投資者信心開始逐步恢復，A股的韌性明顯增強，人民幣匯率波動和美聯儲加息對A股的影響也明顯衰減，預計市場開啟持續(xù)數月的中期修復行情，現代化基建、地產、復工復產和消費修復四大主線輪動慢漲。一方面，多重因素改善下投資者信心開始逐步恢復。疫情防控局面有明顯改觀，市場更堅定了奧密克戎可以被有效控制的信心；預計4月是全年經濟低點，復工復產將推動經濟從5月開始趨勢性好轉；海外通脹壓力成為矛盾焦點，貿易環(huán)境或階段性改善；投資者倉位充分調整后市場賣壓明顯消退，近期持續(xù)有增量資金底部布局。另一方面，匯率波動和美聯儲加息對A股的影響已經衰減。從影響匯率的因素來看，跨境資金流動穩(wěn)定，持續(xù)快速的單邊匯率波動很難持續(xù)；同時，配置型外資恢復凈流入趨勢，國內投資者對美聯儲本輪加息的博弈行為在4月也已經完成，5月后明顯減弱。整體而言，市場信心開始逐步恢復，預計A股正式開啟持續(xù)數月的中期修復行情，建議堅定布局現代化基建、地產、復工復產和消費修復四大主線。

投資者信心開始逐步恢復，A股的韌性明顯增強

1)疫情防控局面有明顯改觀，市場更堅定了奧密克戎可以被有效控制的信心。上海疫情已經得到了有效控制，隔離管控區(qū)外的陽性病例數已持續(xù)一周維持低位，8個區(qū)已經符合官方界定的社會面基本清零標準。日均治愈出院及解除醫(yī)學觀察的病例數達到了日均新增陽性病例數的三倍以上，方艙使用率明顯下降，醫(yī)療資源被逐步釋放，后續(xù)上海有充足的力量解決老舊小區(qū)等疫情防控的難點。目前上海防范區(qū)人口數已達到封控區(qū)與管控區(qū)人口數之和的3倍以上，差異化防控效果顯著。吉林在5月12日首次實現了全部新增病例的清零，從疫情爆發(fā)到實現社會面清零用了44天，從社會面清零到首次絕對病例數清零用了28天。此外，從整車貨運指數來看，吉林公路貨運指數在最低點僅有疫情前水平10%，實現社會面清零時僅恢復到19%，但社會面清零后24天之后就恢復到疫情前水平的50%，近一周以來恢復速度明顯加快。綜合而言，無論是上海近期疫情狀況的好轉，還是吉林完整的疫情防控周期演化經驗，都證明了奧密克戎在動態(tài)清零政策下是可以被有效控制的，同時吉林的案例給了投資者一個清晰的時間維度的指引，疫情所帶來的不確定性明顯下降。

2)預計4月是全年經濟低點，復工復產將推動經濟從5月開始趨勢性好轉。5月13日的上海市疫情防控工作新聞發(fā)布會上提出“在本月中旬實現社會面清零，屆時實施有序放開向常態(tài)化防控下的高中低風險地區(qū)分類管理轉變”目標，5月下旬長三角地區(qū)大范圍的復工復產可期。隨著5月以來吉林、上海等地區(qū)疫情逐步得到有效控制，復工復產穩(wěn)步推進，以及穩(wěn)增長政策效果的逐步體現，4月大概率是全年經濟低點，后續(xù)宏觀經濟將重新回到逐月向好的趨勢當中。全國公路整車貨運指數已經恢復到3月底上海全域靜態(tài)管理之前的水平，但上海地區(qū)的貨運指數依舊在低位徘徊，參考吉林的案例，預計5月底到6月上海地區(qū)物流效率會有一個快速的爬坡期，復工復產的實際效果預計也有明顯提升。穩(wěn)增長的政策持續(xù)發(fā)力，5月以來國常會、一行兩會及各部委加速落實政治局會議精神，5月11日國常會明確強調財政和貨幣政策要以就業(yè)優(yōu)先為導向，退減稅、緩繳社保費、降融資成本等都著力指向穩(wěn)市場主體穩(wěn)崗穩(wěn)就業(yè)，以保基本民生、穩(wěn)增長、促消費。我們預計這些直接針對市場主體的刺激政策將更快并更有效地推動經濟修復。

3)海外通脹壓力成為矛盾焦點，貿易環(huán)境或階段性改善。海外嚴重的通脹壓力可能階段性改變部分國家政府政策重心以穩(wěn)定選民。美國4月CPI同比上漲8.3%，打破了市場對通脹見頂后快速回落的預期。2022年3月以來美國居民實際消費支出水平已經開始呈現負增長趨勢，通脹可能成為左右年末中期選舉的一個重要因素，迫使拜登政府調整工作重心。5月10日，拜登表示“應對通貨膨脹問題是美國聯邦政府的優(yōu)先事項，而為此是否需取消關稅正在討論中”。美聯儲主席鮑威爾在5月13日正式連任后的采訪中也表示“讓通脹重新得到控制”是美聯儲接下來的首要任務。此外，歐盟成員國在3月21日就針對俄羅斯加碼制裁舉行會議討論，而討論結果最終未能就針對俄羅斯實施能源制裁禁運達成共識，巨大的能化成本上升壓力下，短期內歐洲與俄羅斯徹底脫鉤難度較大，俄烏問題短期內繼續(xù)激化的可能性在降低。

