7月，A股處于本輪行情的第二階段，政策合力推升基本面預(yù)期預(yù)計將驅(qū)動估值修復(fù)，隨著歐美加息疊加和中報業(yè)績分化等因素擾動，預(yù)計7月行情波動加大，節(jié)奏趨緩，結(jié)構(gòu)上三大板塊輪動重估，建議在消費、成長制造和醫(yī)藥保持均衡配置。首先，政策合力驅(qū)動國內(nèi)經(jīng)濟逐月快速改善，6月社融數(shù)據(jù)有望超預(yù)期，疫情防控和經(jīng)濟發(fā)展更協(xié)調(diào)，穩(wěn)增長政策仍有加力空間，慢牛行情正處于估值修復(fù)期。其次，歐美加息疊加、中報業(yè)績分化、科創(chuàng)板解禁高峰等因素擾動下，預(yù)計7月行情波動加大，節(jié)奏趨緩。最后，隨著公募基金持續(xù)調(diào)倉，私募和FOF產(chǎn)品等絕對收益資金加倉，前期資金接力效應(yīng)減弱，預(yù)計7月行情結(jié)構(gòu)將更均衡，消費、成長制造和醫(yī)藥三大板塊輪動重估。

政策合力驅(qū)動經(jīng)濟逐月快速改善 慢牛行情正處于估值修復(fù)期

1)國內(nèi)經(jīng)濟處于逐月改善通道中，6月社融數(shù)據(jù)有望超預(yù)期。前期累積政策的合力將密集體現(xiàn)在6月數(shù)據(jù)上。首先，高頻數(shù)據(jù)方面：①地產(chǎn)銷售在政策支持下修復(fù)，30個大中城市商品房6月成交相比5月增長81%；②貨運物流穩(wěn)定向好，6月快遞攬收和投遞日均值環(huán)比5月上升13.6%和5.2%，整車物流指數(shù)從月初的97恢復(fù)至107；③人員流動方面，百城擁堵延時指數(shù)6月平穩(wěn)上升，且整體高于往年同期。其次，6月國內(nèi)制造業(yè)PMI為50.2%，較上個月回升0.6個百分點，重回擴張區(qū)間；復(fù)蘇依然處于初期，政策合力進一步作用下后續(xù)有望進一步向上。最后，預(yù)計其他6月國內(nèi)宏觀數(shù)據(jù)持續(xù)改善，社融有望超預(yù)期，增速從5月的10.5%回升至10.7%，信貸的總量和結(jié)構(gòu)都有改善；工業(yè)增加值同比預(yù)計回升至4.2%；社會消費品零售總額同比增速有望回升至0。

2)疫情防控和經(jīng)濟發(fā)展更協(xié)調(diào)，穩(wěn)增長政策仍有加力空間。6月28日，國務(wù)院修訂發(fā)布了《新型冠狀病毒肺炎防控方案(第九版)》，方案相比以前版本詳細，統(tǒng)一的標準也為防止各地防控加碼提供基準參考。同日，國務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機制綜合組也要求各省成立專班整治“層層加碼”問題，這有利于改善人員流動和經(jīng)濟預(yù)期。另一方面，雖然數(shù)據(jù)已有恢復(fù)，但全年目標約束下政策力度有保障，我們預(yù)計7月的政治局會議將進一步加大穩(wěn)增長力度，包括：①2022年專項債已基本在6月發(fā)行完畢，下半年或可擴容以助力基建投資；②新能源基建或可使用政府債券融資，抬升裝機天花板；③預(yù)計后續(xù)政策將繼續(xù)出臺以支持地產(chǎn)需求。

歐美加息疊加和中報業(yè)績分化擾動下 預(yù)計7月行情波動加大，節(jié)奏趨緩

1)歐央行和美聯(lián)儲加息疊加，預(yù)計海外市場7月波動較大。歐元區(qū)6月CPI同比增長8.6%，繼續(xù)創(chuàng)下歷史新高，單一通脹目標制約束下，預(yù)計歐洲央行退出寬松政策的步伐將明顯加快，其資產(chǎn)凈購買在7月1日結(jié)束后，7月議息會議上將加息25bps，9月或?qū)⒓酉?0bps，10月加息50bps的概率也較大。另一方面，同樣面臨對抗通脹壓力的美聯(lián)儲預(yù)計在7月也將如期加息75bps，且前期激進加息已對經(jīng)濟造成較明顯的壓力。歐美央行加息疊加下，預(yù)計7月海外市場波動較大，當前全球主要指數(shù)動態(tài)P/E估值分位已明顯收斂，A股估值分位與海外差距縮小，外部擾動也會影響A股投資者情緒。

2)A股中報業(yè)績分化和科創(chuàng)板解禁高峰亦有擾動。經(jīng)過5、6月的反彈，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的動態(tài)P/E分位已從4月26日低點的12%回升至51%，滬深300則從28%回升至49%(2010年以來)，整體修復(fù)已有一定空間，市場對結(jié)構(gòu)性因素更敏感。一方面，7月A股逐步進入中報披露高峰期，我們預(yù)計，趨勢上二季度是本輪盈利增速周期的低點，結(jié)構(gòu)上除了上游資源品保持高盈利增速，中報盈利或有亮點的少數(shù)細分行業(yè)包括光伏(硅料/逆變器)、軍工(航空鍛件/元器件)、部分整車廠、醫(yī)藥(疫苗/ICL/創(chuàng)新藥/CXO)、電子(IGBT/半導(dǎo)體設(shè)備)，但其他大多數(shù)中下游環(huán)節(jié)盈利增速和毛利水平或顯著承壓。另一方面，今年7月科創(chuàng)板又迎來一輪解禁高峰，解禁股份當前的流通市值約2600億元，高于去年7月的2415億元。結(jié)合今年中報業(yè)績情況，預(yù)計解禁對投資者情緒會有擾動。

