目前，國(guó)內(nèi)疫情再次出現(xiàn)多點(diǎn)散發(fā)趨勢(shì)，這將限制市場(chǎng)利率的頂部。因此，期債市場(chǎng)走向仍要看疫情形勢(shì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況，拐點(diǎn)出現(xiàn)前，期債市場(chǎng)仍存在較好的交易機(jī)會(huì)。

上周，銀行間資金供給充足，4月22日隔夜利率創(chuàng)近3個(gè)月新低。央行本次降準(zhǔn)幅度小于市場(chǎng)預(yù)期，并且4月MLF利率與LPR報(bào)價(jià)并未調(diào)降，預(yù)期落空疊加寬信用難消，使得上周十年期國(guó)債期貨主力合約價(jià)格累計(jì)下跌0.57%，五年期國(guó)債期貨主力合約價(jià)格下跌0.49%，兩年期國(guó)債期貨主力合約價(jià)格下跌0.21%，債市情緒有所轉(zhuǎn)弱。

目前來(lái)看，貨幣政策不及預(yù)期使部分投資者對(duì)債市的擔(dān)憂加劇，筆者認(rèn)為，可以給期債市場(chǎng)再多點(diǎn)耐心和信心。

一是央行若直接對(duì)名義利率進(jìn)行調(diào)整，在目前美債收益率持續(xù)上行的情況下將有多重隱患。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾表示，將在5月的議息會(huì)議上討論加息50個(gè)基點(diǎn)，如果美聯(lián)儲(chǔ)加息，將進(jìn)一步加大人民幣匯率的貶值壓力，加劇資金外流風(fēng)險(xiǎn)。此外，央行行長(zhǎng)在博鰲亞洲論壇2022年年會(huì)上表示，中國(guó)貨幣政策的首要任務(wù)是維護(hù)物價(jià)穩(wěn)定。名義利率的調(diào)整受內(nèi)外多方因素牽制。

二是目前政策正在多管齊下引導(dǎo)實(shí)際利率下行。MLF調(diào)降的本質(zhì)是為了降低銀行負(fù)債端的成本，從而擴(kuò)張社會(huì)融資，屬于央行“百寶箱”方法的一種，除了常見的直接性下調(diào)政策利率外，還有降準(zhǔn)、低息再貸款、降低銀行撥備覆蓋率、增加銀行超額儲(chǔ)備金等多種方式。因此，我們不必著眼于MLF利率，應(yīng)該多關(guān)注目前眾多舉措是否正在推動(dòng)實(shí)際利率的下行。

從近期的一系列政策來(lái)看，4月13日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議鼓勵(lì)大型銀行有序降低撥備率，此舉有利于銀行利用釋放的資金減輕資產(chǎn)質(zhì)量壓力，引導(dǎo)資金向有較大信貸投放風(fēng)險(xiǎn)的小微企業(yè)傾斜，從而加大受困市場(chǎng)主體的金融支持力度，加大經(jīng)營(yíng)性貸款支持。4月14日，央行提出設(shè)立科技創(chuàng)新再貸款和普惠養(yǎng)老專項(xiàng)再貸款，利率均為1.75%，以低息再貸款直接降低銀行成本。4月15日，央行宣布下調(diào)存款準(zhǔn)備金率，雖受中美利差影響降準(zhǔn)幅度受限，但是也表明了國(guó)內(nèi)政策“以我為主”和“更加主動(dòng)”的態(tài)度，意圖“通過金融機(jī)構(gòu)傳導(dǎo)可促進(jìn)降低社會(huì)綜合融資成本”。4月18日，央行與國(guó)家外匯局出臺(tái)23條舉措，全力做好疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展金融服務(wù)，除多項(xiàng)再貸款支持工具外，央行表示，截至4月中旬已向中央財(cái)政上繳6000億元，相當(dāng)于投放基礎(chǔ)貨幣6000億元，與全面降準(zhǔn)0.25個(gè)百分點(diǎn)基本相當(dāng)?？梢钥闯?，多項(xiàng)政策正在協(xié)同引導(dǎo)銀行負(fù)債成本下行、推動(dòng)企業(yè)融資成本下降。債券市場(chǎng)上，4月上旬，各類債券收益率均有不同程度的下行，實(shí)際利率或正在逐步向下運(yùn)行，從而刺激投資的擴(kuò)張。

三是近期貨幣政策雖體現(xiàn)出幅度小、力度小的特點(diǎn)，但是并非進(jìn)入尾聲的征兆。相比于2020年，本輪政策規(guī)模確實(shí)較小，但是相對(duì)應(yīng)的，2020年“債?！敝芷谝草^短暫，十年期國(guó)債期貨主力合約價(jià)格自2020年1月至4月急漲4.87%后，快速切換進(jìn)入熊市。如今，政策采取小步進(jìn)場(chǎng)的方式，除了宏觀審慎與連續(xù)性的體現(xiàn)外，也有助于應(yīng)對(duì)較長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)承壓周期，拉長(zhǎng)“債牛”時(shí)間。市場(chǎng)中，短券表現(xiàn)明顯好于中長(zhǎng)券，顯示投資者相對(duì)謹(jǐn)慎的態(tài)度，這是由于前期過于樂觀，“小幅多次”的政策模式將不斷調(diào)整市場(chǎng)預(yù)期，“小步伐”也為后續(xù)政策留有空間。

可以看出，近期的多種利空消息使市場(chǎng)情緒有所放大，短期可能很難快速恢復(fù)，但是目前權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)出較弱的市場(chǎng)信心，所以說，利率將大幅上行還為時(shí)尚早。此外，目前國(guó)內(nèi)疫情再次出現(xiàn)多點(diǎn)散發(fā)趨勢(shì)，將限制市場(chǎng)利率的頂部，期債市場(chǎng)走向仍要看疫情形勢(shì)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況，拐點(diǎn)出現(xiàn)前，期債市場(chǎng)仍存在較好的交易機(jī)會(huì)。

需要注意的是，進(jìn)入4月以來(lái)，銀行間市場(chǎng)質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)平均利率持續(xù)向下偏離基準(zhǔn)利率。從歷史資料看，資金利率持續(xù)低于政策利率時(shí)，央行可能會(huì)采取措施使資金面回歸中性水平。不過，不管是貨幣政策回歸中性，還是央行在公開市場(chǎng)回收流動(dòng)性，前提仍要看經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。