上行驅(qū)動的邊際變化可以從國內(nèi)外環(huán)境兩個角度去觀察。在流動性近期可能出現(xiàn)邊際變化的信號下，可關(guān)注消費行業(yè)的表現(xiàn)。

近期A股市場的盤面輪動延續(xù)，消費風(fēng)格、中下游產(chǎn)業(yè)鏈表現(xiàn)亮眼。從資金面來看，最近在美元指數(shù)快速反彈的背景下，本周北上資金整體仍然呈現(xiàn)凈流入，融資余額回升，資金面整體仍偏強。從近期央行的公開市場操作上，未來流動性情況可能出現(xiàn)邊際變化，下面我們將對未來股指行業(yè)輪動特點進行展望分析。

宏觀環(huán)境方面，最新公布的中國PMI數(shù)據(jù)積極向好，制造業(yè)PMI雖略低于預(yù)期，但在連續(xù)收縮三個月后重返擴張區(qū)間，非制造業(yè)商務(wù)活動指數(shù)大幅超預(yù)期回升至擴張區(qū)間。從分項看，供給端好于需求端。美國ISM制造業(yè)PMI不及預(yù)期，雖然其PCE物價指數(shù)增幅超預(yù)期回落，但與此同時其初請失業(yè)金人數(shù)高于市場預(yù)期，消費支出意外萎縮令市場情緒承壓，6月消費者信心降至2021年2月以來最低。

與此同時，美聯(lián)儲試圖通過大幅加息來遏制通脹飆升，市場對其經(jīng)濟衰退的擔(dān)憂最近有所加劇。整體來看，當(dāng)前國內(nèi)和美歐金融條件及經(jīng)濟周期位置顯著差異，本質(zhì)是國內(nèi)開始進入類滯脹被矯正的區(qū)間，而美歐是滯脹到衰退的轉(zhuǎn)化開始深化。

國內(nèi)近期政策暖風(fēng)頻吹，但流動性出現(xiàn)邊際變化信號?！缎滦凸跔畈《痉窝追揽胤桨福ǖ诰虐妫钒l(fā)布，涉隔離期限和方式等多項調(diào)整優(yōu)化，新版優(yōu)化后的防疫方案發(fā)布以及行程卡取消“星號”標(biāo)記有望助力消費持續(xù)復(fù)蘇。國常會決定通過發(fā)行中央財政適當(dāng)貼息的金融債券等籌資3000億元，用于補充重大項目資本金或為專項債項目資本金搭橋。另外，長期增量資金有望入市：滬深港通納入ETF標(biāo)的；個人養(yǎng)老金新規(guī)發(fā)布等，都為市場帶來新的變化。

不過最近央行公開市場操作連續(xù)四日出現(xiàn)凈回籠，這或是央行態(tài)度出現(xiàn)邊際轉(zhuǎn)換的跡象。在流動性出現(xiàn)邊際變化的背景下，回顧近三年市場的輪動走勢，我們期待從歷史行業(yè)輪動中尋找一些普適的規(guī)律。

2019年、2020年其實都出現(xiàn)過類似本輪的貝塔行情，回頭看當(dāng)時行情在上行中后期出現(xiàn)變化的觸發(fā)因素和兩大因子有關(guān)，一是中美貿(mào)易關(guān)系，二是市場上流動性變化。2019年走過“金三銀四”行情后，當(dāng)時市場上的流動性4月底其實已經(jīng)出現(xiàn)邊際收緊跡象。隨后疊加5月上旬美國對從中國進口的2000億美元清單商品加征的關(guān)稅稅率由10%提高到25%，兩市指數(shù)快速回落。2020年新冠肺炎疫情發(fā)生后，中美兩國央行幾乎同時采取了寬松的政策，美聯(lián)儲當(dāng)年3月兩次降息、重啟QE。但隨著我國更早地控制住了疫情的擴散，經(jīng)濟重啟后逐漸復(fù)蘇，央行在當(dāng)年5月開啟了貨幣政策正?；S后公開市場操作頻現(xiàn)資金凈回籠，7月后兩市進入振蕩走勢，暫時結(jié)束了前期的快速上漲。從板塊結(jié)構(gòu)上來看，2019年以來消費、成長走勢遙遙領(lǐng)先，2021年以來周期快速崛起。

今年4月底以來，外部而言，中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系的修復(fù)和中國資本市場擴大對外開放共振，有望吸引更多長期資金；對于國內(nèi)而言，貨幣政策和監(jiān)管環(huán)境助力消費復(fù)蘇與投資回暖是基礎(chǔ)。上行驅(qū)動的邊際變化可以從這兩個角度觀察。在流動性近期可能出現(xiàn)邊際變化的信號下，可關(guān)注消費行業(yè)的表現(xiàn)，因其與經(jīng)濟的正相關(guān)同時對貨幣環(huán)境的變化不是特別敏感。食品飲料行業(yè)市值占上證50指數(shù)的總市值近20%，期指標(biāo)的合約中可進一步關(guān)注IH合約表現(xiàn)。