進(jìn)入2月，ICE原糖期貨價格在17—18美分/磅區(qū)間振蕩。而近期原油價格高漲，帶動糖價走強(qiáng)，預(yù)計將對巴西新榨季糖醇比產(chǎn)生一定影響，不過仍存較大不確定性。由于雷亞爾升值部分抵消燃油進(jìn)口成本上漲的影響，疊加總統(tǒng)選舉年博索納羅政府需要抑制油價上漲，巴西糖廠提高制乙醇比例的幅度可能不及預(yù)期。另外，當(dāng)前北半球甘蔗進(jìn)入壓榨高峰，印度糖產(chǎn)量小幅增加；泰國由于去年季風(fēng)天氣帶來較充沛的降水，糖產(chǎn)量恢復(fù)不錯。整體來看，全球糖市供應(yīng)相對充裕，對糖價造成一定壓力，糖市或繼續(xù)面臨20美分/磅強(qiáng)壓考驗。

A    供需：2022/2023榨季缺口存在收斂的可能

2021/2022榨季即將進(jìn)入尾聲，2021年伴隨巴西天氣問題以及后疫情時代全球消費復(fù)蘇，全球糖市供給從小幅過剩到逐步出現(xiàn)缺口，再到目前缺口逐步擴(kuò)大。從機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)來看，英國貿(mào)易公司Czarnikow2021年6月的預(yù)估報告顯示，2021/2022年度全球食糖供應(yīng)過剩量為150萬噸。而進(jìn)入2021年11月，國際糖業(yè)組織（ISO）預(yù)測，2021/2022年度全球糖市供應(yīng)缺口為255萬噸；全球2021/2022年度糖產(chǎn)量為1.7047億噸，2020/2021年度全球糖市年末庫存為9325萬噸，低于上年度的9674萬噸。當(dāng)前巴西榨季已經(jīng)結(jié)束，北半球正在經(jīng)歷榨季高峰期，而產(chǎn)量方面與預(yù)估出入不大，總體而言，2021/2022榨季全球糖市缺口基本已定。

在接下來的2022/2023榨季，糖市整體供應(yīng)仍然呈現(xiàn)邊際緊缺格局，但是存在收斂的可能性。根據(jù)GreenPool在2月的預(yù)估數(shù)據(jù)，2022/2023年度全球糖市小幅供應(yīng)短缺，但是缺口相對于上年度有所收斂，從-180萬噸降至-74.2萬噸，主要原因為巴西降雨前景改善以及泰國產(chǎn)量持續(xù)復(fù)蘇。而消費方面，受疫情等因素的影響，2022/2023榨季全球食糖消費復(fù)蘇不及預(yù)期。不過考慮到能源價格高企，2022/2023榨季糖市仍面臨一定不確定性，總體而言，2022/2023榨季供應(yīng)端呈現(xiàn)大幅寬松的可能性較小。

圖為2022年原糖及原油價格走勢對比

B    巴西：能源價格持續(xù)上漲使糖醇比存在變數(shù)

由于去年巴西遭遇近90年來最嚴(yán)重干旱，導(dǎo)致2022年年初以來蔗田沒有多少甘蔗可供壓榨。最新數(shù)據(jù)顯示，2021/2022榨季截至2月上半月，巴西中南部累計壓榨甘蔗5.216億噸，同比下降12.72%；累計產(chǎn)糖3202.9萬噸，同比下降16.16%；累計產(chǎn)乙醇268.81億升，同比下降9.02%；甘蔗制糖比例為45.08%，低于上榨季同期的46.21%。

圖為巴西中南部累計產(chǎn)糖量變化

2022/2023榨季將于4月正式開始，巴西自去年11月以來降雨逐步恢復(fù)，進(jìn)入2022年總體降水相比去年同期有所恢復(fù)。天氣預(yù)報顯示，巴西3月和4月的降雨量均接近平均水平，利于巴西中南部甘蔗的發(fā)展。盡管如此，預(yù)計需要更多時間等待甘蔗生長，因而2022/2023榨季提前開榨的可能性不高。通常每年的3月巴西中南部開始新榨季的甘蔗壓榨，但是今年多數(shù)糖廠要到4月才開始壓榨。從巴西中南部機(jī)構(gòu)Datagro的最新預(yù)估數(shù)據(jù)來看，巴西中南部地區(qū)2022/2023榨季甘蔗壓榨量為5.62億噸，較上年度受霜凍和干旱沖擊的5.25億噸壓榨量有所增加。

