2022年一季度，在現(xiàn)實與預(yù)期的持續(xù)博弈下，鋼材市場延續(xù)了2021年價格的寬幅波動特征，眾多身處鋼材市場的參與者無不感受到了行情的難以捉摸以及交易難度。在鋼材旺季需求的真正成色無法確定下，市場參與者選擇了中期確定性最高的鋼廠復(fù)產(chǎn)驅(qū)動進行演繹。隨著鐵水如期回升，不斷提漲的原料已將鋼材利潤壓縮至低位，進一步上行的空間需要成材打開空間，市場后續(xù)的交易重心可能會逐步從原料轉(zhuǎn)移至鋼材。成材基本面目前受疫情影響仍處供需雙弱的狀態(tài)，經(jīng)濟整體同比的羸弱令鋼材難以實現(xiàn)大幅的上漲，但在國家堅定不移實現(xiàn)經(jīng)濟穩(wěn)增長的基礎(chǔ)上，我們已看到多地地產(chǎn)政策的不斷松綁，以及基建的明顯發(fā)力，經(jīng)濟指標(biāo)環(huán)比均有持續(xù)改善的跡象以及預(yù)期。在同比與環(huán)比背離、現(xiàn)實與預(yù)期相矛盾的二季度，我們將從估值與驅(qū)動兩方面展望鋼材行情。

估值：絕對價格偏高，利潤偏低，基差平水，整體估值中性且合理

當(dāng)前卷螺期現(xiàn)價格處于近五年偏高水平；現(xiàn)貨以及期貨利潤在原料不斷拉漲下已壓縮至偏低位置，同時受到廢鋼價格的高企影響，螺紋電爐處于盈虧平衡線附近，整體利潤偏低，螺紋即期成本已至5000元/噸以上，電爐平電成本在5100元/噸附近；期貨價格受國家穩(wěn)增長預(yù)期影響，持續(xù)維持易漲難跌狀態(tài)，但現(xiàn)貨在疫情擾動下跟漲較為乏力，基差持續(xù)在平水附近波動。相比原料，鋼材的估值屬于中性水平，且考慮到其自身供需雙弱的基本面，鋼材估值目前算是相對合理狀態(tài)。

圖1：鋼材估值中性

數(shù)據(jù)來源：Mysteel，永安期貨北京研究院

驅(qū)動：

1.預(yù)期層面：疫情之下，一季度經(jīng)濟增速大概率不及全年目標(biāo)，后續(xù)三季度需要實現(xiàn)高于平均目標(biāo)的經(jīng)濟增速來對沖一季度的乏力，經(jīng)濟當(dāng)前同比的羸弱會帶來未來環(huán)比大幅回升的預(yù)期

不論是從年初政府工作報告明確提出“GDP增長5.5%”、“加大穩(wěn)健的貨幣政策實施力度”、“適度超前開展基礎(chǔ)設(shè)施投資”，還是從近期國常會進一步明確“堅定信心，咬定全年發(fā)展目標(biāo)不放松”的表態(tài)，我們都可以看出國家對實現(xiàn)2022年全年穩(wěn)增長目標(biāo)堅定不移的態(tài)度。

但上海等地突發(fā)的疫情給經(jīng)濟增長的節(jié)奏帶來的較大的負面影響，不論是反映制造業(yè)訂單需求的PMI數(shù)據(jù)還是反映終端需求的各類高頻數(shù)據(jù)指標(biāo)，尤其是以上海為主的一線商品房成交以及華東建材成交以及水泥開工率等指標(biāo)，均可以印證國內(nèi)需求的被動停滯，同比的弱勢持續(xù)松動市場信心。

圖2：多項需求指標(biāo)3月明顯回落

數(shù)據(jù)來源：Wind,Mysteel,永安期貨北京研究院

由于近期國內(nèi)經(jīng)濟受疫情影響嚴(yán)重，一季度全國的經(jīng)濟增速大概率不及國家要求的5.5%目標(biāo)，這也就意味著后續(xù)三個季度至少需要實現(xiàn)高于5.5%平均目標(biāo)的增速。