4)投資者倉位充分調整后市場賣壓明顯消退，近期持續(xù)有增量資金底部布局。根據我們的渠道調研，中小型私募最近兩周倉位穩(wěn)定在65%附近，繼續(xù)保持在2018年四季度以來的最低倉位水平附近運行，主動型存量公募產品的凈贖回率從四月中旬的千分之六附近已經降至千分之一以下，上周甚至轉為小幅凈申購。產業(yè)資本加速流入，上市公司和重要股東層面自3月以來較為積極地回購和增持?；刭彿矫妫?022年3-4月上市公司在二級市場的回購金額分別達到95億元和77億元，5月至今累計回購金額已達到約65億元；重要股東增持方面，2022年3月增持規(guī)模突破百億至103億元，是2021年4月以來的最高水平，4月繼續(xù)保持在75億的較高位置，5月截至13日已增持27億元。

人民幣匯率波動和美聯儲加息對A股的影響明顯衰減

1)跨境資金流動穩(wěn)定，持續(xù)快速的單邊匯率波動很難持續(xù)。從跨境資金流來看，近期人民幣快速貶值階段并未出現明顯的資金流出。配置型外資4月及5月(截至13日)分別凈流入78和30億元，已完全“回補”了3月階段性凈流出的規(guī)模。債市方面，4月境外機構凈賣出人民幣債券規(guī)模為501億元，環(huán)比3月減少了約45%。外商直接投資方面，前四月累計達到745億美元，同比增長26.2%，是2003年以來的第二高增速，即便在4月，單月同比增速也達到了8.7%，明顯高于2010~ 2020的同期水平。整體而言，4月以來匯率的單邊貶值更多可能來源于疫情影響下海外投機資金對于中國出口趨勢的悲觀預期，而非資本項下的資金流出。隨著疫情得到控制，復工復產推進，加之匯率貶值以及未來對美關稅可能出現的下調，預計出口也會出現修復，從而恢復正常的人民幣供需關系。央行在一季度貨幣政策執(zhí)行報告當中也強調 “保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”，目前仍有充足工具應對匯率波動，包括不限于外匯存款準備金率、企業(yè)跨境融資宏觀審慎調節(jié)參數、逆周期因子等，持續(xù)快速的單邊匯率波動難以持續(xù)。

2)國內投資者對美聯儲本輪加息的博弈行為在5月后明顯減弱。年初至今，除3月中下旬美債利率上升與北上資金凈流出有一定相關性外，其余時間并沒有明顯的關聯性，4月以來美債利率快速上行但配置型外資恢復了小幅凈流入趨勢。美聯儲加息以及美債收益率上行與A股的關聯性更多來自于國內投資者基于宏觀邏輯的博弈行為，一部分投機資金因為擔心美債收益率上行導致外資流出和成長股“殺估值”而拋售股票，導致了在特定市場情緒低迷時期出現了美債收益率上行和A股下跌的關聯性。不過，4月國內疫情對正常生產活動以及基本面的影響已經明顯蓋過了海外因素對于投機資金情緒的影響，博弈性資金在4月的拋售中可能已經充分減倉，到4月末仍然堅定持有股票甚至愿意逐步加倉的投資者，基本不會因為美聯儲加息和美債收益率上行這一類的情緒邏輯而影響對A股的判斷。這也是5月以來A股獨立于海外市場出現上漲的很重要原因，博弈海外加息邏輯的投機資金在充分拋售后，短期內對A股缺乏邊際定價能力。

預計投資者信心恢復驅動市場開啟持續(xù)數月修復行情，四大主線輪動慢漲

1)市場韌性不斷增強，A股正式開啟預計持續(xù)數月的中期修復行情。疫情防控局面的明顯改善堅定了投資者對于奧密克戎能夠被有效控制的信心，預計4月是全年經濟的低點，后續(xù)基本面預期進入到持續(xù)修復通道，海外通脹重壓下改善貿易環(huán)境可能階段性成為部分國家政府的工作重心，同時投資者倉位在4月的系統(tǒng)性下降也意味著賣壓的明顯釋放，投資者信心逐漸恢復。此外，近期跨境資金流動穩(wěn)定，出口恢復后人民幣匯率也會恢復穩(wěn)定，國內博弈海外加息邏輯的投機資金在4月充分拋售后，短期內對市場缺乏邊際定價能力。多重因素改善下，A股對利空因素的反應趨于鈍化，已經步入一個預計持續(xù)數月的緩慢修復行情。

2)堅定布局現代化基建、地產、復工復產和消費修復四大主線。配置上，全年維度，建議圍繞現代化基建以及地產布局，基建領域重點關注低估值建筑龍頭、電網、數據中心和云基礎設施，地產領域重點關注優(yōu)質開發(fā)商、物管和建材。季度維度，建議積極增配復工復產的相關行業(yè)，重點關注智能汽車及零部件、半導體、光伏風電設備等。月度維度，建議聚焦消費修復相關的航空、酒店、免稅、食飲、百貨商超，在規(guī)模性疫情消退、市場主體紓困和消費刺激等一攬子政策下，預計這些行業(yè)將迎來階段性恢復。

風險因素

疫情反復；中美科技貿易領域摩擦加劇；國內政策及經濟復蘇進度不及預期；海內外宏觀流動性超預期收緊；俄烏沖突進一步升級。