筆者認(rèn)為，隨著海外市場緊縮消息的逐漸消化，“內(nèi)松”的影響將大于“外緊”。在國內(nèi)穩(wěn)增長預(yù)期作用下，A股市場有望迎來較為有利的時(shí)間窗口，去年漲幅較大的制造成長板塊雖已有所調(diào)整，但仍未到全面介入時(shí)機(jī)，以上證50為代表的大指數(shù)估值較為合理，基本面好于中小指數(shù)。

從年初至今的A股走勢(shì)看，春節(jié)前高低切換背景下成長風(fēng)格抱團(tuán)瓦解引發(fā)場內(nèi)資金集中調(diào)倉和減倉，海內(nèi)外部分事件性因素又加劇了這種行為，致使市場大幅調(diào)整。節(jié)后隨著穩(wěn)增長政策陸續(xù)出臺(tái)、社融信貸數(shù)據(jù)超預(yù)期等利多因素的發(fā)酵，市場逐步企穩(wěn)回升，但結(jié)構(gòu)方面顯著分化，以價(jià)值藍(lán)籌為代表的上證50指數(shù)表現(xiàn)突出，而以成長風(fēng)格為主的創(chuàng)業(yè)板指卻持續(xù)回落并創(chuàng)階段新低，顯示機(jī)構(gòu)重倉股是當(dāng)前市場主要的規(guī)避方向。資金方面，滬股通持續(xù)凈流入，而深股通則呈現(xiàn)凈流出態(tài)勢(shì)。短期而言，部分投資者擔(dān)心美聯(lián)儲(chǔ)緊縮預(yù)期升溫會(huì)給A股帶來負(fù)面擾動(dòng)，但筆者認(rèn)為對(duì)此無需過度擔(dān)憂，若人民幣匯率保持穩(wěn)定、北向資金并未因緊縮預(yù)期出現(xiàn)大幅外流，指數(shù)的振蕩中樞仍有望進(jìn)一步抬升。

美股開年不利

2022年美國市場開年不利：美股持續(xù)下跌、成長風(fēng)格大幅回調(diào)、美債利率（特別是實(shí)際利率）快速上行。1月6日凌晨發(fā)布的美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議紀(jì)要意外透露對(duì)縮表的討論，偏鷹派表態(tài)及由此引發(fā)的市場對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)過快緊縮的擔(dān)憂是造成1月美股大幅調(diào)整的主要原因。2月以來，美聯(lián)儲(chǔ)緊縮預(yù)期有增無減：第一，2月4日公布的1月非農(nóng)數(shù)據(jù)超市場預(yù)期，導(dǎo)致十年期美債收益率突破1.9%；第二，2月10日公布的月通脹數(shù)據(jù)再度超市場預(yù)期，使得十年期美債收益率突破2%，創(chuàng)2019年7月以來新高，兩年期美債收益率更跳升近25個(gè)基點(diǎn)至1.5%附近；第三，2月11日晚間，俄烏地緣政治擔(dān)憂再起打壓市場風(fēng)險(xiǎn)偏好，美股繼續(xù)承壓，十年期美債收益率回落。

受通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期影響，市場認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)的緊縮節(jié)奏將進(jìn)一步強(qiáng)化，當(dāng)前CME利率期貨隱含的3月加息50個(gè)基點(diǎn)的概率為94%，表明市場已經(jīng)開始交易3月FOMC一次性加息50個(gè)基點(diǎn)的預(yù)期。目前看，在通脹拐點(diǎn)出現(xiàn)前，美聯(lián)儲(chǔ)大概率維持偏鷹表態(tài)。如果疫情形勢(shì)再度惡化導(dǎo)致價(jià)格回落幅度低于預(yù)期或地緣政治局勢(shì)緊張推升大宗商品價(jià)格，緊縮幅度將超出市場預(yù)期。值得注意的是，由于短端利率受貨幣政策影響更大，一旦加息節(jié)奏過快或加息幅度較大，或引發(fā)收益率曲線扁平化甚至倒掛，屆時(shí)需注意美股的市場反應(yīng)及美聯(lián)儲(chǔ)是否采取相應(yīng)措施（如放緩加息節(jié)奏、利用縮表推升長端利率等）。

短期而言，在美聯(lián)儲(chǔ)3月15—16日議息會(huì)議召開前，投資者需重點(diǎn)關(guān)注：2月17日公布的1月議息會(huì)議紀(jì)要；2月下旬鮑威爾的半年度國會(huì)聽證會(huì)；3月4日公布的2月非農(nóng)數(shù)據(jù)；3月中旬公布的2月通脹數(shù)據(jù)。若上述事件導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)緊縮預(yù)期進(jìn)一步升溫，美股市場或再度陷入調(diào)整。此外，投資者也應(yīng)注意地緣政治和油價(jià)上漲給市場帶來的潛在影響。