伴隨中央持續(xù)積極的寬松信號，各部委以及地方政府正陸續(xù)出臺各類刺激經(jīng)濟的政策，基建以及制造業(yè)投資均是肉眼可見的發(fā)力，近期國家發(fā)改委召開會議要求各部門加強組織領(lǐng)導(dǎo)、強化協(xié)同配合，確保102項重大工程每一項任務(wù)落地見效，加大資金、用地等要素保障力度，加快在建項目建設(shè)，盡快形成實物工作量。今年擬安排3.65萬億元，新增額度與去年持平。考慮到去年超過1萬億元的額度將結(jié)余到今年落地實施，今年專項債可用資金顯著增多到接近5萬億元。目前一季度新增專項債發(fā)行額度接近1.3萬億元，預(yù)計二季度新增額度發(fā)行仍將接近1萬億元，進度超過往年。綜上所述，基建作為逆周期調(diào)控工具，目前仍是托底國內(nèi)經(jīng)濟的重要手段，目前1、2月累計同比為8%，而政府存款同比去年高29%，政府仍具備進一步提高財政支出的可能，因此可以想象基建在二季度仍具備發(fā)力的空間。

圖3：基建發(fā)力明顯

數(shù)據(jù)來源：Wind,Mysteel,永安期貨北京研究院

針對地產(chǎn)行業(yè)，為實現(xiàn)其軟著陸，各地地產(chǎn)政策也在不斷松綁，截至4月，今年便已有55余城市對樓市政策進行了松綁，政策大部分從需求端出發(fā)，內(nèi)容涵蓋放松限購限貸、降低首付比例、下調(diào)房貸利率、放寬公積金貸款、放松限售及購房補貼等層面。但受疫情以及投資預(yù)期的影響，多地商品房同比水平依舊處于較差狀態(tài)，中指研究院數(shù)據(jù)表明，3月TOP100房企銷售額同比-48.7%，克爾瑞TOP50房企銷售同比下滑51.4%。不過得益于各地政策的不斷松綁，我們已經(jīng)看到了二三線城市商品房成交的邊際改善，一線城市受疫情影響成交改善幅度仍需觀察，但環(huán)比的變化正在發(fā)生，可以預(yù)見地產(chǎn)正逐步從去年11月所見的“政策底”邁向“基本面底”。

圖4：地產(chǎn)現(xiàn)實依舊偏弱、環(huán)比逐步改善

數(shù)據(jù)來源：Wind,Mysteel,永安期貨北京研究院

不僅僅銷售端正筑底改善，地產(chǎn)的融資端也正有所修復(fù)，從克爾瑞地產(chǎn)數(shù)據(jù)來看，2022年3月百強房企融資總量為879億元，同比下降29.1%，但環(huán)比上升138%，受益于年初政策暖風(fēng)頻吹，3月六部委又就房地產(chǎn)問題進行發(fā)聲，促進房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)和健康發(fā)展以及促進企業(yè)融資恢復(fù)，可以看到國家高層都在為整體市場釋放積極信號，房企從推盤到開工的信心正在逐步恢復(fù)。

綜上所述，同比較差依舊是現(xiàn)實端的壓力，而諸多經(jīng)濟數(shù)據(jù)環(huán)比改善的跡象以及預(yù)期正不斷上演，經(jīng)濟當(dāng)前同比的羸弱會帶來未來環(huán)比大幅回升的預(yù)期。而現(xiàn)實越差，未來需求越好的預(yù)期也將帶動鋼材價格呈現(xiàn)易漲難跌的狀態(tài)。

2.現(xiàn)實層面：鋼材仍有兩個月的旺季窗口，若疫情能盡快緩和，下游的脈沖性補庫可令鋼材出現(xiàn)期現(xiàn)共振式上漲行情，但若疫情延續(xù)，5月中下旬供給的壓力可能令鋼材價格承壓，并造成上游主動去庫的風(fēng)險