圖為巴西中南部累計制糖用蔗比

巴西甘蔗產(chǎn)業(yè)具有較大靈活性，糖廠在食糖和乙醇之間的生產(chǎn)比例可以保持在1000萬噸的靈活度，所以在這種靈活度的前提下，巴西蔗糖的最終產(chǎn)量受糖醇比影響較大。巴西八成以上的汽車都使用混合燃料，混合燃料有兩種組合方式：一種為含27.5%無水乙醇的汽油；另外一種為100%的含水乙醇（E100）。含水乙醇燃料的熱值是汽油的70%，且乙醇價格/汽油價格的比值低于70%時，含水乙醇的性價比更高，高于70%則反之。

當(dāng)前，原油價格上漲之后可能支撐乙醇價格上漲，另外2月巴西醇油比價已經(jīng)低于70%，支撐乙醇需求，不過仍存一定的風(fēng)險。由于雷亞爾升值部分抵消燃油進(jìn)口成本上漲的影響，以及總統(tǒng)選舉年博索納羅政府需要抑制油價上漲，今年1月12日以來巴西燃料價格再也沒有上調(diào)過。

目前，巴西國內(nèi)油價已經(jīng)比國際油價低了20%左右，巴西乙醇折算價也僅徘徊在16.5—17美分/磅的低位，與原糖存在1.5—2美分的價差。巴西政府抑制燃油價格上漲的政策正面臨考驗，如果繼續(xù)人為抑制國內(nèi)油價上漲，那么巴西糖廠提高制乙醇比例的幅度可能不及預(yù)期。

C    印度：實施中的乙醇計劃對糖市的影響較小

印度中央政府將2021/2022年度糖廠支付給甘蔗種植者的最低甘蔗價格上調(diào)50盧比/噸，至2900盧比/噸，202021/2022年度的甘蔗生產(chǎn)成本為每噸1550盧比。以10%的出糖率來計算，每噸2900盧比的FRP比生產(chǎn)成本高出87%，在這種情況下，甘蔗種植比其他作物更有利可圖。當(dāng)前，印度甘蔗進(jìn)入壓榨高峰期，數(shù)據(jù)顯示，截至2022年2月14日，印度糖廠產(chǎn)糖2209.1萬噸，比去年的2091.1萬噸增加了118萬噸，增幅5.64%。2021/2022榨季共有516家糖廠開榨，迄今有13家已經(jīng)收榨，而去年同期開榨的496家糖廠中有32家收榨。根據(jù)機(jī)構(gòu)預(yù)估，2021/2022榨季印度甘蔗產(chǎn)量估計為4.1404億噸，比上一榨季高出2.13%?？傮w來看，產(chǎn)量有所恢復(fù)。

出口進(jìn)度良好，預(yù)計不會大幅超出市場預(yù)期。印度糖出口需要原糖漲至19美分/磅才有利潤，當(dāng)前，印度已簽訂約500萬噸糖的出口合同。數(shù)據(jù)顯示，2021年10月1日—2022年1月31日，印度實際出口315萬噸糖，而去年同期實際出口92萬噸糖。2022年2月將有80萬噸以上的糖被出口，從當(dāng)前印度庫存水平對比歷年情況來看，2021/2022榨季印度庫存結(jié)轉(zhuǎn)仍處于相對合理水平，因而印度不會迫切需要加快出口進(jìn)度以及提高出口量來緩解食糖供應(yīng)壓力。預(yù)計2021/2022榨季印度食糖出口在600萬噸。

