6月末以來，大盤指數(shù)震蕩走低，從高位回調(diào)已有200點(diǎn)。中期策略《大勢既定》中，我們對于下半年的節(jié)奏定位就是“大勢已成但不急一時”。從基本面的角度看，經(jīng)歷過5-6月全面回暖后，Q3宏觀面不確定性再起，行情進(jìn)入上有頂、下有底的“垃圾時間”。逆風(fēng)之下，需要什么樣的打法？

6月信貸全面回暖，但更重要的是，接下來能否延續(xù)

6月信貸全面回暖，但市場已經(jīng)定價的較為充分，而信用回暖的勢頭，在Q3可能會面臨幾股“逆風(fēng)”：1、萬億級政府債發(fā)行完畢后，是否有新增額度接力；2、近期地產(chǎn)風(fēng)波發(fā)酵，對于本就孱弱的居民加杠桿，構(gòu)成了很大的隱患；3、7月之后疫情再度抬頭。

逆風(fēng)之下的布局思路：現(xiàn)階段的行業(yè)與擇股建議

我們認(rèn)為，“逆風(fēng)”之下，現(xiàn)階段戰(zhàn)術(shù)配置的原則是：以業(yè)績?yōu)樽ナ?，重勝率，輕賠率。

首先，行業(yè)層面，選擇的依據(jù)應(yīng)是：1、業(yè)績預(yù)期邊際改善。前文中，我們反復(fù)提示，年中階段市場的一個核心特征就在于定價業(yè)績，基于分析師盈利預(yù)期修正(MAF)的景氣追蹤，以及中報預(yù)告超預(yù)期標(biāo)的分布來看，細(xì)分行業(yè)中盈利改善幅度較大的行業(yè)主要分布于上游(鋰、純堿、煤、林業(yè)種業(yè))、中下游(光伏、儲能、航空裝備、乘用車、調(diào)味品、地面兵裝、黑色家電)。2、估值-業(yè)績匹配關(guān)系好?！堕L贏法則：“PE-G”如何應(yīng)用于行業(yè)比較？》中，我們剔除估值-業(yè)績匹配，是實(shí)現(xiàn)高勝率的前提。根據(jù)6月底的數(shù)據(jù)，一級行業(yè)中，目前估值-業(yè)績匹配關(guān)系相對靠前的包括：零售、家電、美容護(hù)理、地產(chǎn)、軍工、非銀、建材。3、擁擠度風(fēng)險低。5-6月大反攻中，以汽車、新能源基建為代表的主攻方向，出現(xiàn)了擁擠度預(yù)警的信號。短期警惕汽車頭部標(biāo)的，細(xì)分行業(yè)重點(diǎn)留意：電網(wǎng)自動化、逆變器、鋰電池、光伏加工設(shè)備、風(fēng)電零部件、風(fēng)電整機(jī)、商用載客車等。

綜合業(yè)績預(yù)期、估值匹配與擁擠度，現(xiàn)階段重點(diǎn)關(guān)注的細(xì)分行業(yè)：上游中的農(nóng)化、煤炭，中游制造里的航空裝備、軍工電子，下游中的調(diào)味品、黑色家電、美容護(hù)理。

其次，個股層面，現(xiàn)階段建議關(guān)注：中報業(yè)績超預(yù)期組合、“紅利+MAF”組合。1、國盛策略獨(dú)家超預(yù)期“精選50”組合，自2010年以來，該組合的年化收益達(dá)到30%，今年凈值再創(chuàng)新高?；谀壳?700家中報預(yù)披露樣本，我們構(gòu)造了中報預(yù)告超預(yù)期精選50組合。2、“紅利+預(yù)期改善”組合，納入紅利與預(yù)期改善(超預(yù)期+MAF)，主要是創(chuàng)造超額的同時控制回撤，該組合歷史年化收益近15%，今年以來又再創(chuàng)新高。

“垃圾時間”：上有頂、下有底，重勝率、輕賠率

可以說，加水又加面(貨幣信用雙寬)，是6月A股拾級而上的動力，但貨幣-信用接下來的走向都有很大的不確定性：貨幣層面需要關(guān)注有無進(jìn)一步收緊的跡象，而信用回暖的勢頭也面臨政府債接續(xù)、斷貸風(fēng)波等逆風(fēng)。

總的來看，與中期策略的判斷一致，Q3不必急于一時，行情進(jìn)入上有頂、下有底的“垃圾時間”，主線相對模糊，進(jìn)攻方向也缺乏持續(xù)性，行業(yè)及個股選擇的原則是“以業(yè)績?yōu)樽ナ帧⒅貏俾?、輕賠率”，戰(zhàn)術(shù)配置建議偏均衡，細(xì)分行業(yè)推薦：上游中的農(nóng)化、煤炭，中游制造里的航空裝備、軍工電子，下游中的調(diào)味品、黑色家電、美容護(hù)理。

長線看，如果信用拐點(diǎn)終將到來，消費(fèi)仍是回調(diào)后的最優(yōu)配置路徑，同時靜待半導(dǎo)體周期下行拐點(diǎn)前后科創(chuàng)50的戰(zhàn)略機(jī)遇。

風(fēng)險提示：1、疫情發(fā)展失控；2、經(jīng)濟(jì)大幅衰退；3、政策超預(yù)期變化。