跌后，基差點價成交出現(xiàn)明顯放量。而輪出中疆棉進口棉全部成交，折標(biāo)準(zhǔn)棉仍維持在21000元/噸上方。但當(dāng)前多個紡織重鎮(zhèn)棉紗庫存高企，大貿(mào)易商此前依靠資金優(yōu)勢和前期順暢行情囤貨待漲，可能會逐漸成為后期行情的利空因素。中長期來看，在全球棉紡消費增速逐漸見頂?shù)内厔菹?，下游終端消費難以承接高成本紡織服裝，產(chǎn)業(yè)鏈繼續(xù)向上游施壓，這或給棉價帶來進一步的下跌。

供應(yīng)缺口有望彌補

隨著2014年以來持續(xù)性的拋儲，市場預(yù)期，目前儲備棉庫存背景下，棉價極可能走出過去兩個國儲庫存拐點（2003—2004年、2010—2011年）所發(fā)生的上漲行情。當(dāng)前的基本面情況是否會復(fù)制歷史走勢呢？

從產(chǎn)量端進行對比，本次儲備棉庫存拐點面臨的國內(nèi)產(chǎn)量因素更為穩(wěn)定。在新疆棉直補政策的延續(xù)性下，2021年度全國棉農(nóng)種植、產(chǎn)量和質(zhì)量較為穩(wěn)定，按照公檢口徑，新花產(chǎn)量同比有一定程度的降低，但降幅本身不大，此外棉花質(zhì)量較去年同期大幅增長。從需求端來看，本輪紡織產(chǎn)能擴張所基于的利潤增長，主要來自疫情后消費整體復(fù)蘇，全球紡織品消費對中國供應(yīng)鏈的依賴增強。而近期東南亞紡織產(chǎn)能快速恢復(fù)，越南連續(xù)三周加大對美棉的采購。擴張的紡織產(chǎn)能可能面臨未來訂單不及預(yù)期的狀況，國內(nèi)棉花需求端或難重演前兩個拐點時期的強勢表現(xiàn)。

在國內(nèi)產(chǎn)銷缺口有望進一步弱化的背景下，國儲補缺口的壓力將明顯弱于此前兩個國儲庫存周期拐點。盡管本身庫存已經(jīng)處于較低水平，但考慮到過去三年對外棉的采購，筆者預(yù)估當(dāng)前國儲庫存仍剩余約140萬噸，剔除質(zhì)量偏低無法使用的棉花，能夠很大程度上彌補2021/2022年度的供需缺口。

綜上所述，短期近月合約有超跌被低估的可能，目前國內(nèi)下游仍存一定支撐，基差上漲也表明軋花廠的挺價態(tài)度。整體上，在全球棉紡消費增速或逐漸見頂?shù)内厔菹?，高企的紡織成品庫存將是影響棉價的最大利空因素。