一、行情回顧

11月，鐵礦走勢(shì)整體表現(xiàn)為觸底反彈。11月上旬，鐵礦石延續(xù)了10月底震蕩偏弱的走勢(shì)，至11月18日，鐵礦石主力合約價(jià)格低至509.5元/噸。從基差角度來(lái)看，盡管盤面持續(xù)貼水，但期貨仍保持緊密聯(lián)動(dòng)，期貨價(jià)格在體現(xiàn)基本面的基礎(chǔ)上更反映了市場(chǎng)對(duì)未來(lái)的預(yù)期。11月初鐵礦石延續(xù)加速積累的趨勢(shì)，港口庫(kù)存以每周320萬(wàn)噸左右的速度迅速積累。在鋼廠鐵水產(chǎn)量持續(xù)下滑的情況下，鐵礦石需求驟降，價(jià)格迅速下跌。

11月下旬，鋼廠月度產(chǎn)量數(shù)據(jù)創(chuàng)下新低，鋼廠供應(yīng)端面臨的政策壓力有所緩解。加之前期原料價(jià)格不斷下跌，鋼廠即期利潤(rùn)得到改善，市場(chǎng)預(yù)期12月鋼廠可能迎來(lái)集中復(fù)產(chǎn)。此外，由于當(dāng)時(shí)的鐵礦石價(jià)格已經(jīng)遠(yuǎn)低于國(guó)產(chǎn)礦生產(chǎn)成本線，鐵礦也存在較強(qiáng)的成本支撐。在終端需求環(huán)境改善、金融政策矯正的影響下，市場(chǎng)信心得到提振，鐵礦石價(jià)格迎來(lái)反彈。

整體上，11月鐵礦石供應(yīng)端仍維持相對(duì)偏穩(wěn)的發(fā)運(yùn)狀態(tài)，主要矛盾仍集中在需求端。從目前政策端對(duì)鋼廠的限產(chǎn)要求來(lái)看，我們認(rèn)為限產(chǎn)最嚴(yán)的階段已經(jīng)過(guò)去，在鐵礦石價(jià)格企穩(wěn)，鋼廠庫(kù)存偏低的背景下，12月鐵礦石需求或有修復(fù)，盤面價(jià)格將以區(qū)間震蕩為主。

圖1：鐵礦石主力合約價(jià)格

資料來(lái)源：博易大師，海證期貨研究所

二、需求端：鐵礦石需求見底

2021年1-10月份，中國(guó)生鐵累計(jì)產(chǎn)量為7.34億噸，同比下滑3.2%。11月以來(lái)，鋼廠鐵水產(chǎn)量延續(xù)下滑態(tài)勢(shì)，鐵礦石港口庫(kù)存迅速攀升至1.5億噸水平，對(duì)盤面價(jià)格形成較大壓力。此外，建材成交低靡，螺紋價(jià)格持續(xù)下跌也導(dǎo)致整個(gè)黑色產(chǎn)業(yè)鏈情緒悲觀。

11月下旬，隨著建材價(jià)格低位企穩(wěn)，終端采購(gòu)意愿逐步回升。全國(guó)建材成交量的回升使得鋼材供需矛盾減輕，鋼廠庫(kù)存重回下降趨勢(shì)。另一方面，央行三季度貨幣政策提及“發(fā)揮好結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具牽引帶動(dòng)作用”也釋放出一些積極信號(hào)，緩解了前期由房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫帶來(lái)的悲觀預(yù)期。

圖2：中國(guó)生鐵累計(jì)產(chǎn)量

資料來(lái)源：Mysteel，海證期貨研究所

圖3：普氏指數(shù)

資料來(lái)源：Mysteel，海證期貨研究所

截止11月19日，全國(guó)鋼廠高爐產(chǎn)能利用率為58.69%，環(huán)比上升0.1%。由于鋼材價(jià)格持續(xù)下跌，高爐生產(chǎn)利潤(rùn)一度接近負(fù)值，鋼廠存在主動(dòng)檢修的動(dòng)機(jī)。隨著原料價(jià)格下跌，鋼廠即期利潤(rùn)明顯改善，在減產(chǎn)壓力減輕的背景下鋼廠將迎來(lái)復(fù)產(chǎn)。

圖4：全國(guó)鋼廠高爐產(chǎn)能利用率

資料來(lái)源：Wind，海證期貨研究所

三、供應(yīng)端：礦山發(fā)運(yùn)保持平穩(wěn)

主流礦方面，截止11月19日，力拓發(fā)往中國(guó)鐵礦石總量約2.24億噸，同比減少4.27%；必和必拓發(fā)往中國(guó)鐵礦石總量約2.17億噸，同比減少3.13%；FMG發(fā)往中國(guó)鐵礦石總量約1.45億噸，同比減少0.68%；淡水河谷發(fā)往中國(guó)鐵礦石總量約2.45億噸，同比增加2.94%。澳洲、巴西發(fā)運(yùn)延續(xù)回落趨勢(shì)。

圖5：四大礦山總發(fā)貨量

資料來(lái)源：Wind，海證期貨研究所

巴西方面，北部系統(tǒng)由于受到破碎機(jī)安裝的影響，產(chǎn)量同比有所縮減。東南部系統(tǒng)主要包含Itabira，Minas Centrais和Mariana等礦區(qū)，得益于無(wú)人駕駛的推廣，東南部礦區(qū)產(chǎn)量同比增加較為明顯。目前淡水河谷仍在從巴西尾礦壩災(zāi)難中恢復(fù)，鐵礦石價(jià)格大幅波動(dòng)將對(duì)淡水河谷產(chǎn)能恢復(fù)進(jìn)程產(chǎn)生影響。2021年11月29日淡水河谷將公布2022年產(chǎn)量、資本支出和其他財(cái)務(wù)指引，該指引的中點(diǎn)值可能低于分析師的平均預(yù)期。