從鋼材自身的基本面來看，當(dāng)前受制于疫情多處工地以及下游加工商的需求被動停滯，據(jù)Mysteel不完全統(tǒng)計，共有15個省份發(fā)布了停工復(fù)工信息。同時受到物流受限的影響，現(xiàn)貨外流也同步困難并造成部分地區(qū)庫存壓力較大的問題，鋼材表需作為市場庫存凈出貨量的體現(xiàn)明顯偏差。幸運的是供應(yīng)端同樣受到類似的問題，以唐山為例，由于前期疫情較為嚴(yán)峻，唐山采用全域封控的方式，部分唐山鋼廠由于爐料庫存可用天數(shù)有限，被動采用燜爐的手段來應(yīng)對原料緊缺問題。同時由于長短流程成本高企，電爐復(fù)產(chǎn)力度明顯較差，局部地區(qū)鋼廠長流程也面臨虧損的壓力，整體鋼材產(chǎn)量的恢復(fù)力度也相對有限，這便造成目前鋼材基本面呈現(xiàn)供需雙弱，庫存同比相對偏低的狀態(tài)。

圖5：鋼材基本面供需雙弱

數(shù)據(jù)來源：Wind,Mysteel,永安期貨北京研究院

現(xiàn)實端來看，疫情令下游需求的旺季高度無法體現(xiàn)，而且目前下游庫存相對偏緊，市場對疫情后終端的補庫懷有期待，而預(yù)期方面如上述觀點所講，弱現(xiàn)實會帶來更強烈的經(jīng)濟刺激預(yù)期，預(yù)期端難以扭轉(zhuǎn)，因此當(dāng)前鋼材基本面雖弱，但仍難以見到轉(zhuǎn)勢的驅(qū)動。

但需要注意的是，鋼材自身同樣有著季節(jié)性的規(guī)律，需求的釋放窗口集中在農(nóng)歷的“金三銀四”以及“金九銀十”，一旦錯過上半年的旺季窗口，北方的酷暑以及南方的梅雨季都會影響需求的改善力度，屆時高供給壓力下將帶來鋼材轉(zhuǎn)勢的驅(qū)動。當(dāng)前盤面在成材絕對價格上演繹的邏輯是：當(dāng)前供應(yīng)偏低，后續(xù)終端脈沖式補庫下需求大幅回補，庫存加速去庫，因此鋼材上漲。這是基于4月疫情便可以改善的基礎(chǔ)上進行的邏輯演繹，屬于較為理想的狀態(tài)，一旦需求兌現(xiàn)，那么就會發(fā)生如前文所講的期現(xiàn)共振式上漲。但我們也同步需要考慮另外一種可能性，便是疫情在旺季結(jié)束前都難以完全消除，根據(jù)庫存推演，一旦這種情景發(fā)生，庫存的持續(xù)橫向發(fā)展早晚會與其他年份去庫的庫存出現(xiàn)交叉，并證偽市場對供應(yīng)偏低的觀點，疊加后續(xù)進入淡季，高庫存壓力下，貿(mào)易商及鋼廠都面臨流動性風(fēng)險，并開始交易“即使經(jīng)濟進一步刺激，供應(yīng)可能也不缺”的偏空邏輯。

圖6：疫情情景下鋼材庫存推演

數(shù)據(jù)來源：Mysteel，永安期貨北京研究院

綜上所述，我們對二季度鋼價保持謹慎樂觀態(tài)度，強預(yù)期之下鋼材可能呈現(xiàn)易漲難跌的狀態(tài)，二季度經(jīng)濟環(huán)比的改善可能令鋼材演繹出期現(xiàn)共振的上漲行情。但也同時需要注意疫情給市場帶來了極大的不確定性，而鋼材的旺季窗口只有4月及5月兩個月，若疫情始終無法改善，那么在5月中下旬旺淡季轉(zhuǎn)換時，供給端的壓力可能使鋼材出現(xiàn)大幅調(diào)整的風(fēng)險。

風(fēng)險控制：1、政策擾動加??；2、地緣政治風(fēng)險。