資金接力效應(yīng)減弱，預(yù)計7月行情結(jié)構(gòu)將更加均衡

1)公募行為以調(diào)倉為主，贖回壓力逐漸增加。公募仍在主動調(diào)倉，其6月收益率中位數(shù)+9.3%較5月的+7.2%略有增加，但主動型產(chǎn)品6月收益率依然集中分布在行業(yè)指數(shù)回報的中游水平，單位凈值基本恢復(fù)至3月市場加速下跌前的水平。公募產(chǎn)品新發(fā)回暖緩慢，凈值大幅修復(fù)帶來了凈贖回壓力回升，根據(jù)中信證券渠道調(diào)研數(shù)據(jù)，主動型公募產(chǎn)品單周凈贖回率已從5月的0.1%~0.3%上浮至過去兩周的0.5%~0.6%，處于年初以來較高水平。歷史數(shù)據(jù)顯示，存續(xù)產(chǎn)品的贖回壓力會隨著A股市場整體的上行逐漸釋放并最終趨于穩(wěn)定，當前贖回的持續(xù)性和后續(xù)幅度仍有待觀察。4月底以來A股行情結(jié)構(gòu)性強，隨著基金中報公布，公募產(chǎn)品可能會再次出現(xiàn)今年1月以來的持倉再平衡行為。

2)私募仍有加倉空間，預(yù)計后續(xù)選擇以滯漲品種為主。根據(jù)我們對中信證券渠道調(diào)研了解的情況，中小型私募倉位繼續(xù)快速上行，已從4月底的63%恢復(fù)至75%，回到了3月市場快速下跌之前的位置，處于2017年以來中樞附近，但距離高點82%尚有7個百分點差距。歷史上私募發(fā)生類似今年3~4月快速大幅減倉的情形基本都與系統(tǒng)性風險事件相關(guān)。當前困擾上半年市場的海內(nèi)外風險因素基本處于好轉(zhuǎn)、弱化或者投資者反應(yīng)鈍化的變化趨勢中，進一步發(fā)生系統(tǒng)性風險事件的可能性逐步降低，復(fù)盤私募歷史倉位走勢，我們認為后續(xù)其整體倉位仍有一定的上行空間，下半年或保持在中高水位波動，市場波動加大下，預(yù)計后續(xù)選擇以前期滯漲品種為主。

3)兩融和FOF資金跟隨調(diào)倉，增量資金并不明顯。6月融資余額凈增652億元，較5月的108億元明顯提升，處于2016年以來單月凈增額較高水平，兩融成交占比也從4月底的6.2%回升至9.4%。但與6月滬深300較明顯的漲幅相比，杠桿資金在6月的入場力度僅大致接近歷史上市場反彈的正常水平，個人投資者的風險偏好并沒有明顯提高。作為1~2月市場調(diào)整初期就快速降低倉位的絕對收益資金，4月底至今反彈的絕大多數(shù)時段，F(xiàn)OF等絕對收益類產(chǎn)品并無明顯加倉跡象，其凈值反彈幅度甚至略弱于市場寬基指數(shù)，反映其基本沒有跟隨市場加倉，從產(chǎn)品維度來看，凈值受損越嚴重的投資者反而在本輪反彈中更加謹慎。6月下旬以來，這類產(chǎn)品的凈值彈性明顯提升，預(yù)計其逐步加倉的行為將繼續(xù)。

預(yù)計行情節(jié)奏趨緩，結(jié)構(gòu)更加均衡

7月，A股處于本輪行情的第二階段，政策合力推升基本面預(yù)期預(yù)計將驅(qū)動估值修復(fù)，隨著歐美加息疊加和A股中報業(yè)績分化等因素擾動，預(yù)計7月行情波動加大，節(jié)奏趨緩，結(jié)構(gòu)上三大板塊輪動重估，建議在消費、成長制造和醫(yī)藥保持均衡配置。具體品種選擇上：①消費板塊重點關(guān)注兩條主線，一是前期疫情受損行業(yè)的修復(fù)(航空、酒店、餐飲、旅游、商超)，二是在疫情背景下仍然維持高景氣的細分行業(yè)(白酒、小家電、戶外用品、美妝產(chǎn)業(yè)鏈、人力資源服務(wù))。②成長制造領(lǐng)域重點關(guān)注滲透率持續(xù)提升、智能化、國產(chǎn)化趨勢加速的智能汽車(智能硬件、造車新勢力)，內(nèi)外需共振、共識度最高的光伏(組件、硅料、TOPCon設(shè)備)和風電，國產(chǎn)化率不斷提升的半導(dǎo)體(車規(guī)級、半導(dǎo)體材料)，以及經(jīng)營改善、業(yè)績持續(xù)兌現(xiàn)的軍工(軍工電子)。③醫(yī)藥行業(yè)受政策影響緩和，或迎來階段性估值修復(fù)行情，重點關(guān)注創(chuàng)新藥、醫(yī)療器械、CXO、醫(yī)療服務(wù)。

風險因素

局部疫情反復(fù)超預(yù)期；中美科技貿(mào)易和金融領(lǐng)域摩擦加??；國內(nèi)政策及經(jīng)濟復(fù)蘇進度不及預(yù)期；海內(nèi)外宏觀流動性超預(yù)期收緊；俄烏沖突升級。