一、月度行情回顧

圖表1：天然橡膠期貨主力合約

資料來源：Wind，中銀期貨

二、邏輯分析

1．供應(yīng)——進(jìn)口環(huán)比增長(zhǎng)，但國(guó)內(nèi)進(jìn)入停割季

圖表2：中國(guó)天然橡膠（10個(gè)稅則號(hào)）進(jìn)口季節(jié)性（萬噸）

資料來源：海關(guān)總署，中銀期貨

如圖表2所示，根據(jù)海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù)，11月中國(guó)天然橡膠進(jìn)口量（10個(gè)稅則號(hào)）共計(jì)54.37萬噸，環(huán)比增長(zhǎng)30.1%，同比減少6.0%。分膠種來看，11月份混合膠進(jìn)口量29.5萬噸，占全部天膠進(jìn)口54.3%，環(huán)比增幅高達(dá)41.3%，其他膠種環(huán)比下滑或增幅不明顯?；旌夏z環(huán)比增加，一方面是主產(chǎn)國(guó)旺產(chǎn)季供應(yīng)充足，另一方面是前期貨源延遲到貨所致。同比來看，天然乳膠進(jìn)口同比增幅22.4%，其他膠種同比則均有所下滑。11月同比弱于去年的原因在于，一是泰國(guó)產(chǎn)區(qū)當(dāng)時(shí)連續(xù)多雨，影響割膠及生產(chǎn)；二是非中國(guó)地區(qū)需求尚可，海外主產(chǎn)國(guó)仍以發(fā)其他地區(qū)為主，對(duì)中國(guó)的船期仍有推遲；三是國(guó)內(nèi)期現(xiàn)價(jià)差擴(kuò)大有限，套利盤年前加倉(cāng)謹(jǐn)慎。預(yù)計(jì)中國(guó)天然橡膠進(jìn)口環(huán)比增速將放緩。

1~11月累計(jì)進(jìn)口486.5萬噸，同比減少8.4%。除混合膠累計(jì)同比出現(xiàn)17.5%的下滑外，其他膠種均有所增加。混合膠占全部天膠進(jìn)口量比例為55%。

圖表3：中國(guó)天然橡膠產(chǎn)量季節(jié)性（萬噸）

資料來源：ANRPC，中銀期貨

圖表4：主產(chǎn)國(guó)產(chǎn)量季節(jié)性（萬噸）

資料來源：ANRPC，中銀期貨

國(guó)內(nèi)主產(chǎn)區(qū)2021年割膠季基本停割。云南產(chǎn)區(qū)11月底12月初陸續(xù)停割。10月份時(shí)曾因主要口岸受新冠疫情影響關(guān)閉、原料通關(guān)受阻而影響天然橡膠生產(chǎn)。海南產(chǎn)區(qū)截至2021年年底，僅南部小面積維持生產(chǎn)。截止至12月29日，海南產(chǎn)區(qū)制濃乳原料膠水收購(gòu)價(jià)12800元/噸，月度下跌200元/噸；進(jìn)全乳廠膠水收購(gòu)價(jià)12100元/噸，月度下跌900元/噸。加工廠對(duì)原料的需求下降。

國(guó)外方面，由北自南，越南1月份即將停割，泰國(guó)當(dāng)前處于旺產(chǎn)季，11月因多雨天氣疊加當(dāng)?shù)丶庸S搶奪原料導(dǎo)致原料價(jià)格上漲，進(jìn)而刺激12月當(dāng)?shù)馗钅z積極性。12月月內(nèi)天氣晴朗少雨，原料膠水正常放量，膠水-杯膠價(jià)差收窄至2~3泰銖/公斤。不過，需要注意到，1月份產(chǎn)量將季節(jié)性環(huán)比減少。如圖表4所示，包括中國(guó)、越南、泰國(guó)等國(guó)家，從季節(jié)性來看，未來產(chǎn)量將逐月下降，一季度是全年供應(yīng)淡季。

2．需求——成品庫(kù)存累積，終端需求不暢，輪胎廠降負(fù)

圖表5：全鋼胎開工（%）

資料來源：Qinrex，中銀期貨

圖表6：半鋼胎開工（%）

資料來源：Qinrex，中銀期貨

如圖表5所示，根據(jù)Qinrex的調(diào)研數(shù)據(jù)，截至2021年12月30日當(dāng)周，國(guó)內(nèi)樣本企業(yè)全鋼胎周度開工率61.7%，環(huán)比下調(diào)3.4%，盡管周度來看高于去年同期，但從2021年下半年開始，全鋼胎的開工持續(xù)處在六成上下，階段性因?yàn)槌善防蹘?kù)或環(huán)保限產(chǎn)而主被動(dòng)下降開工至五成以下。

相對(duì)而言，樣本企業(yè)半鋼胎的開工情況好于全鋼胎，但也僅是“五十步笑百步”。如圖表6所示。

圖表7：全鋼胎成品庫(kù)存天數(shù)（天）

資料來源：Qinrex，中銀期貨

圖表8：半鋼胎成品庫(kù)存天數(shù)（天）

資料來源：Qinrex，中銀期貨

如圖表7、圖表8所示，9、10月份，“金九銀十”之際，不論全鋼胎還是半鋼胎，曾經(jīng)歷過兩個(gè)月的去庫(kù)。但隨著終端需求不足，11月后，輪胎企業(yè)成品庫(kù)存快速累積，其中全鋼胎庫(kù)存天數(shù)高于過去兩年同期水平。

