大家都知道，今年由于內(nèi)外部不確定、不穩(wěn)定因素較多，股市和匯市都出現(xiàn)了比較大的調(diào)整，在某些時(shí)間段股市和匯市出現(xiàn)了同方向的調(diào)整。今天就這個(gè)大家關(guān)心的問題，談?wù)勛约旱目捶ā?/p>

三個(gè)方面：一是匯率政策對(duì)貨幣政策的影響。因?yàn)閰R率今年劇烈的波動(dòng)，大家擔(dān)心匯率的波動(dòng)可能會(huì)影響國(guó)內(nèi)貨幣政策的自主性，這個(gè)故事成不成立？

二是結(jié)合今年人民幣匯率的變化和股市的波動(dòng)，談一談中國(guó)股匯共振最后的傳導(dǎo)機(jī)制是怎樣的，我們?cè)趺磥砼袛鄥R率波動(dòng)對(duì)股市的影響。

三是對(duì)明年外匯市場(chǎng)和投資策略的展望。

?匯率政策對(duì)貨幣政策的影響

今年人民幣和中國(guó)A股都出現(xiàn)了一些調(diào)整，總的來看調(diào)整的方向是一樣的，但實(shí)際上具體看，股市和匯市的同向調(diào)整是個(gè)別階段發(fā)生的。比方說今年年初的時(shí)候人民幣還在繼續(xù)升值，但是由于海外市場(chǎng)的動(dòng)蕩，A股已經(jīng)開始調(diào)整了。到4月底之后，人民幣匯率開始調(diào)整，而A股已經(jīng)觸底回升，一直升到6月底。我們看到8月中旬以來，人民幣再度調(diào)整，實(shí)際上也伴隨著A股的同向調(diào)整。所以，我們看到雖然總的方向來看，兩個(gè)市場(chǎng)的調(diào)整是同向的調(diào)整，但是在個(gè)別階段，兩個(gè)市場(chǎng)的走向還是不一樣的，主要集中在8月中旬以后A股和匯市出現(xiàn)了同向的調(diào)整。

理論上來講，匯市對(duì)股市的傳導(dǎo)渠道有四個(gè)：1）通過國(guó)際貿(mào)易渠道；2）通過資產(chǎn)負(fù)債表的渠道；3）通過跨境資本流動(dòng)；4）通過貨幣供給。貨幣供給既有實(shí)質(zhì)的影響，由于外匯供不應(yīng)求，如果央行去干預(yù)的話，有可能會(huì)影響央行的貨幣投放，會(huì)影響市場(chǎng)的流動(dòng)性，影響股價(jià)走勢(shì)。還有一種可能是心理預(yù)期渠道，大家擔(dān)心匯率的波動(dòng)會(huì)影響貨幣政策的操作。

在10月份剛剛召開的秋季年會(huì)上，國(guó)際貨幣基金組織建議各國(guó)應(yīng)該保持匯率的靈活性，以適應(yīng)不同國(guó)家之間貨幣政策收緊步伐的差異。但同時(shí)也提出，如果匯率變動(dòng)阻礙了央行貨幣政策的傳導(dǎo)或者產(chǎn)生了更加廣泛的金融穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn)，則可以使用外匯干預(yù)措施。實(shí)際上意味著什么呢？當(dāng)保持匯率靈活的前提下，日常央行對(duì)匯率的波動(dòng)應(yīng)該善于忽視，只有當(dāng)匯率的波動(dòng)已經(jīng)影響到國(guó)內(nèi)的物價(jià)穩(wěn)定和金融穩(wěn)定，這個(gè)時(shí)候央行才有必要采取外匯干預(yù)的措施。

今年3月份以來，在內(nèi)外部因素共同作用的情況下，人民幣匯率出現(xiàn)了市場(chǎng)糾偏。從3月初的6.3元的年內(nèi)高點(diǎn)，到了10月底已經(jīng)跌破了整數(shù)關(guān)口。所以，這一波波動(dòng)是比較大的。但同時(shí)也反映，由于內(nèi)外部環(huán)境的一些變化，我們匯率政策是相對(duì)靈活的。

