2018年8月以來，非洲豬瘟導致我國生豬存欄量快速下降，生豬價格大幅上漲。2020年開始，我國生豬存欄量以及生豬出欄量逐步回升，生豬價格在2021年上半年再次進入下行周期。養(yǎng)殖戶面對急劇漲跌的生豬價格行情應對乏力，養(yǎng)殖虧損嚴重，養(yǎng)殖信心受損，大量散戶永久性退出市場。

A農(nóng)牧企業(yè)位于四川省鄉(xiāng)村振興先進縣綿陽市三臺縣，專業(yè)從事飼料生產(chǎn)、銷售，生豬養(yǎng)殖，2021年出欄生豬約6500噸，以對外采購仔豬育肥為主。企業(yè)在多年的生豬養(yǎng)殖過程中持續(xù)經(jīng)受豬周期的困擾而無能為力，只能通過所能獲取的有限的滯后的市場信息調(diào)節(jié)養(yǎng)殖量應對風險，但往往錯過價格高點，走進價格低點。

生豬期貨上市后，企業(yè)曾小規(guī)模嘗試利用生豬期貨套保，但由于專業(yè)能力薄弱且資金有限，暫時不完全具備自主參與期貨市場進行主動風險管理的條件和能力，因此更希望選擇市場上更適宜的工具適配風險，在保證養(yǎng)殖規(guī)模的同時實現(xiàn)穩(wěn)定出欄價格的目標。

今年年初至2月底，在存欄能繁母豬下降至正常保有量水平的背景下，生豬價格持續(xù)下跌，期貨9月合約價格穩(wěn)定在中小養(yǎng)殖戶盈虧平衡線附近。華泰期貨成都分公司在與客戶的接觸中了解到，該企業(yè)在2月底購入仔豬4500頭（育肥重量約500噸）進行育肥，對生豬后市價格有一定看漲預期，但也擔心育肥豬出欄時消費不振導致出欄大幅虧損，若采用期貨空頭套保又面臨追保壓力，還可能侵蝕現(xiàn)貨價格上漲帶來的養(yǎng)殖利潤?；诖耍A泰期貨聯(lián)合其子公司華泰長城資本管理有限公司為企業(yè)培訓期權相關知識，并針對需求為其定制場外期權產(chǎn)品優(yōu)化生豬出欄利潤，并邀請企業(yè)參與2022年大商所“企風計劃”。

華泰期貨與華泰長城資本針對企業(yè)需求分別從期貨、期權角度為其提供了套保建議。針對企業(yè)未來計劃出欄的500噸生豬，假若使用期貨套保，2月份賣出開倉預計占用保證金170萬左右，如果期貨價格上漲需追加保證金，資金壓力較大，且無法取得價格上漲的利潤，但不需要額外的成本；如果買入看跌期權，可以規(guī)避價格回落的風險，現(xiàn)貨價格繼續(xù)上漲也可以享受到額外收益，且企業(yè)沒有追保壓力，但需要付出權利金。同時，方案中還為企業(yè)介紹了熊市價差結(jié)構(gòu)供其選擇，預計可以降低40-50%的權利金，但企業(yè)擔心極端風險事件未予選擇。

2月24日，企業(yè)在LH2209合約價格達到外購仔豬育肥盈虧平衡線附近時，買入執(zhí)行價為17100元/噸的平值看跌期權，支付1826元/噸的權利金對500噸生豬進行為期6個月的套期保值，到期日為8月30日。

企業(yè)入場后，上年能繁母豬存欄量下降造成的的育肥豬供給減少的結(jié)果在市場中顯現(xiàn)，生豬價格持續(xù)上漲，養(yǎng)殖主體惜售情緒加重進一步推動市場價格走高。至結(jié)算日8月30日，結(jié)算價上升至22160元/噸，高于執(zhí)行價格，企業(yè)損失全部權利金91.30萬元。但現(xiàn)貨端，企業(yè)入場時所在地生豬出欄價格為11400元/噸，臨近到期時企業(yè)共出欄生豬16批共計4575頭，均重110公斤，出欄平均價格為22047元/噸，銷售均價增加10647元/噸，現(xiàn)貨升值532.35萬元?？傮w而言，項目期現(xiàn)綜合收益441.05萬元，盈利主要來源于現(xiàn)貨價格上漲幅度遠超權利金損失。

如使用期貨套保，按照20%保證金率計算，期間最高占用保證金232.9萬元（區(qū)間最高價23290元/噸），產(chǎn)品到期時企業(yè)在期貨價格為22160元/噸平倉將產(chǎn)生虧損5060元/噸，共計虧損253萬元，期現(xiàn)結(jié)合后總體盈利279.35萬元，遠低于期權套保總收益。期貨套保有盈利主要來源于基差朝著有利方向大幅變動，期現(xiàn)基差從期初的-5700元/噸變動至期末的-113元/噸，基差收益達到5587元/噸。

圖2：生豬2209合約價格走勢

相比期貨損益的線性化，期權靈活多變，是層次更加豐富的風險管理產(chǎn)品，更能滿足交易者個性化的需求。在本項目中，企業(yè)期權端雖然遭受了最大虧損91.30萬元，但現(xiàn)貨端的漲幅遠超預期，現(xiàn)貨盈利是期權損失的5倍以上，期權非線性損益的結(jié)構(gòu)特點被體現(xiàn)得淋漓盡致，采用期權套保是該項目成功的關鍵因素之一。該項目成功的第二個關鍵因素在于企業(yè)正確認識到了期現(xiàn)匹配的重要性，在購買期權時優(yōu)先選擇與生豬生長周期相配的長期限期權產(chǎn)品，雖然付出的成本相對較高，但最終的保障程度也更加徹底。目前，各地政府、交易所、期貨公司等相關群體均在積極探索與生豬生長周期相匹配的長期限套保，以解決當前套保中存在的期限短、規(guī)模小等問題，該項目是當前市場中較為難得的嘗試，是生豬養(yǎng)殖企業(yè)參與套保的重要參考案例。

衍生品市場進入門檻較高，中小規(guī)模養(yǎng)殖戶在資金規(guī)模、衍生品專業(yè)知識和風險管理能力方面實力相對薄弱，直接參與期貨市場面臨極大風險。但中小生豬養(yǎng)殖戶在我國生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)中仍占有較大比重，期貨市場中缺少這些主體，將導致市場參與者的結(jié)構(gòu)缺失，難以有效發(fā)揮期貨市場價格發(fā)現(xiàn)功能。通過大商所“企風計劃”讓中小養(yǎng)殖戶嘗試參與期貨市場，既能轉(zhuǎn)移養(yǎng)殖戶面臨的價格波動風險，也能擴大期貨市場的容量，還能留下部分有能力的合格投資者壯大市場，可謂一舉三得。