圖表9：卡客車經(jīng)銷商庫(kù)存天數(shù)（天）

資料來源：Qinrex，中銀期貨

圖表10：汽車產(chǎn)量季節(jié)性（萬輛）

資料來源：中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)，中銀期貨

11月份，全國(guó)卡客車輪胎經(jīng)銷商庫(kù)存總體水平為59.50天，環(huán)比增加4.55天，增幅為8.28%。如圖表9所示。我們根據(jù)卡客車經(jīng)銷商的庫(kù)存水平，根據(jù)車企以銷定產(chǎn)的原則，給予商用車、乘用車產(chǎn)量均環(huán)比持平的樂觀估計(jì)，預(yù)計(jì)12月份汽車產(chǎn)量258萬輛，1~12月累計(jì)產(chǎn)量2573萬輛，較去年同比增長(zhǎng)2%。

卡客車經(jīng)銷商庫(kù)存天數(shù)遠(yuǎn)高于歷史同期水平，創(chuàng)出近三年以來新高。今年春節(jié)在2月份，需關(guān)注1月份節(jié)前的促銷活動(dòng)是否能帶動(dòng)庫(kù)存去化。

3．庫(kù)存——青島去庫(kù)，期貨累庫(kù)；總庫(kù)存近三年低位

圖表11：青島地區(qū)庫(kù)存（噸）

資料來源：Qinrex，中銀期貨

圖表12：青島庫(kù)存季節(jié)性（萬噸）

資料來源：Qinrex，中銀期貨

如圖表11所示，2021年12月份，青島地區(qū)天然橡膠現(xiàn)貨庫(kù)存繼續(xù)下滑。受船期不穩(wěn)影響，庫(kù)存繼續(xù)下降。截至12月27日，青島地區(qū)總庫(kù)存29.4萬噸，較11月減少2.6萬噸，降幅8.2%。其中區(qū)內(nèi)6.6萬噸，較11月減少0.02萬噸，降幅0.3%；一般貿(mào)易庫(kù)存22.78萬噸，較11月減少2.6萬噸，降幅10.3%。一般貿(mào)易庫(kù)存占青島地區(qū)庫(kù)存77.5%，下降幅度大于區(qū)內(nèi)。

從圖表12的季節(jié)性可以看出，青島庫(kù)存因船期擾動(dòng)未現(xiàn)季節(jié)性累庫(kù)。市場(chǎng)擔(dān)憂后期船期穩(wěn)定后，青島地區(qū)庫(kù)存在需求淡季的背景下將出現(xiàn)快速累庫(kù)。我們預(yù)計(jì)青島庫(kù)存累積也許需要到春節(jié)以后。

圖表13：上期所RU庫(kù)存（萬噸）

資料來源：SHFE，中銀期貨

圖表14：上期能源20號(hào)膠庫(kù)存（萬噸）

資料來源：INE，中銀期貨

如圖表13、圖表14所示。根據(jù)上海期貨交易所公布數(shù)據(jù)，截至2021年12月31日，上期所RU庫(kù)存23萬噸，較11月底增加4.2萬噸；20號(hào)膠庫(kù)存6.9萬噸，較11月底增加1.7萬噸。

表觀總庫(kù)存來看，月度庫(kù)存累積2萬噸，絕對(duì)庫(kù)存59.3萬噸，仍處在近三年低位水平。主要原因在于天然橡膠期貨庫(kù)存增量不足以抵消貿(mào)易環(huán)節(jié)持續(xù)性去庫(kù)。

三、行情前瞻

進(jìn)口，受海外船期以及中國(guó)春節(jié)臨近影響，預(yù)計(jì)1月份進(jìn)口環(huán)比下降。

產(chǎn)量，1月份國(guó)內(nèi)停割、越南中下旬停割，泰國(guó)供應(yīng)由旺轉(zhuǎn)淡，主產(chǎn)國(guó)供應(yīng)進(jìn)入淡季。

需求，春節(jié)臨近，輪胎廠開工下調(diào)。關(guān)注終端春節(jié)促銷活動(dòng)是否能促進(jìn)庫(kù)存去化。

庫(kù)存，預(yù)計(jì)青島地區(qū)庫(kù)存累庫(kù)將在春節(jié)以后，即使春節(jié)前累庫(kù)也難有較快增幅。

預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)2022年一季度基建以及流動(dòng)性有較好預(yù)期。

四、策略建議

單邊：國(guó)內(nèi)基本停割，海外也即將進(jìn)入產(chǎn)量供應(yīng)淡季。船期擾動(dòng)，短期難看到貿(mào)易環(huán)節(jié)庫(kù)存大幅累庫(kù)。隨著近月RU2201合約進(jìn)入交割月，月間價(jià)差擴(kuò)大，正套窗口打開，橡膠近端供應(yīng)壓力緩解。我們對(duì)RU2205的月度價(jià)格判斷為14000~16500元/噸，逢低可考慮多配，策略周期1~2個(gè)月。

20號(hào)膠期貨由于偏向于連續(xù)合約，現(xiàn)貨對(duì)20號(hào)膠的約束力強(qiáng)于天然橡膠期貨?；诋?dāng)前偏高的期貨庫(kù)存水平以及弱基差，偏空配。

圖表15：上期所天然橡膠與越南3L的價(jià)差（元/噸）

資料來源：SHFE，Qinrex，中銀期貨

圖表16：上期能源20號(hào)膠基差（元/噸）

資料來源：INE，Qinrex，中銀期貨

價(jià)差：

（1）RU2201與RU2205正套；

（2）NR期現(xiàn)套利；

（3）RU-NR階段性看擴(kuò)，但從歷史價(jià)差區(qū)間來看，因處于歷史高位，盈虧比不佳，故不建議操作，觀望為宜。

五、風(fēng)險(xiǎn)提示

青島地區(qū)累庫(kù)快于預(yù)期，海外疫情重癥率上升帶來系統(tǒng)性下跌風(fēng)險(xiǎn)。