現(xiàn)在我們關(guān)心的是在匯率波動(dòng)的過程中，有沒有觸發(fā)國(guó)際貨幣基金組織提到的影響國(guó)內(nèi)金融穩(wěn)定、影響國(guó)內(nèi)的物價(jià)穩(wěn)定？我們可以看到，今年這種級(jí)別的調(diào)整，從3月初到10月底，8個(gè)月的時(shí)間，人民幣調(diào)整了10%以上，類似的調(diào)整實(shí)際上在四年前也發(fā)生過，從2018年的4月初到10月底，7個(gè)月的時(shí)間人民幣調(diào)整了10%。我們關(guān)注的是在匯率調(diào)整的過程中有沒有在市場(chǎng)上產(chǎn)生恐慌，大家去搶購(gòu)或囤積外匯。從2018年的情況來看，4到10月份外匯市場(chǎng)的結(jié)售匯順逆差是交替出現(xiàn)，但是7個(gè)月時(shí)間是累計(jì)順差70億美元。而且我們可以看到在匯率調(diào)整的過程中，總體上市場(chǎng)的結(jié)匯意愿是上升的，購(gòu)匯動(dòng)機(jī)是減弱的，特別是人民幣跌破整數(shù)關(guān)口的11個(gè)月份里，2019年8到12月份，還有2020年2到7月份，我們看到其中只有5個(gè)月份是結(jié)售匯逆差，其它6個(gè)月份都是結(jié)售匯順差。

今年從3月初調(diào)整到最新9月份的數(shù)據(jù)，3~9月份，我們看到和2018年的情景是如出一轍，我們看到3~9月份，這7個(gè)月時(shí)間里，只有5月份和9月份分別出現(xiàn)了40億和49億美元的結(jié)售匯逆差，其它月份都是順差，這7個(gè)月份的累計(jì)順差570幾個(gè)億美元。實(shí)際上從外部供求狀況來看，比2018年4到10月份供求狀況是要好很多。而且我們可以看到，從市場(chǎng)的結(jié)售匯意愿來看，和2018年也是如出一轍，整個(gè)結(jié)匯的意愿和升值期間相比，總體是上升的。購(gòu)匯的動(dòng)機(jī)出現(xiàn)了明顯的下降。這反映了隨著近年來人民幣匯率雙向波動(dòng)的彈性增加，市場(chǎng)低買高賣的匯率杠桿調(diào)節(jié)作用正常發(fā)揮，目前市場(chǎng)普遍采取了逢高結(jié)匯、落袋為安的操作，或者面對(duì)人民幣匯率的波動(dòng)，更多使用自己的外匯對(duì)外支付。所以，付匯購(gòu)匯率也出現(xiàn)了明顯的下降。

從這個(gè)意義上來講，人民幣匯率波動(dòng)在外匯市場(chǎng)并沒有產(chǎn)生恐慌，不管其它市場(chǎng)有沒有恐慌，外匯市場(chǎng)沒有恐慌。所以，外匯市場(chǎng)沒有受到其它市場(chǎng)恐慌情緒的影響，如果有的話，同時(shí)外匯市場(chǎng)也沒有恐慌情緒可以向其它市場(chǎng)傳導(dǎo)。

另外，我們關(guān)注匯率波動(dòng)對(duì)國(guó)內(nèi)物價(jià)穩(wěn)定的影響，這是在歐洲和日本面臨的挑戰(zhàn)。為什么這些國(guó)家的央行關(guān)注本幣匯率的波動(dòng)，一個(gè)很重要的原因是擔(dān)心本幣匯率貶值疊加大宗商品價(jià)格上漲，有可能會(huì)加大國(guó)內(nèi)輸入性通脹的壓力。歐央行11年以來第一次加息就退出了實(shí)施八年之久的負(fù)利率安排，一個(gè)很重要的原因是歐元的大幅貶值，引發(fā)了歐央行對(duì)于輸入性通脹壓力的擔(dān)心。所以，為了阻止歐元的過快貶值而采取了比較激進(jìn)的加息做法。當(dāng)然這個(gè)給市場(chǎng)帶來另外一個(gè)擔(dān)心，由于歐元區(qū)的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)并不是很理想，激進(jìn)的貨幣緊縮也可能會(huì)導(dǎo)致歐元區(qū)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)滯脹的風(fēng)險(xiǎn)。所以，加息并沒有從根本上提升歐元。

