2022年以來玉米價格漲勢不斷，現(xiàn)貨價和期貨價均創(chuàng)出歷史新高。展望后續(xù)，玉米價格有哪些風險點？玉米價格上漲有何影響？我們認為，2022年后期玉米價格走勢仍面臨進口受限、農(nóng)資成本抬升、供給彈性弱庫存較低等三大上漲風險，但好在飼料和燃料方面的需求壓力是邊際緩解的，雖有漲價壓力，但較難大幅上行，維持高位的概率相對較大。

俄烏沖突影響玉米進口

烏克蘭是全球主要玉米生產(chǎn)國和出口國。2020年全球玉米產(chǎn)量約11.62億噸，烏克蘭產(chǎn)量占比約2.6%；全球玉米出口量約1.93億噸，烏克蘭的出口占比是14.5%。此外，烏克蘭的玉米貿(mào)易外向度在主要出口國家中是最高的，其玉米出口量占國內產(chǎn)量的比重達到92.3%。

圖1 2020年全球玉米產(chǎn)量情況

圖2 2020年全球玉米出口情況

4月底至5月中上旬是烏克蘭玉米的播種季節(jié)。而俄烏沖突從2月爆發(fā)以來，目前仍未有結束的跡象。沖突對烏克蘭玉米生產(chǎn)和出口影響極大，表現(xiàn)為春播面積可能減少30%以上、農(nóng)機燃料供應短缺、燃料儲存設施被破壞、化肥短缺、港口設施被破壞等突出問題。俄烏沖突或將實質性影響2022年烏克蘭的玉米生產(chǎn)和出口。中國玉米自給率相對較高，但烏克蘭是中國玉米進口的主要來源國之一。若烏克蘭玉米生產(chǎn)和出口受限，對中國玉米進口影響很大。

農(nóng)資價格高位抬升種植成本

玉米種植成本中，人工成本占比最大，機械和化肥次之，隨后是農(nóng)藥和種子。兩個角度，一是從投入產(chǎn)出表視角，農(nóng)產(chǎn)品（000061）生產(chǎn)成本中，人工成本占比70%，中間物質成本投入占比33.3%。中間投入中，占比較高的是農(nóng)產(chǎn)品（9.9%，種子）、肥料（8.8%）、農(nóng)藥（2.6%）。二是從調研數(shù)據(jù)看，2018年山東玉米生產(chǎn)成本中，占比較大的是人工（50%-53%）、機械（16%-18%）、化肥（13%-15%）、農(nóng)藥（3%-5%）、種子（5%）等。

圖3 農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)成本（投入產(chǎn)出表視角）

圖4 玉米生產(chǎn)成本（調研數(shù)據(jù)）

2022年受上游原油、煤炭價格維持高位影響，化肥、農(nóng)藥等農(nóng)資價格大幅上漲，將抬高玉米的種植成本，助推玉米價格上漲。

一是化肥。成本方面，國內外的化肥價格走勢基本一致，2022年國際化肥價格有繼續(xù)上漲風險（原油價格高位、俄烏沖突、化肥主產(chǎn)國限制出口），上游合成氨和硫酸等價格上漲，也在支撐國內化肥價格。需求方面，國內當前已進入春耕期，春耕需求也對化肥價格有所支撐?；跉v史經(jīng)驗，國內外化肥價格上漲，2022年國內玉米價格上漲或維持高位的可能性較大。

二是農(nóng)藥。與化肥一樣，2022年農(nóng)藥價格也存在成本抬升和春耕需求支撐的上漲邏輯，從歷史經(jīng)驗看，農(nóng)藥價格維持高位也將抬升玉米種植成本。

供給彈性弱，庫存較低

2016年中國取消玉米臨時收儲政策后，玉米種植面積占比見頂回落；為了去玉米庫存，2017年十五部委聯(lián)合提出“適度發(fā)展糧食燃料乙醇”，玉米開始去庫。另一方面，玉米下游飼料深加工和燃料乙醇發(fā)展帶來的需求卻日趨旺盛，在供需格局逐漸改善背景下，玉米價格開始開啟上行周期。

就2022年情況來看，國內玉米種植面積很難大幅增長（政策已有預期），供給彈性較弱，且?guī)齑嫒匀惠^低，供給端的價格上漲壓力較大。供給方面，在2022年仍要擴大大豆和油料種植面積的基礎上，中國玉米種植面積難以大幅提高。庫存方面，2019年以來中國玉米庫存和庫消比維持近年來低位。

圖5 玉米庫存及庫銷比維持低位圖5 玉米庫存及庫銷比維持低位

需求壓力邊際緩解

2022年玉米的需求壓力應該是邊際緩解的，體現(xiàn)在兩個方面：

一是政策對下游需求的限制。2020年底以來，政府再次收緊玉米深加工項目審批，嚴格限制玉米燃料乙醇加工產(chǎn)能擴張；2022年中央1號文件提出“嚴格控制以玉米為原料的燃料乙醇加工”。即使在2022年油價高企的情況下，中國燃料乙醇產(chǎn)量也難以增長。

二是飼料需求會有所回落。隨著2022年生豬和肉雞產(chǎn)能的收縮去化，玉米的飼料需求將回落。中國玉米消費，70%左右用于飼料，25%左右用于淀粉、乙醇、檸檬酸等深加工，5%左右用于食用和其他消費。在飼料需求中，豬飼料和肉禽飼料合計占比超過75%，2022年生豬和肉雞產(chǎn)能去化，玉米的飼料需求料將回落。

玉米價格上漲有何影響？

宏觀層面看，玉米價格上漲的影響主要分析應體現(xiàn)在通脹層面，但影響有限。中國糧食消費結構以稻谷和小麥為主，CPI（居民消費價格指數(shù)）糧食價格基本與粳稻價格走勢一致，而與大豆、玉米價格走勢相關性不大，稻米價格不漲，CPI糧食就沒有上漲風險。2009年至今，CPI糧食與國內稻谷、小麥、玉米和大豆價格的相關性為0.93、0.87、0.29、0.19。

圖6 中國CPI糧食價格與粳稻價格最相關

圖7 中國主糧消費結構圖

權益層面，玉米價格相對糧食價格的走勢與31個三級行業(yè)相對上證綜指走勢的相關性極強，2009年以來的相關系數(shù)超過±0.7。這些關系或許難以從實際情況去理解其影響邏輯，但在超過十年的歷史數(shù)據(jù)中，卻呈現(xiàn)出較強且穩(wěn)定的相關關系，正相關關系較強的有工程機械整機、啤酒、其他酒類，負相關關系較強的有住宅開發(fā)、水泥制品、農(nóng)商行。