4月以來，雖中美利差呈現(xiàn)快速收斂之勢，但宏觀層面與偏寬的資金面一直給予市場信心，期債小幅上行。本周各類數(shù)據(jù)消息頻出，通脹與社融信貸數(shù)據(jù)均超市場預(yù)期，疊加4月11日盤中10年期中美利差出現(xiàn)倒掛，期債上方承壓轉(zhuǎn)頭向下。那么期債是否出現(xiàn)拐點？后續(xù)是否還有機會？

今年2—3月境外機構(gòu)減持中債規(guī)模連創(chuàng)歷史新高。3月境外機構(gòu)利率債托管規(guī)模繼續(xù)下降，境外機構(gòu)分別減持國債、政策性銀行債518億元和397億元。不過商業(yè)銀行配置力量凸顯，沖抵了減持壓力。人民幣匯率指數(shù)在3月31日出現(xiàn)小幅下降后，連續(xù)兩周呈現(xiàn)回彈。通過影響匯率定價的兩大因素——貿(mào)易順差和實際利差來看，當前出口仍維持強勁，實際收益率之差仍闊，目前匯率并未出現(xiàn)大幅波動。后續(xù)隨著外需動能的放緩與美國通脹的觸頂回落，匯率上方將承壓。另外，得益于央行對跨境資金施行的嚴格管控，資金外流與匯率風險均相對可控。從歷史來看，利差倒掛的持續(xù)性不強，我們?nèi)跃S持原先判斷，海外因素對貨幣政策的掣肘有限，會對行情構(gòu)成階段性影響，但整體仍需看國內(nèi)經(jīng)濟增速與信用擴張情況。

地緣政治沖突引發(fā)全球性大宗商品價格上行，給我國帶來了較為明顯的輸入性壓力。3月國內(nèi)CPI同比上漲1.5%，非食品價格上漲2.2%，食品價格下降1.5%。原油等能源價格上漲明顯，3月布倫特原油月均價格環(huán)比上漲20.99%，使得我國汽油、柴油和液化石油氣價格分別環(huán)比上漲7.2%、7.8%和6.9%，影響CPI上漲約0.29個百分點。食品類中受國際小麥、玉米和大豆等價格影響，國內(nèi)面粉、食用植物油等價格呈現(xiàn)上漲。不過畜肉類價格環(huán)比下降4.9%，影響CPI下降約0.15個百分點，與原油形成“豬油對沖”?？鄢茉春褪称穬r格，核心CPI繼續(xù)保持穩(wěn)定，同比上漲1.1%，漲幅與2月相同。需要注意的是，除去外部影響，目前疫情使物流受阻，糧油及蔬菜等食品價格有繼續(xù)上漲可能，疫情也將進一步拖累服務(wù)價格，核心CPI或有一定的下行壓力，疊加國際商品價格影響，通脹情況可能會更加復(fù)雜。

3月PPI同比上漲8.3%，PPIRM同比上漲10.7%，延續(xù)下行趨勢，環(huán)比漲幅走闊，分別增長1.1%和1.3%。其中能源、黑色和有色金屬相關(guān)行業(yè)價格繼續(xù)上漲，延續(xù)2月結(jié)構(gòu)，生產(chǎn)資料仍是主要增長項。因為疫情反復(fù)，工業(yè)品的產(chǎn)需旺季一直被推遲，價格走勢糾結(jié)，國際形勢影響下原材料價格支撐中下游產(chǎn)品價格，需求釋放持續(xù)受阻或助推PPI的回落。

3月社融存量為325.64萬億元，同比增長10.6%；3月社融增量4.65萬億元，同比多增1.28萬億元。除貸款同比多增外，增長主要貢獻來自政府債券和票據(jù)。3月新增人民幣貸款3.13萬億元，同比多增約4000億元。其中居民信貸依舊偏弱，同比少增約4000億元，疫情影響下消費疲軟；企業(yè)信貸短端與票據(jù)仍是主要拉動項，這或許與企業(yè)短期資金周轉(zhuǎn)需求上升有關(guān)，中長期的企業(yè)融資需求未見明顯改善。3月新增存款44900億元，同比多增8600億元，M1與M2同比增速分別為4.7%與9.7%，政策推動信貸投放使M2增速回升。

通過各項數(shù)據(jù)對比發(fā)現(xiàn)，信貸的供給實際是大于需求的，政策層面的推動是總量增長的主要驅(qū)動力，而非實際融資需求的回升。今年政府債發(fā)行加快但總規(guī)模變化不大，如果后面沒有更多動作，不排除后續(xù)有回落的可能。

介于當前較為復(fù)雜的內(nèi)外情況，我們認為，市場邏輯仍在“穩(wěn)增長”與“寬信用還需寬貨幣”上，期債或在高位反復(fù)。