而中國(guó)的情況顯然比這些發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體要好得很多，盡管今年以來人民幣匯率出現(xiàn)了一定的調(diào)整，但我們可以看到我們PPI整體是單邊下行，CPI從8月份開始增速重新高于PPI，而且雖然CPI從4月份開始持續(xù)地同比增速高于2%，但是到9月份也沒有超過3%。關(guān)鍵是我們核心CPI仍然在1%左右。事實(shí)上，我們實(shí)證分析的研究結(jié)果顯示，中國(guó)的人民幣匯率走勢(shì)對(duì)PPI有一定的邊際影響，而對(duì)CPI基本上沒有傳導(dǎo)效應(yīng)，中國(guó)的CPI更多是受經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出缺口影響，而國(guó)內(nèi)的流動(dòng)性還有大宗商品價(jià)格的影響是比較大的。

所以，從這個(gè)意義上來講，人民幣匯率的波動(dòng)雖然調(diào)整了10%以上，但是造成的輸入型通脹的壓力有限，不影響國(guó)內(nèi)貨幣政策的獨(dú)立性。所以，從這個(gè)意義上來講，權(quán)益類投資者不用擔(dān)心匯率政策會(huì)束縛貨幣政策。

股市和匯市共振的傳導(dǎo)機(jī)制

從歷史上看，人民幣匯率和A股之間的相關(guān)性并不穩(wěn)定，既不存在人民幣升值A(chǔ)股長(zhǎng)牛，也不存在人民幣貶值A(chǔ)股下跌的必然性，沒有這個(gè)故事。在某些特殊的時(shí)候，在一些關(guān)鍵點(diǎn)位上大家可能會(huì)炒作什么A股長(zhǎng)牛、股匯雙殺這些故事。

匯市對(duì)股市的傳導(dǎo)有四個(gè)渠道：國(guó)際貿(mào)易渠道、資產(chǎn)負(fù)債表渠道、資本流動(dòng)渠道、貨幣供給渠道。

貨幣供給渠道。到目前為止，央行沒有動(dòng)用外匯儲(chǔ)備直接對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)。所以，貨幣供給渠道不存在影響市場(chǎng)流動(dòng)性的情況，但是確確實(shí)實(shí)由于匯率的波動(dòng)，大家在預(yù)期方面擔(dān)心匯率政策會(huì)掣肘貨幣政策。但是我們看到，不論從金融穩(wěn)定還是物價(jià)穩(wěn)定的角度來看，我們都沒有看到匯率波動(dòng)對(duì)貨幣政策形成掣肘。另外，從央行的表態(tài)來看，到目前為止也一直強(qiáng)調(diào)是把貨幣政策堅(jiān)持“以我為主”，繼續(xù)堅(jiān)持實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，加大對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度。

國(guó)際貿(mào)易渠道和資產(chǎn)負(fù)債表渠道。匯率不論漲還是跌，它對(duì)不同的企業(yè)來講，它面對(duì)的匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)是不一樣的。最近人民幣匯率下調(diào)過程中，它肯定是利好于外匯收入和資產(chǎn)，而利空于外匯支出和負(fù)債的。而我們看到的情況，根據(jù)萬得的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年上半年A股上市公司，剔除ST公司，上市公司有的因?yàn)閰R率波動(dòng)產(chǎn)生匯兌收益，有的產(chǎn)生匯兌損失，但是軋差以后，凈匯兌收益307億元。而上半年人民幣貶值了5%，去年同期人民幣升了1%，但是匯兌收益和損失軋差以后是凈的匯兌收益33億元。所以，我們肯定的是今年的人民幣調(diào)整肯定有匯兌損失，但是匯兌收益總體上是超過了匯兌損失，甚至從公司的個(gè)數(shù)來講，今年上半年有60%的A股上市公司預(yù)期會(huì)有匯兌收益。從這個(gè)意義上講，不論是國(guó)際貿(mào)易渠道還是資產(chǎn)負(fù)債表渠道，從匯率波動(dòng)的具體影響來看，總體上是利好上市公司盈利改善的。這也是我最近經(jīng)常講的，我不太理解權(quán)益類投資者為什么簡(jiǎn)單地把人民幣匯率的波動(dòng)視同利空，我們應(yīng)該具體情況具體分析。