去年印度計劃在汽油中添加乙醇的比例，以減少污染和減少石油進(jìn)口開銷，而該計劃有可能使得印度的糖產(chǎn)量得到極大緩解，印度計劃到2023年前將乙醇汽油混合比例上調(diào)至20%，而目前只有大約5%，如果計劃成功，這將刺激糖廠從蔗汁和糖漿中生產(chǎn)60億升乙醇，糖產(chǎn)量可預(yù)計下滑600萬噸以上水平。印度的糖產(chǎn)量將從每年最多3300萬噸減少到2700萬噸。

從當(dāng)前來看，印度制糖廠表示，對乙醇的需求不會影響市場上的糖供應(yīng)，糖業(yè)人士表示，即使在糖轉(zhuǎn)移之后，印度也可能繼續(xù)生產(chǎn)更多糖，因此它將繼續(xù)與過剩的庫存作斗爭，除非發(fā)生一些重大干旱并影響甘蔗生產(chǎn)。在目前的202021/2022榨季（10月—9月），國內(nèi)糖的需求量估計約為2650萬噸。政府已頒布《2018年國家生物燃料政策》。在最新的財政預(yù)算案中，為使該計劃進(jìn)一步推動，增加了兩個新的乙醇混合燃料類別，并對非混合燃料征收額外的消費稅。例如在今年9月，印度北方邦Gonda將擁有一家新糖廠，但是它不是用于生產(chǎn)糖，而是將甘蔗汁用于與汽油混合的乙醇。不過政策不會立竿見影，預(yù)計對2021/2022榨季見效甚微。

圖為印度食糖生產(chǎn)進(jìn)度

D    降水恢復(fù)推升出口量

泰國2021/2022榨季降水恢復(fù)，產(chǎn)量同比大增。目前，泰國已壓榨50%—70%的甘蔗，截至3月10日，累計甘蔗入榨量為8210.13萬噸，含糖分為12.67%，產(chǎn)糖率為10.896%；累計產(chǎn)糖量為894.57萬噸，其中白糖產(chǎn)量為171.73萬噸，原糖產(chǎn)量為688.37萬噸，精制糖產(chǎn)量為34.47萬噸。預(yù)計4月底潑水節(jié)之前收榨。由于泰國2022年上半年有拉尼娜現(xiàn)象影響，降雨會提前到來，降雨量可能超過平均水平，對甘蔗生長存在潛在利多。近年來泰國的甘蔗收益優(yōu)于水稻，預(yù)計2022/2023年度甘蔗種植面積增加，2021/2022榨季食糖產(chǎn)量達(dá)到1000萬噸。

泰國2021/2022榨季出口量同比恢復(fù)。泰國外貿(mào)部數(shù)據(jù)顯示，2021年12月，泰國出口食糖36.94萬噸，同比增加11.93萬噸。2021/2022榨季截至2021年12月，泰國累計出口食糖116.42萬噸，同比增加33.17萬噸。

圖為泰國食糖生產(chǎn)進(jìn)度

泰國：2021/2022榨季

E    展望：短期來看糖價大概率會維持高位振蕩

綜合來看，巴西2月上旬進(jìn)入2021/2022榨季收榨階段。北半球進(jìn)入榨季高峰，泰國2021/2022榨季截至2月28累計產(chǎn)糖801.03萬噸，同比增加14.8%；印度產(chǎn)糖2209.1萬噸，同比增加5.64%?？傮w來看，雖產(chǎn)量符合預(yù)估，但是短期供應(yīng)增加對市場造成了壓力。當(dāng)前市場缺乏更多利好消息，由于巴西已經(jīng)收榨，原油對于原糖的提振作用非常有限，下榨季或不早于4月開榨，疊加今年1月12日以來巴西燃料價格再也沒有上調(diào)過，巴西糖廠提高制乙醇比例的幅度可能不及預(yù)期。另外，2022/2023榨季巴西供應(yīng)縮減幅度或不及預(yù)期，原糖短期依然大概率維持高位振蕩行情，接下來關(guān)注主產(chǎn)國天氣變化、壓榨進(jìn)度以及能源價格表現(xiàn)。

圖為巴西單月蔗糖出口變化

圖為巴西累計蔗糖出口變化