截至2022年5月，美國(guó)CPI與核心CPI同比增速分別達(dá)到8.5%與6.0%。如圖1所示，雖然這一數(shù)據(jù)距離1970年代的高點(diǎn)還有差距，但也已經(jīng)是自1980年代初期以來(lái)的最高通脹水平。為了遏制本輪通脹，迄今為止美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)三次加息，累計(jì)加息150個(gè)基點(diǎn)。從今年6月起，美聯(lián)儲(chǔ)也已經(jīng)開始縮表，6-8月每月縮表475億美元，之后每月縮表950億美元。

然而一個(gè)核心問(wèn)題是，本輪美國(guó)通貨膨脹壓力究竟來(lái)自需求側(cè)還是供給側(cè)？如果通脹壓力主要來(lái)自需求側(cè)，那么通過(guò)貨幣政策收縮來(lái)進(jìn)行需求管理，自然無(wú)可厚非。但如果通脹壓力主要來(lái)自供給側(cè)（也即總供給曲線左移），那么通過(guò)貨幣政策收縮來(lái)遏制通脹，就可能導(dǎo)致總產(chǎn)出發(fā)生劇烈收縮，從而使美國(guó)經(jīng)濟(jì)迅速陷入衰退。因此，厘清通脹壓力的來(lái)源至關(guān)重要。

如圖2所示，盡管當(dāng)前美國(guó)CPI同比增速還顯著低于1970年代，但當(dāng)前美國(guó)PPI同比增速已經(jīng)非常接近1970年代的水平。截至2022年5月，美國(guó)CPI同比增速為8.5%，但PPI同比增速高達(dá)21.5%。兩者差距高達(dá)13個(gè)百分點(diǎn)。如圖2所示，美國(guó)CPI與PPI同比增速之間的裂口是有史以來(lái)最大的。如果PPI增速顯著高于CPI增速，這意味著通脹壓力很可能更多源自供給側(cè)。

圖3與圖4分別列示了美國(guó)CPI與PPI分項(xiàng)指數(shù)的變動(dòng)。不難看出，在CPI分項(xiàng)指數(shù)中，漲幅最大的是交通運(yùn)輸項(xiàng)目；在PPI分項(xiàng)指數(shù)中，漲幅最大的是燃料項(xiàng)目。事實(shí)上，在CPI分項(xiàng)指數(shù)中，2022年5月，漲幅最大的前三位分別為：交通運(yùn)輸（同比19.4%）、食品飲料（9.7%）與住房（6.9%）。在PPI分項(xiàng)指數(shù)中，2022年5月，漲幅最大的前三位分別為：燃料（同比55.6%）、農(nóng)產(chǎn)品（25.1%）與金屬（21.7%）。這意味著，無(wú)論是CPI還是PPI分項(xiàng)指數(shù)變動(dòng)來(lái)看，本輪美國(guó)通脹更多具有成本驅(qū)動(dòng)的特征，更多受到國(guó)際油價(jià)上漲的帶動(dòng)。而國(guó)際油價(jià)的上漲又與俄烏沖突高度相關(guān)。

如果美國(guó)的通脹壓力主要來(lái)自需求側(cè)（在圖5左邊的坐標(biāo)系中，這意味著總需求曲線AD0右移至AD1），那么通過(guò)美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策（將AD1左移至AD2），就可以既抑制通貨膨脹（從P1到P2）又抑制經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的目的。但如果美國(guó)的通脹壓力主要來(lái)自供給側(cè)（在圖5右邊的坐標(biāo)系中，這意味著總供給曲線AS0左移至AS1），那么要通過(guò)貨幣政策來(lái)遏制通貨膨脹，美聯(lián)儲(chǔ)必須把總需求曲線由AD0左移至AD1，然而，由此付出的代價(jià)是產(chǎn)出由Y0陡降至Y2。

綜上所述，由于本輪美國(guó)通貨膨脹壓力的根源可能更多源自供給側(cè)，那么美聯(lián)儲(chǔ)快速收縮貨幣政策的做法可能是相當(dāng)危險(xiǎn)的。如果操作不當(dāng)，很可能讓美國(guó)經(jīng)濟(jì)迅速陷入一場(chǎng)衰退。