而且我們可以看到從資本流動(dòng)渠道來看，或者說我們繼續(xù)從資產(chǎn)負(fù)債表的渠道來看，到今年6月底中國(guó)的民間對(duì)外凈資產(chǎn)1.17萬億美元，比2015年的6月底減少了1.21萬億，與名義GDP之比6.6%，比2015年6月底下降了15個(gè)百分點(diǎn)。我們可以看到民間對(duì)外凈資產(chǎn)還有貨幣錯(cuò)配比“8·11”匯改之前是明顯地改善。這應(yīng)該是外匯市場(chǎng)對(duì)于匯率波動(dòng)容忍度和適應(yīng)性提高的關(guān)鍵所在。特別是我們看到一個(gè)很有意思的情況，今年二季度，民間對(duì)外凈資產(chǎn)減少2642億美元，這并不意味著當(dāng)期我們的民間部門有2642億美元的資本外流。實(shí)際上，其中重要的來源是由于匯率波動(dòng)導(dǎo)致的負(fù)估值效應(yīng)貢獻(xiàn)了103%。境外持有人民幣股票、債券還有存款、貸款，還有外來投資的股權(quán)投資的存量，這個(gè)都是以人民幣計(jì)價(jià)的?，F(xiàn)在由于二季度人民幣貶值了5.4%，折美元合計(jì)減少了2715億美元。

我知道市場(chǎng)上有一種看法，說現(xiàn)在外資流出，所以人民幣不能貶值，如果人民幣貶值，有可能會(huì)形成資本外流、匯率貶值的惡性循環(huán)。但這個(gè)是不對(duì)的，因?yàn)閷?duì)于大部分的境外投資者來講，他在絕大多數(shù)的市場(chǎng)投資天然要承擔(dān)當(dāng)?shù)刎泿艆R率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。他們實(shí)際上擔(dān)心的不是匯率的漲跌，而是擔(dān)心匯率僵化，擔(dān)心更多要通過行政手段來促進(jìn)市場(chǎng)，導(dǎo)致不可交易的風(fēng)險(xiǎn)，反而是匯率靈活，有助于減輕對(duì)行政手段的依賴，有助于提高本地貨幣政策的自主性，這有助于提升投資者的信心。

另外，資本流動(dòng)渠道。從資本流動(dòng)渠道來看，人民幣匯率的波動(dòng)不是資本外流的原因，反而資本外流是人民幣匯率波動(dòng)的結(jié)果，因?yàn)橹袊?guó)的國(guó)際收支結(jié)構(gòu)長(zhǎng)期是經(jīng)常項(xiàng)目順差、資本項(xiàng)目逆差，我們一般不能夠簡(jiǎn)單地用經(jīng)常項(xiàng)目順差來解釋預(yù)判人民幣匯率的升貶值，更不能用資本項(xiàng)目的逆差來解釋分析人民幣的貶值。顯然在今年的情況下，這是比較清楚的，因?yàn)橹袊?guó)的經(jīng)常項(xiàng)目順差還在擴(kuò)大，但是資本項(xiàng)目的流出增加導(dǎo)致了人民幣匯率貶值，這是毋庸置疑的。而證券投資的凈流出大幅增加的一個(gè)主要的原因是外來的證券投資由去年同期的凈流入轉(zhuǎn)為凈流出，外來證券投資里，今年上半年它的凈流出主要是來自于外來債券投資的凈流出。當(dāng)然下半年情況可能會(huì)有一些新的變化。

?股市、匯市的前瞻及投資策略

今年年初我提出來美聯(lián)儲(chǔ)的緊縮對(duì)中國(guó)的溢出影響有四個(gè)場(chǎng)景或者四個(gè)階段。中國(guó)在今年年初的時(shí)候平穩(wěn)地渡過了第一個(gè)階段，就是美聯(lián)儲(chǔ)縮減購(gòu)債，中美利差收斂，人民幣匯率繼續(xù)升值，只是升值放慢。但是在4月中旬的時(shí)候我明確提出，現(xiàn)在中國(guó)已經(jīng)進(jìn)入了第二個(gè)階段，第二個(gè)階段就是美聯(lián)儲(chǔ)從3月份議息會(huì)議以后啟動(dòng)加息的進(jìn)程，同時(shí)開始醞釀縮表，實(shí)際上是5月份議息會(huì)議上宣布了美聯(lián)儲(chǔ)縮表的路線圖、時(shí)間表。我們當(dāng)時(shí)就指出，這會(huì)引起美國(guó)經(jīng)濟(jì)金融的動(dòng)蕩，疊加其它因素的影響，會(huì)導(dǎo)致中國(guó)出現(xiàn)階段性的資本外流，人民幣匯率將有漲有跌，雙向波動(dòng)。

