主力合約已逐漸移至遠(yuǎn)月，在供需缺口仍然存在的情況下，我們認(rèn)為遠(yuǎn)月的主要矛盾在于通過尋找缺口的解決方式來尋找玉米估值的底部。這就需要依靠對新糧、進(jìn)口和替代谷物的價格關(guān)系來判斷。不過考慮到當(dāng)前春播仍未完全落地，后續(xù)的生長情況和未來進(jìn)口的到港情況也需要進(jìn)一步觀察。那么我們可以退而求其次，通過對當(dāng)前逐漸回歸現(xiàn)實(shí)的近月合約與5-9價差的關(guān)系作為決定當(dāng)前主力合約估值的主要依據(jù)。

說回到現(xiàn)實(shí)，可以看到由于本輪疫情在多地出現(xiàn)，封控措施也隨之出臺，上周基本面情況仍然疲軟。北方港口受到疫情影響，產(chǎn)地到貨困難，港口交投清淡。華南港口的博弈仍在持續(xù)：一方面是下游生產(chǎn)企業(yè)處于對到貨的信心和對飼用消費(fèi)的擔(dān)心帶來的成交偏弱；另一方面是貿(mào)易企業(yè)面對持倉成本和進(jìn)口成本支撐下的挺價意愿。這也讓價格難漲難跌。同樣作為需求方，我們也看到了淀粉深加工的購銷兩難：華北工廠的采購由于疫情的封控措施，導(dǎo)致近兩周到貨量處于低位，同時下游走貨也由于物流受限，疊加下游對后市需求預(yù)期降低，除剛需補(bǔ)庫外，提貨量也呈逐漸減少的態(tài)勢，這也讓深加工淀粉庫存處于季節(jié)性高位。購銷雙弱也讓工廠加工利潤逐漸下行，為了避免損失進(jìn)一步擴(kuò)大而降低開機(jī)水平。

數(shù)據(jù)來源：中信建投期貨

但是這種低迷并不意味著持續(xù)的下跌，相反在近來基本面已經(jīng)達(dá)到觸底的情況下，反彈的可能性也逐漸增加。

一方面從產(chǎn)地的角度，我們可以看到北方港口的陸續(xù)解封，港口的到貨也逐漸恢復(fù)。周末以來汽運(yùn)到港車輛逐漸增加，此前一個月以來以火運(yùn)為主的到港情況逐漸緩解，港口收購也將陸續(xù)恢復(fù)。東北深加工企業(yè)也由于封控處于糧源緊張的情況，使得近期工廠收購逐漸增加，部分工廠已開展競價采購。收購企業(yè)增加也將支撐產(chǎn)地的整體價格。發(fā)往長江地區(qū)和華南的船只逐漸增加，近三周北方港口庫存持續(xù)下降，如果后期沒有更多到貨，預(yù)計(jì)港口庫存下行趨勢將繼續(xù)，并將支撐港口價格。

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華南港口近期也出現(xiàn)了提貨增加的情況，除了進(jìn)口高粱和大麥到貨放緩之外，進(jìn)口谷物的價格與當(dāng)前華南內(nèi)貿(mào)玉米價差并未拉開，供給有限的情況下，剛需補(bǔ)庫也有所增加。從國內(nèi)替代的角度來看，上周最低價小麥拍賣成交率達(dá)96%，2841元/噸的均價也高于上周成交均價132元/噸，拍賣的熱情也帶動了現(xiàn)貨小麥價格上漲，價差再次擴(kuò)大也使得玉米的性價比仍然存在。

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當(dāng)然我們不否認(rèn)由于近期氣溫升高，貿(mào)易商擔(dān)憂糧質(zhì)貼水?dāng)U大而開始出貨的情況發(fā)生，但是考慮到貿(mào)易商建庫存的同時將帶來倉儲物流等一系列費(fèi)用，貨物的持倉成本也隨之增加。隨著新糧售糧進(jìn)度幾近完成糧源已從農(nóng)民手中轉(zhuǎn)移到貿(mào)易商手中這種情況下，貿(mào)易商在沒看到更利空的預(yù)期下，將會支撐價格。

數(shù)據(jù)來源：Wind，中信建投期貨

除此以外，華北深加工企業(yè)玉米庫存已來到近兩周的低位，而隨著利潤壓降和到貨偏低，開機(jī)率的下行也相應(yīng)降低了加工量，使得庫存累積的速度放緩。如果利潤仍然未見起色，加工量增速放緩也必然帶來淀粉庫存企穩(wěn)，下游企業(yè)的剛需購貨的邊際成本或?qū)⒃黾?，而考慮到淀粉價格彈性大于玉米，上漲帶來的價格水平或更劇烈，這也更有利于米-粉價差的走擴(kuò)。

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除基本面外，可以看到疫情新增勢頭逐步得到控制，各地物流也在逐漸恢復(fù)。而本輪公共衛(wèi)生事件所涉病毒變種的傳播性更強(qiáng)，使得各地區(qū)均需要采取更嚴(yán)格和更快速的封控措施；另一方面，對長時間封控的擔(dān)憂或改變居民消費(fèi)習(xí)慣，從以往對食品的少建庫存或不建庫存的態(tài)度逐漸變?yōu)槎嘟◣齑婊蛘叱＝◣齑娴南M(fèi)習(xí)慣，或增加食品端的需求，進(jìn)而增加飼料和深加工的需求潛力。

如果基于基準(zhǔn)交割地的北港購貨成本進(jìn)行計(jì)算，可以看到當(dāng)5月盤面價格來到2840的位置時，對應(yīng)到當(dāng)前的現(xiàn)貨收購價格約為2780，而這個價格高于3月中旬收購持倉到當(dāng)前的成本10-15元左右，如果考慮質(zhì)量貼水或者貨損，意味著繼續(xù)下行有利于近月合約的買方交割，說明盤面將在此位置存在支撐。另一方面，遠(yuǎn)月盤面在持倉成本和遠(yuǎn)月對種植的升水作用下會或進(jìn)一步走闊，如果價差低于持倉成本線，此時的遠(yuǎn)月合約也將獲得低于成本的估值水平。

建議關(guān)注港口到貨情況，另外建議關(guān)注近日哈爾濱和松原新增病例上升的態(tài)勢對于周邊物流的影響。遠(yuǎn)月關(guān)注春播種植進(jìn)展和成本的變化。操作建議以觀望為主，逢低可多單進(jìn)入。