7月債市扭轉了6月以來的持續(xù)調整局面，出現(xiàn)明顯反彈，主要是前期兩大擔憂——經(jīng)濟強復蘇和貨幣快收緊被證偽。具體來說，一是7月以來國內疫情再度反復，市場認為會影響經(jīng)濟復蘇，二是7月初以來央行持續(xù)開展30億元地量逆回購一度引發(fā)市場對貨幣政策轉向的擔憂，但事實上銀行間資金利率繼續(xù)保持低位，流動性寬松局面并未發(fā)生變化。

上周債市在社融、出口、投資、消費等經(jīng)濟數(shù)據(jù)好于預期以及美聯(lián)儲官員更加鷹派發(fā)言的利空背景下，反而表現(xiàn)強勢。究其原因，一方面，目前國內需求偏弱，貸款能否持續(xù)增長存在不確定性，而在6月將今年專項債基本發(fā)行完畢后，社融缺少專項債的支撐恐怕難以延續(xù)高速增長勢頭，故社融數(shù)據(jù)這一短期利空落地后較大程度緩和了市場憂慮；另一方面，受到地產(chǎn)風險事件的影響，市場對地產(chǎn)銷售改善能否延續(xù)、地產(chǎn)商財務狀況能否好轉產(chǎn)生了懷疑，由此引發(fā)債市做多情緒升溫。

展望后市，國內基本面仍處于復蘇初期、有效需求相對較弱，疊加海外衰退、國內疫情反復和地產(chǎn)磨底等諸多因素，債市很難實現(xiàn)一帆風順的強勁反彈，而是時有波動。貨幣環(huán)境也需要維持充裕狀態(tài)，以鞏固基本面修復。因此，可以說，當前債市處于牛尾行情，還未實質轉熊，只是前期支撐反彈的力量有所減弱，短期國債期貨繼續(xù)走高乏力。

其一，國內疫情可控。雖然7月國內疫情區(qū)域反彈，但目前新增病例增長曲線較3月更為平緩，疫情整體處于可控狀態(tài)，預計不會再對國內經(jīng)濟造成明顯沖擊。

其二，監(jiān)管層針對“停貸”再發(fā)聲。上周多家銀行密集發(fā)布公告披露相關排查情況，銀保監(jiān)會有關負責人于14日回應稱，將加強與住建部門、中國人民銀行工作協(xié)同，支持地方政府積極推進“保交樓、保民生、保穩(wěn)定”工作，預計在政策協(xié)調下，“停貸”事件陸續(xù)得到解決，其對市場情緒影響最大的階段已經(jīng)過去。此外，本次“停貸”事件的發(fā)生應更多出于保交房訴求，而非居民購房意愿和購房能力惡化，6月居民中長期貸款和全國商品房銷售面積環(huán)比進一步改善正是對此的驗證。

其三，資金利率處于較低水平。按照財政部的要求，今年專項債需在8月底前基本使用完畢。如此一來，7—8月就會是基建發(fā)力大月。同時，海外衰退預期尚未兌現(xiàn)，對國內出口有一定支撐。在內部投資發(fā)力、外部出口穩(wěn)定以及經(jīng)濟預期改善的推動下，三季度將是基本面復蘇斜率最大的階段。另外，現(xiàn)階段海外央行正集中加大力度實施緊縮，以此來對抗通脹，短期國內總量貨幣政策再度發(fā)力的必要性不大，且銀行間資金利率已經(jīng)處于較低水平，進一步走低的空間有限。

整體來看，隨著前期利多效應的消化，短期國債期貨缺乏進一步上漲的動力，后市需要注意國內經(jīng)濟逐漸恢復、7月政治局會議可能加碼部署穩(wěn)增長政策、資金利率易上難下、7月海外發(fā)達國家議息會議或進一步加大加息力度等利空因素的沖擊。