年初至今,美股市場的主要壓力來自分母,加息預(yù)期的劇增帶動美債利率持續(xù)攀升,高估值的長久期的科技股對估值利空更加敏感,部分科技龍頭的基本面問題進(jìn)一步放大了科技股的調(diào)整幅度。截至目前,美股的核心邏輯仍然是“估值收縮”,對比標(biāo)普500各行業(yè)指數(shù)年初以來的漲幅,低估值的價值板塊如能源、金融等漲幅靠前。 圖1:低估值的價值板塊如能源、金融等行業(yè)漲幅靠前 資料來源:Wind,天風(fēng)證券研究所 與美股截然不同,A股的主要問題來自分子,在年初以來地產(chǎn)沒有企穩(wěn)跡象、基建持幣觀望、疫情反復(fù)的狀況下,市場預(yù)期轉(zhuǎn)弱、缺乏信心,風(fēng)險偏好下降,情緒的鐘擺向悲觀擺動。 不同于美股的核心邏輯是利率上升對應(yīng)的“高估值調(diào)整”,A股的核心邏輯是情緒回落對應(yīng)的“高擁擠解體”。高擁擠的抱團(tuán)結(jié)構(gòu)解體,隨之而來的結(jié)果是公募基金重倉股普跌,并形成一定程度的踩踏,高股息低擁擠(公募持倉占比較低)的板塊成為資金的防空洞,在整體下跌的市場中取得了相對收益。 年初至今,中信金融風(fēng)格指數(shù)上漲了4%,穩(wěn)定風(fēng)格指數(shù)上漲1%,周期風(fēng)格指數(shù)下跌6%,消費和成長風(fēng)格指數(shù)下跌了10%和14%。盡管年初以來領(lǐng)漲一級行業(yè)的主要是煤炭、銀行、建筑、地產(chǎn)等類價值板塊,但驅(qū)動市場的核心邏輯究竟是“向低擁擠防御”還是“向穩(wěn)增長進(jìn)攻”,依然存在分歧。 一方面,同樣代表“穩(wěn)增長”的機(jī)械、鋼鐵、建材等板塊表現(xiàn)平淡,受益于“穩(wěn)增長”的家電、有色、汽車也表現(xiàn)靠后。另一方面,和“穩(wěn)增長”關(guān)系不大的消費者服務(wù)、石油石化、交運、農(nóng)林牧漁等表現(xiàn)靠前。 因此,年初以來的價值風(fēng)格,并非是向穩(wěn)增長進(jìn)攻,而是向低擁擠高股息防御,比如煤炭銀行建筑石化地產(chǎn)等,主要是公募倉位低、低估值高股息,兼具一定的短期政策確定性。目前板塊輪動的核心是由避險情緒主導(dǎo)。 圖2:同樣代表“穩(wěn)增長”的機(jī)械鋼鐵建材表現(xiàn)平淡,高股息且低擁擠的銀行煤炭地產(chǎn)領(lǐng)跑一級行業(yè) 資料來源:Wind,天風(fēng)證券研究所 市場什么時候能見底呢?答案還是市場情緒。 我們在《一季度的主要交易邏輯》中說,下跌的根源是情緒(或者說士氣),壓制市場情緒(士氣)的是地產(chǎn)、基建和疫情的問題,更重要的是我們對待和解決問題的方式,特別在中美大國博弈的背景下,情緒(士氣)的正面和負(fù)面因素都會被放大。 觀察情緒見底的時點,一種辦法是等待地產(chǎn)、基建和疫情出現(xiàn)明確的拐點信號,另一種辦法是借助技術(shù)指標(biāo)和歷史經(jīng)驗的指引。 一個觀察情緒宣泄的指標(biāo)是成交量。一般來說,下跌趨勢中成交量的收縮預(yù)示著市場開始從恐慌回歸平靜。目前滬深300和中證500成交量下降較快,分別處于兩年內(nèi)14%分位和21%分位,Wind全A和上證50處于兩年內(nèi)39%分位和35%分位,板塊中只有周期有成交量收縮的跡象,處在兩年內(nèi)28%分位。 上一次滬深300和中證500成交量低于當(dāng)前水平發(fā)生在20年4月和10月,之后開啟了幅度較大的反彈,目前Wind全A和上證50的縮量企穩(wěn)的技術(shù)形態(tài)沒有前兩者明顯。 圖3:滬深300和中證500成交量下降較快,分別處于兩年內(nèi)的14%分位和21%分位 資料來源:Wind,天風(fēng)證券研究所 圖4:板塊中目前只有周期有成交量收縮的跡象 資料來源:Wind,天風(fēng)證券研究所 另一個觀察調(diào)整節(jié)奏和幅度的指標(biāo)是交易擁擠度。歷史上當(dāng)交易擁擠度在歷史85%分位以上和15%分位以下時,市場發(fā)生反轉(zhuǎn)的概率較大。目前寬基指數(shù)的交易擁擠度處在15%-20%分位的超賣區(qū)間,上一次寬基指數(shù)處在當(dāng)前位置時是2021年3月底-4月初,之后指數(shù)均有不同程度的企穩(wěn)回升。板塊方面,目前成長和消費的短期擁擠度較低(11%和15%分位),超賣情況比寬基指數(shù)更加嚴(yán)重,兩者的回落斜率較大,技術(shù)上可能已經(jīng)進(jìn)入尋底階段。 技術(shù)指標(biāo)只代表市場情緒的結(jié)果,真正的情緒企穩(wěn)需要穩(wěn)增長政策的兌現(xiàn),屆時市場短期風(fēng)格切換仍會偏向價值,而中期風(fēng)格切換回成長,還要等到經(jīng)濟(jì)預(yù)期企穩(wěn)和美債利率回落,時點預(yù)計將在2季度后。 圖5:寬基指數(shù)交易擁擠度都處在15%-20%的超賣區(qū)間內(nèi) 資料來源:Wind,天風(fēng)證券研究所 圖6:成長和消費的短期擁擠度較低(11%和15%分位),超賣情況比寬基指數(shù)更加嚴(yán)重 資料來源:Wind,天風(fēng)證券研究所 責(zé)任編輯:李燁 |
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