基于產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀，后期雙焦走勢(shì)往上要看成材利潤(rùn)高低，往下則看焦煤讓利幅度。近期成材價(jià)格及利潤(rùn)反彈為雙焦上漲打開(kāi)一定空間，但鋼廠利潤(rùn)中期來(lái)看仍有不小壓力，雙焦反彈空間有限。一旦成材結(jié)束本輪反彈并轉(zhuǎn)弱，利潤(rùn)高企、供應(yīng)趨于過(guò)剩的焦煤深度調(diào)降讓利的可能性較大，焦炭?jī)r(jià)格也將隨之下行。

在經(jīng)歷了一段時(shí)長(zhǎng)近一個(gè)半月、不斷刷新年內(nèi)價(jià)格低點(diǎn)的下跌行情之后，雙焦期貨在7月下旬迎來(lái)強(qiáng)反彈，截至8月9日收盤，雙焦主力合約較前期低點(diǎn)反彈將近19%，明顯強(qiáng)于黑色系其他品種。近期雙焦現(xiàn)貨開(kāi)始漲價(jià)，在現(xiàn)貨走強(qiáng)預(yù)期已逐步兌現(xiàn)的情況下，期貨價(jià)格的反彈動(dòng)能如何以及后續(xù)走勢(shì)成為市場(chǎng)關(guān)注的重點(diǎn)，也是本文分析討論的焦點(diǎn)。

焦炭居于黑色產(chǎn)業(yè)鏈中游，行業(yè)集中度不高，議價(jià)能力不強(qiáng)，可謂“兩頭受氣”，在今年黑色系集體回落過(guò)程中這一劣勢(shì)更加明顯：鋼價(jià)大幅調(diào)降后鋼廠大力打壓焦炭?jī)r(jià)格導(dǎo)致焦企虧損嚴(yán)重，近期雖然焦炭現(xiàn)貨首輪提漲落地，但因焦煤同步反彈，焦企仍普遍虧損。從過(guò)往經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，鋼廠在產(chǎn)業(yè)鏈中處于強(qiáng)勢(shì)地位，鋼廠利潤(rùn)高低是決定焦炭上漲空間的主導(dǎo)因素，而雙焦基本上是同漲同跌，因此，本輪雙焦反彈空間主要取決于鋼廠利潤(rùn)回升的持續(xù)性。

回顧本輪鋼價(jià)及鋼廠利潤(rùn)回升，主要驅(qū)動(dòng)因素在于：宏觀方面，美聯(lián)7月加息落地后進(jìn)入政策空窗期，美元指數(shù)沖高回落，加上國(guó)內(nèi)保交樓等政策出臺(tái)穩(wěn)住房地產(chǎn)市場(chǎng)預(yù)期，國(guó)內(nèi)外宏觀政策氛圍整體偏暖是黑色系反彈的重要前提條件；產(chǎn)業(yè)方面，因鋼價(jià)前期下跌過(guò)快，鋼廠虧損加劇，從而加大了檢修力度，鋼材產(chǎn)量快速下降，庫(kù)存在淡季降至偏低水平，疊加下半年需求傳統(tǒng)旺季臨近，鋼價(jià)應(yīng)聲上漲。然而，同樣是基于上述分析框架，鋼價(jià)持續(xù)上漲的基礎(chǔ)并不牢固。一方面，根據(jù)加息點(diǎn)陣圖，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)還要加息100個(gè)基點(diǎn)，在9月議息會(huì)議大概率會(huì)繼續(xù)采取行動(dòng)，大宗商品在短暫喘息之后又將迎來(lái)利空擾動(dòng)。另一方面，隨著鋼價(jià)反彈，近期鋼廠利潤(rùn)得到明顯修復(fù)，鋼廠在檢修結(jié)束后復(fù)產(chǎn)已在路上，近期鋼材產(chǎn)量見(jiàn)底回升，如果產(chǎn)量持續(xù)回升，鋼材供需格局又將發(fā)生新變化。顯然，在需求難有超預(yù)期回升的背景下，鋼廠利潤(rùn)擴(kuò)大帶來(lái)的產(chǎn)量回升將是鋼價(jià)進(jìn)一步上漲的主要限制因素。

由于鋼價(jià)及鋼廠利潤(rùn)反彈缺乏持續(xù)性，即便當(dāng)前焦企仍大面積虧損，焦炭后續(xù)提漲空間仍然有限，市場(chǎng)上有較多觀點(diǎn)便認(rèn)為本次焦炭現(xiàn)貨僅提漲兩輪左右。如果9月份鋼廠產(chǎn)量快速反彈、美聯(lián)儲(chǔ)加息來(lái)襲導(dǎo)致黑色系再度走弱，雙焦的下跌空間如何？筆者認(rèn)為其主要取決于焦煤讓利情況，而從焦煤行業(yè)現(xiàn)狀來(lái)看，調(diào)降壓力不小。在焦鋼企業(yè)利潤(rùn)大幅萎縮的情況下，今年國(guó)內(nèi)焦煤生產(chǎn)企業(yè)仍利潤(rùn)豐厚，例如龍頭企業(yè)山西焦煤上半年凈利潤(rùn)同比大增約193%，焦煤無(wú)疑已成為“眾矢之的”。供需層面，國(guó)內(nèi)煤炭保供穩(wěn)價(jià)政策貫穿全年，國(guó)產(chǎn)焦煤產(chǎn)量穩(wěn)中有增；今年蒙煤進(jìn)口通關(guān)擺脫疫情影響回升至高位，蒙煤加上因俄烏沖突而大量流入的俄煤，上半年煉焦煤進(jìn)口同比大增近17%；焦煤需求則受制于終端需求下滑及粗鋼產(chǎn)量壓減，上半年供需缺口逐漸收縮且邊際上轉(zhuǎn)向小幅過(guò)剩。

圖為焦煤煤礦生產(chǎn)利潤(rùn)

總的來(lái)說(shuō)，基于產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀，筆者認(rèn)為后期雙焦走勢(shì)往上要看成材利潤(rùn)高低，往下則看焦煤讓利幅度。成材價(jià)格及利潤(rùn)近期反彈為雙焦上漲打開(kāi)一定空間，但鋼廠利潤(rùn)中期來(lái)看仍有不小壓力，對(duì)應(yīng)地，雙焦反彈空間有限。而一旦成材結(jié)束本輪反彈并轉(zhuǎn)弱，利潤(rùn)高企、供應(yīng)趨于過(guò)剩的焦煤深度調(diào)降讓利的可能性較大，焦炭?jī)r(jià)格也將隨之下行。