圖為兩年期與十年期美債收益率

A股上漲可期

2022年以來，A股市場持續(xù)低迷，春節(jié)前一周調(diào)整幅度加大。具體而言，在估值高企、機(jī)構(gòu)持倉擁擠及基本面增速難超預(yù)期背景下，1月高位賽道股開始出現(xiàn)抱團(tuán)瓦解情況，而穩(wěn)增長信號(hào)的增強(qiáng)又促進(jìn)了市場的高低切換及投資者減持成長股的行為。同時(shí)，自美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)釋放鷹派表態(tài)，加上地緣政治因素?cái)_動(dòng)，全球主要股票指數(shù)在1月份共振下跌，令市場風(fēng)險(xiǎn)偏好承壓。國內(nèi)方面，穩(wěn)增長尚未見明顯起色、主要城市疫情防控壓力加大使投資情緒更趨謹(jǐn)慎。盡管政策面多次釋放穩(wěn)增長信號(hào)，但由于寬松政策帶來的經(jīng)濟(jì)下行預(yù)期是快變量，而穩(wěn)增長帶來的分子端的改善和低利率環(huán)境下配置需求的提升是慢變量，市場率先反映出對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面下行的擔(dān)憂。比如2020年3月16日美聯(lián)儲(chǔ)將基礎(chǔ)利率降為0后，美股反而大跌，直至2020年3月23日晚間美聯(lián)儲(chǔ)宣布實(shí)施一系列刺激政策，美股市場才逐漸企穩(wěn)回升。節(jié)前最后一周，資金入場意愿本就不足，在美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議、年報(bào)業(yè)績預(yù)告等不確定性因素影響下，市場流動(dòng)性壓力大增，在抱團(tuán)品種集中拋售情況下，機(jī)構(gòu)出于風(fēng)控原因形成自反饋，短線資金快速離場再次擠壓市場流動(dòng)性，導(dǎo)致基金出現(xiàn)快速回撤，而產(chǎn)品的集中平倉又加劇了市場拋壓，使得北向資金大幅外流、各大指數(shù)普跌。

2月份，受美國1月CPI數(shù)據(jù)超預(yù)期抬升引發(fā)的美股、美債大幅波動(dòng)影響，短期A股指數(shù)或有振蕩，但振蕩中樞將繼續(xù)抬升。主要原因在于：從技術(shù)層面看，在經(jīng)過1月份的大幅下跌后，主要指數(shù)均已調(diào)整充分，具備反彈基礎(chǔ)。從基本面角度看，央行去年四季度的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中雖刪掉了“以我為主”的表述，又強(qiáng)調(diào)了不搞大水漫灌，但筆者認(rèn)為這是央行在為海外利率的上升做心理預(yù)案。從“加大跨周期調(diào)節(jié)力度”“充足發(fā)力、精準(zhǔn)發(fā)力、靠前發(fā)力”“引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)有力擴(kuò)大貸款投放”等表述看，國內(nèi)當(dāng)前的寬松周期仍未結(jié)束，穩(wěn)增長政策形成合力只是時(shí)間問題。從海外角度看，受1月CPI數(shù)據(jù)超預(yù)期影響，市場對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)緊縮尤其是3月加息幅度的預(yù)期進(jìn)一步升溫，目前CME利率期貨隱含的3月加息50個(gè)基點(diǎn)的預(yù)期已升至94%，短期美股市場或仍有波動(dòng)。

圖為滬深300指數(shù)與北向資金成交凈買入額

對(duì)于A股而言，隨著海外市場緊縮信息的逐漸消化，“內(nèi)松”的影響將大于“外緊”，在國內(nèi)穩(wěn)增長預(yù)期作用下A股市場有望迎來較為有利的時(shí)間窗口。市場結(jié)構(gòu)方面，去年漲幅較大的制造成長板塊雖已有所調(diào)整，但仍未到全面介入時(shí)機(jī)，而以上證50為代表的大指數(shù)在經(jīng)過過去一年的調(diào)整后估值較為合理，又有穩(wěn)增長預(yù)期的支撐，基本面好于中小指數(shù)。操作上，短期若人民幣匯率保持穩(wěn)定、北向資金并未因緊縮預(yù)期出現(xiàn)大幅外流，指數(shù)振蕩后價(jià)格中樞將繼續(xù)抬升，前期多單可繼續(xù)持有，逢分時(shí)回調(diào)可加倉，跨品種套利方面繼續(xù)關(guān)注多IH空IC策略，要隨時(shí)注意風(fēng)控。