澳洲方面，由于海外鐵水產(chǎn)量明顯恢復(fù)，三大礦山發(fā)往中國(guó)比例明顯降低，必和必拓三季度發(fā)往中國(guó)比例為83.7%，同比下滑2.8%；力拓三季度發(fā)往中國(guó)比例為79.1%，同比增加1.1%。目前礦山營(yíng)運(yùn)狀況良好，從三大礦山產(chǎn)能投放的進(jìn)度來(lái)看，未來(lái)仍有一定增產(chǎn)空間。

總體來(lái)看，今年淡水河谷生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)持續(xù)恢復(fù)，盡管四季度淡水河谷存在復(fù)產(chǎn)低于預(yù)期的可能，我們認(rèn)為這并不會(huì)打斷其產(chǎn)能恢復(fù)的節(jié)奏，年度發(fā)運(yùn)量仍將高于去年。必和必拓和FMG雖然在三季度財(cái)報(bào)中上調(diào)了新財(cái)年目標(biāo)，但考慮到2020年兩者產(chǎn)量均達(dá)到了較高水平，預(yù)計(jì)產(chǎn)量增長(zhǎng)空間有限。展望明年，鋼廠仍將在“碳達(dá)峰，碳中和”政策壓力下執(zhí)行限產(chǎn)，鐵礦石供需寬松的局面有望延續(xù)。

通過(guò)匯總計(jì)算，我們預(yù)測(cè)2021年四大礦山的產(chǎn)量為10.39億噸左右，同比約有1%的減量。

圖6：四大礦山產(chǎn)量預(yù)測(cè)

資料來(lái)源：Wind，海證期貨研究所

國(guó)產(chǎn)礦方面，截止10月份，國(guó)產(chǎn)礦的產(chǎn)量為8.23億噸，同比增長(zhǎng)11.5%左右。下半年以來(lái)鋼廠嚴(yán)格限產(chǎn)，國(guó)產(chǎn)礦競(jìng)爭(zhēng)力有所下降，國(guó)產(chǎn)礦產(chǎn)量同比增速回落。

從產(chǎn)能利用率數(shù)據(jù)來(lái)看，國(guó)產(chǎn)礦開工率明顯下滑。截止11月19日，全國(guó)126家礦山企業(yè)的產(chǎn)能利用率為57.49%，仍處于快速下滑的趨勢(shì)中。在鐵礦石供需寬松的基本面下，國(guó)產(chǎn)礦開工率難有回升。

圖8：國(guó)產(chǎn)礦山產(chǎn)能利用率

資料來(lái)源：Mysteel，海證期貨研究所

“十四五”期間，隨著國(guó)產(chǎn)鐵礦資源開發(fā)力度的加大，我國(guó)有望在“十四五”末初步建立起比較安全可靠的鐵礦資源保障體系，“保資源安全”這一痛點(diǎn)問(wèn)題將有所突破。

圖9：國(guó)產(chǎn)礦產(chǎn)量

資料來(lái)源：Wind，海證期貨研究所

四、庫(kù)存端：港口庫(kù)存快速積累

鐵礦石庫(kù)存重點(diǎn)關(guān)注港口鐵礦石庫(kù)存和鋼廠鐵礦石庫(kù)存。截止11月23日，鐵礦石港口庫(kù)存為1.52億噸，保持累庫(kù)趨勢(shì)。近期港口庫(kù)存中樞從1.30億噸上升至1.50億噸的位置，鐵礦石延續(xù)供需寬松的格局。

圖10：鐵礦石港口庫(kù)存（萬(wàn)噸）

資料來(lái)源：Wind，海證期貨研究所

最新數(shù)據(jù)顯示，全國(guó)鋼廠進(jìn)口鐵礦石庫(kù)存總量為1518.56萬(wàn)噸，環(huán)比增加7.35萬(wàn)噸；燒結(jié)粉總?cè)蘸?4.59萬(wàn)噸；庫(kù)存消費(fèi)比34.06，進(jìn)口礦平均可用天數(shù)27天。

圖11：鋼廠進(jìn)口礦燒結(jié)礦總庫(kù)存（萬(wàn)噸）

資料來(lái)源：Wind，海證期貨研究所

五、十二月份操作策略

（1）波段操作

12月，鐵礦石2205合約低位震蕩概率大。供應(yīng)方面，四大礦山發(fā)運(yùn)相對(duì)平穩(wěn)，國(guó)產(chǎn)礦產(chǎn)量有所回落；需求方面，近期地產(chǎn)端金融政策邊際放松，終端需求預(yù)期向好提振了市場(chǎng)信心，投機(jī)需求有所恢復(fù)，鐵礦石價(jià)格迎來(lái)反彈。但12月鐵礦石需求端仍然受到環(huán)保限產(chǎn)政策的壓制，加上終端需求逐步進(jìn)入淡季等因素，本輪反彈幅度有限。因此，在基本面寬松格局不變的情況下，鐵礦石盤面價(jià)格仍將受到壓制，走勢(shì)將以震蕩偏弱為主。

（2）跨期對(duì)沖操作

截止11月25日，鐵礦石主力01收盤價(jià)為611.5元/噸，05合約收盤價(jià)為608.5元/噸，價(jià)差3元，已從高點(diǎn)120元大幅收斂。展望后市，01合約在終端需求淡季因素影響下難以走強(qiáng)，05合約則可能在地產(chǎn)需求修復(fù)預(yù)期下走勢(shì)相對(duì)偏強(qiáng)。應(yīng)持續(xù)關(guān)注1-5反套空間。