最近兩周，三大國(guó)債期貨強(qiáng)勢(shì)反彈。一方面，海外衰退擔(dān)憂(yōu)席卷全球市場(chǎng)，大宗商品全線(xiàn)大跌，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒升溫；另一方面，國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)發(fā)生，對(duì)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇影響較大，疊加跨半年時(shí)點(diǎn)后資金面持續(xù)寬松。此外，國(guó)內(nèi)股市年線(xiàn)附近承壓回落，股債蹺蹺板效應(yīng)凸顯，三大因素共同支撐期債延續(xù)暖意。

經(jīng)濟(jì)基本面來(lái)看，本周陸續(xù)公布了6月通脹、信貸社融、進(jìn)出口數(shù)據(jù)，各類(lèi)總量數(shù)據(jù)表現(xiàn)向好，但并未對(duì)債市產(chǎn)生明顯拖累。很大程度上是因?yàn)槭袌?chǎng)擔(dān)憂(yōu)國(guó)內(nèi)疫情不斷反復(fù)及防控可能帶來(lái)的衍生風(fēng)險(xiǎn)、房地產(chǎn)市場(chǎng)回暖前景、海外通脹與衰退共存局面等對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)進(jìn)程帶來(lái)的不確定性。

第一，6月通脹數(shù)據(jù)基本符合市場(chǎng)預(yù)期，對(duì)債市或無(wú)明顯影響，通脹短期內(nèi)不會(huì)對(duì)央行貨幣政策形成掣肘。伴隨豬肉價(jià)格進(jìn)入上行期，下半年CPI同比有一定上行趨勢(shì)，不排除階段性突破3%的可能性。而在油價(jià)進(jìn)一步上升空間有限、基數(shù)抬高、國(guó)內(nèi)保供穩(wěn)價(jià)政策持續(xù)發(fā)力等因素支撐下，下半年P(guān)PI同比還將保持下行勢(shì)頭，市場(chǎng)關(guān)注重點(diǎn)也將從PPI轉(zhuǎn)向CPI。在經(jīng)濟(jì)修復(fù)內(nèi)生動(dòng)力不足，仍然需要較為寬松的貨幣金融環(huán)境的背景下，央行不太可能在核心CPI仍低的情況下，僅因豬肉價(jià)格上漲推動(dòng)CPI暫時(shí)性突破控制目標(biāo)就改變貨幣政策穩(wěn)增長(zhǎng)的取向。

第二，6月金融數(shù)據(jù)大超預(yù)期，M2同比增長(zhǎng)11.4%，社融余額同比增長(zhǎng)10.8%，均創(chuàng)下今年以來(lái)同比增速新高，也未對(duì)債市產(chǎn)生負(fù)面影響。一方面，6月新增專(zhuān)項(xiàng)債已基本發(fā)行完畢，7月政府債券融資規(guī)模將大概率下降；另一方面，7月5日以來(lái)，奧密克戎BA.5變異株及分支在西安、上海、北京、天津等7地陸續(xù)檢出，持續(xù)近三年的疫情令居民部門(mén)資產(chǎn)負(fù)債表受損，就業(yè)和收入預(yù)期惡化，抑制居民加杠桿購(gòu)房的意愿和能力。近兩日一些爛尾樓業(yè)主單方面宣布停止償還商品房按揭貸款，引發(fā)聲勢(shì)愈大的“強(qiáng)制停供潮”。疫情拖累下實(shí)體經(jīng)濟(jì)內(nèi)生融資需求仍弱，這會(huì)制約信貸擴(kuò)張的力度和后勁。

政策與流動(dòng)性方面，自上周以來(lái)，央行持續(xù)在公開(kāi)市場(chǎng)進(jìn)行每日30億元的逆回購(gòu)的“地量”操作，但是銀行間資金流動(dòng)性依然維持寬松局面，隔夜和7天期回購(gòu)利率繼續(xù)低位徘徊。周三央行貨幣政策司司長(zhǎng)在回應(yīng)下半年降準(zhǔn)降息計(jì)劃時(shí)表示，目前流動(dòng)性保持在較合理充裕還略微偏多的水平上，我國(guó)作為超大型經(jīng)濟(jì)體，國(guó)內(nèi)貨幣和金融狀況主要由國(guó)內(nèi)因素決定，貨幣政策會(huì)繼續(xù)堅(jiān)持以我為主的取向，兼顧內(nèi)外平衡。因此，政策大概率會(huì)維持穩(wěn)增長(zhǎng)方向，進(jìn)一步推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)降低企業(yè)融資成本，為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇創(chuàng)造較為寬松的貨幣金融環(huán)境。

海外方面，受能源價(jià)格高企、全球貿(mào)易條件惡化等不利因素影響，歐美國(guó)家正面臨進(jìn)一步通脹壓力。與此同時(shí)，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景受到削弱。周四美國(guó)勞工部數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)6月CPI同比上漲9.1%，為1981年11月以來(lái)最大增幅，美國(guó)通脹數(shù)據(jù)持續(xù)“爆表”，通脹報(bào)告比預(yù)期高得多，可能意味著美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)會(huì)采取更激進(jìn)的措施，美聯(lián)儲(chǔ)7月26—27日的會(huì)議或再度加息75個(gè)基點(diǎn)，甚至不排除加息100個(gè)基點(diǎn)的可能，以迅速將利率提高到足以減緩經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的水平，這會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退的可能性也會(huì)更高。

上述幾大因素均是支撐國(guó)內(nèi)債市近期反彈的動(dòng)力，目前期債在技術(shù)上已連續(xù)反彈至20日動(dòng)態(tài)區(qū)間的上沿附近，有一定止盈離場(chǎng)壓力。未來(lái)疫情及防控政策的演變、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的表現(xiàn)、央行的操作動(dòng)態(tài)以及資金流動(dòng)性的動(dòng)態(tài)變化，將會(huì)影響債市的波動(dòng)節(jié)奏。隨著月度稅期臨近，周五公布的6月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)以及央行對(duì)MLF如何續(xù)做將備受關(guān)注。

需要注意的是，隨著美聯(lián)儲(chǔ)不斷加息，中美利差持續(xù)倒掛，外資對(duì)國(guó)內(nèi)債券的配置力量在減弱，而后續(xù)如果美債利率上行趨緩的預(yù)期形成，美債的配置力量將顯著增強(qiáng)，這將會(huì)導(dǎo)致國(guó)內(nèi)債券投資的吸引力下降，給國(guó)內(nèi)利率帶來(lái)一定的上行壓力。但如果國(guó)內(nèi)政策持續(xù)保持寬松狀態(tài)，那么國(guó)內(nèi)利率的上行幅度依然有限。