截至2022年5月，美國CPI與核心CPI同比增速分別達到8.5%與6.0%。如圖1所示，雖然這一數(shù)據(jù)距離1970年代的高點還有差距，但也已經(jīng)是自1980年代初期以來的最高通脹水平。為了遏制本輪通脹，迄今為止美聯(lián)儲已經(jīng)三次加息，累計加息150個基點。從今年6月起，美聯(lián)儲也已經(jīng)開始縮表，6-8月每月縮表475億美元，之后每月縮表950億美元。

然而一個核心問題是，本輪美國通貨膨脹壓力究竟來自需求側還是供給側？如果通脹壓力主要來自需求側，那么通過貨幣政策收縮來進行需求管理，自然無可厚非。但如果通脹壓力主要來自供給側（也即總供給曲線左移），那么通過貨幣政策收縮來遏制通脹，就可能導致總產出發(fā)生劇烈收縮，從而使美國經(jīng)濟迅速陷入衰退。因此，厘清通脹壓力的來源至關重要。

如圖2所示，盡管當前美國CPI同比增速還顯著低于1970年代，但當前美國PPI同比增速已經(jīng)非常接近1970年代的水平。截至2022年5月，美國CPI同比增速為8.5%，但PPI同比增速高達21.5%。兩者差距高達13個百分點。如圖2所示，美國CPI與PPI同比增速之間的裂口是有史以來最大的。如果PPI增速顯著高于CPI增速，這意味著通脹壓力很可能更多源自供給側。

圖3與圖4分別列示了美國CPI與PPI分項指數(shù)的變動。不難看出，在CPI分項指數(shù)中，漲幅最大的是交通運輸項目；在PPI分項指數(shù)中，漲幅最大的是燃料項目。事實上，在CPI分項指數(shù)中，2022年5月，漲幅最大的前三位分別為：交通運輸（同比19.4%）、食品飲料（9.7%）與住房（6.9%）。在PPI分項指數(shù)中，2022年5月，漲幅最大的前三位分別為：燃料（同比55.6%）、農產品（25.1%）與金屬（21.7%）。這意味著，無論是CPI還是PPI分項指數(shù)變動來看，本輪美國通脹更多具有成本驅動的特征，更多受到國際油價上漲的帶動。而國際油價的上漲又與俄烏沖突高度相關。

如果美國的通脹壓力主要來自需求側（在圖5左邊的坐標系中，這意味著總需求曲線AD0右移至AD1），那么通過美聯(lián)儲收緊貨幣政策（將AD1左移至AD2），就可以既抑制通貨膨脹（從P1到P2）又抑制經(jīng)濟過熱的目的。但如果美國的通脹壓力主要來自供給側（在圖5右邊的坐標系中，這意味著總供給曲線AS0左移至AS1），那么要通過貨幣政策來遏制通貨膨脹，美聯(lián)儲必須把總需求曲線由AD0左移至AD1，然而，由此付出的代價是產出由Y0陡降至Y2。

綜上所述，由于本輪美國通貨膨脹壓力的根源可能更多源自供給側，那么美聯(lián)儲快速收縮貨幣政策的做法可能是相當危險的。如果操作不當，很可能讓美國經(jīng)濟迅速陷入一場衰退。