最近豬市比較火熱，除了現(xiàn)貨節(jié)節(jié)攀高，期貨和仔豬價格也不遑多讓，整個產(chǎn)業(yè)進入到了產(chǎn)能去化的顯性階段，大家對未來的預期都比較高，新周期開啟的聲音不絕于耳。關于豬市是否進入到新一輪上漲周期的討論，筆者在上一篇關注生豬的文章以及日常分析中中已經(jīng)做了較充分的論述，在此不贅述。比較遺憾的是，本輪周期似乎到的比我們預計的更早一些，力度也似乎比預計的大，從3月份低點的11.5元/公斤算起，迄今反彈幅度已經(jīng)接近了40%，廣東上漲幅度更是接近50%，來的很突然，以至于很多市場交易者沒有做好充分的準備，甚至還有人認為是反彈不是反轉而去逆勢做空的。誠然，本輪上漲有一些偶發(fā)性因素的推波助瀾，例如廣東禁運，例如疫情封控導致的物流阻塞與超量備貨等，但是如果我們看看今年上半年飼料上漲后養(yǎng)豬行業(yè)的虧損程度，歷史最高；再看看今年春節(jié)后巨量的屠宰規(guī)模，背后對應的是消費的接受和認可程度；疊加從去年6-7月開始的母豬產(chǎn)能去化，以及去年10月以后仔豬價格的開始反彈，分別滯后10個月和6個月來看，反彈時點的選擇還是很順理成章的。

當下豬價的反彈正處于兌現(xiàn)階段，產(chǎn)能的去化開始顯性化，通俗地講就是減量已經(jīng)發(fā)生，豬價的反彈也是一件應該去發(fā)生的事。從去年6月份母豬開始去化開始，排除壓欄導致的體重上升以及出欄節(jié)奏等因素，未來幾個月供應還將進一步縮減，并依次減量持續(xù)至年底。不過，短期豬價的反彈明顯摻雜了較強的情緒性因素，換句話說供應減量確實在發(fā)生，但數(shù)量上應該是溫和的，也不至于導致豬價一下子原地起跳。這當中情緒性的惜售、壓欄、二次育肥乃至肥轉母等因素功不可沒，從這個角度看，未來豬價整體趨勢應該是向上，但由于前期摻雜了太多的情緒因素，中途也必將伴隨著情緒釋放和兌現(xiàn)所帶來的節(jié)奏性波動，從而加大了盤面來回震蕩的可能性；尤其在遠月享有較高升水的背景下，現(xiàn)貨的任何可能的趨勢性回調都將被空頭加以利用，也可能成為多頭的驚弓之鳥，這是未來做多期貨需要留意的情況。而當這些因素兌現(xiàn)以后，供應的縮量必將再次顯性化，供應曲線有再次往下?lián)舸┬枨笄€的可能，那時才可能是現(xiàn)貨上漲的加速。

談回遠月估值的問題，我們認為當下需要考慮三個方面的問題。一是生鮮品的特性，現(xiàn)在的貨很難交割到未來，期現(xiàn)套利無法大量實現(xiàn)，因此估值在驅動面前，往往是一個偽命題，除非有大量空頭和產(chǎn)業(yè)力量去與之抗衡，而在現(xiàn)貨上漲階段，排除現(xiàn)貨多頭牌已打盡或者對未來十分悲觀的情況，產(chǎn)業(yè)套保往往會逐次抬高入場預期，以等待更好的價位。從這個意義上講，對生鮮品來說，驅動才是首先要考慮的，在現(xiàn)貨驅動往上的階段，理論上估值可以無限高，遠月升水再高，也不是可以做空的理由。這提醒我們，生豬的交易，對時機的選擇大于對估值討論的意義。但是對于節(jié)奏交易者以及產(chǎn)業(yè)套保而言，清楚當前估值的位置也是十分必要的，因為前者需要捕捉驅動瞬時變化帶來的波動，而后者的入場往往更倚賴定性而非定量分析，對結果的看重大于過程。

其次，正如我們在前面所提到的，本輪周期的開啟早于市場多數(shù)參與者的預期，帶來的后果就是產(chǎn)能去化提前停止，去化程度也不盡人意。4月官方母豬去化環(huán)比縮小到0.18%，截止4月母豬較高點去化幅度僅8.47%，4月涌益數(shù)據(jù)母豬環(huán)比降幅縮小至0.13%，卓創(chuàng)4月母豬存欄環(huán)比止降轉升2.8%，養(yǎng)殖扭虧為盈的預期，或令接下來幾個月的產(chǎn)能去化繼續(xù)停滯。母豬配種數(shù)量開始回升，而母豬的產(chǎn)子效率也大幅提升，涌益數(shù)據(jù)顯示，21年5月開始，由于產(chǎn)業(yè)下行，大量企業(yè)開始淘汰低效率的三元母豬，二元占比逐漸回升，這部分高效率的母豬產(chǎn)子正好對應到今年的3-4月份，4月份母豬分娩窩數(shù)環(huán)比增加了4.7%，窩均健子數(shù)也環(huán)比增加1.5%，仔豬出生數(shù)環(huán)比增加6.2%，這些仔豬都將在下半年至年底前成為肥豬出欄，從而加大了下半年至明年初的壓力。另外，回顧2020至2021兩年種豬進口量達到5萬頭以上，進口的種豬到國內繁育到商品代（三元）生豬出欄需要2.5-3年時間，未來母豬后備產(chǎn)能充足，結合當下產(chǎn)能去化的提前終止，養(yǎng)殖業(yè)的扭虧為盈或許也預示著下一個下跌周期不會很遠，反觀現(xiàn)在盤面遠月利潤動輒在300-500元/頭以上，估值無疑是偏高的，產(chǎn)業(yè)套保頭寸可以逢高關注。

最后，回歸遠月的估值區(qū)間，市場目前有兩種不同的觀點，一種認為價格由供需決定，在市場計入后非瘟的正常時代，價格波動區(qū)間會集中在10-20元/公斤的正常區(qū)間，低于10元的現(xiàn)金流成本會導致產(chǎn)能去化，而高于20元會集中抑制需求同樣不可持續(xù)。另一種觀點則認為價格更多由盈利決定，往年18-20元/公斤對應于頭均300元左右的常規(guī)利潤，高于這個價格就會觸發(fā)供應彈性，而在現(xiàn)今成本提高的3-4元/公斤背景下，區(qū)間也將相應上移至13-24元/公斤。我們認為這是供給端定價還是需求端定價的問題，前者要利潤，要更高的上限；后者認為需求端抑制價格，要盡量低的上限。長期來看，決定生豬價格的應該是供應端，需求端相對平和，所以如果真的過?；蛘叨倘?，上限和下限都應該被放大，盈利決定產(chǎn)能的去化或者恢復；但是如果供應端缺口或者過剩沒有那么突出，則上下限應該都是由供需或者說需求端的抑制來定價的。當前看今年缺豬沒那么嚴重，更傾向于是后者，因此我們認為今年20元/公斤左右的現(xiàn)貨價格大概率是估值的上限，也決定了盤面較難沖破此位置的壓力，但由于目前驅動往上，注定了多頭會反復測試和沖擊該壓力位。