明年我們?nèi)匀挥锌赡軙?huì)繼續(xù)處于第二個(gè)階段。因?yàn)榇蠹叶贾溃?月份美聯(lián)儲(chǔ)的議息會(huì)議上明確指出今年年底要把聯(lián)邦基金利率提高到4%以上，明年可能還會(huì)小幅加息，降息將會(huì)到2024年。這樣的情況下，中美負(fù)利差可能還會(huì)繼續(xù)存在，這對(duì)人民幣的匯率會(huì)帶來一些壓力。

但是明年我們也有可能會(huì)從第二個(gè)場(chǎng)景、第二個(gè)階段進(jìn)入第三個(gè)場(chǎng)景、第三個(gè)階段，就是美聯(lián)儲(chǔ)貨幣緊縮超預(yù)期導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫破滅，然后引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退。由于中國(guó)和2008年金融危機(jī)相比更加深入地融入到了全球經(jīng)濟(jì)金融的一體化，更加難以獨(dú)善其身，人民幣匯率會(huì)階段性承壓。目前來看，大家對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)緊縮導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)測(cè)的概率并不低，彭博最新的預(yù)測(cè)，未來12個(gè)月，美國(guó)衰退的概率大概有100%，華爾街做的調(diào)查，經(jīng)濟(jì)學(xué)家有60%、70%預(yù)測(cè)明年可能會(huì)衰退。

國(guó)際貨幣基金組織、世界銀行、聯(lián)合國(guó)貿(mào)發(fā)會(huì)最近紛紛下調(diào)了明年全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)測(cè)值，明確指出發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)的貨幣緊縮是明年全球經(jīng)濟(jì)放緩甚至衰退的一個(gè)重要的風(fēng)險(xiǎn)來源。聯(lián)合國(guó)貿(mào)發(fā)會(huì)明確講，認(rèn)為加息不會(huì)觸發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退是一種輕率的賭博，如果現(xiàn)在不調(diào)整政策的話，主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)會(huì)陷入長(zhǎng)期停滯，甚至是引發(fā)比2008年危機(jī)時(shí)更加嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退。所以，明年的這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)也是存在的，對(duì)人民幣匯率也會(huì)帶來一定的影響。

當(dāng)然明年我們可能還會(huì)有一種場(chǎng)景，如果美國(guó)的經(jīng)濟(jì)衰退發(fā)生的比較早，明年美聯(lián)儲(chǔ)有可能重回貨幣寬松，對(duì)中國(guó)的影響就進(jìn)入第四個(gè)場(chǎng)景、第四個(gè)階段。這個(gè)時(shí)候如果中國(guó)經(jīng)濟(jì)能夠繼續(xù)保持復(fù)蘇在全球的領(lǐng)先地位，可能重現(xiàn)2009年到2013年或者是2020年下半年的情形，資本回流、人民幣重新走強(qiáng)。

我要說明的是，明年人民幣匯率會(huì)面臨三種場(chǎng)景、兩個(gè)前途，既可能漲，也可能跌。但是人民幣明年漲還是跌，不取決于美元強(qiáng)弱，也不取決于中美利差，而是取決于中國(guó)的經(jīng)濟(jì)基本面。

在不確定的環(huán)境下，明年中國(guó)應(yīng)該大概率貨幣政策仍然會(huì)穩(wěn)健略偏寬松，流動(dòng)性比較寬松，這對(duì)股市是利好。而且明年中國(guó)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升也是市場(chǎng)的一致預(yù)期，比方說10月11號(hào)國(guó)際貨幣基金組織更新的世界經(jīng)濟(jì)展望，預(yù)測(cè)今年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)只有3.2%，但明年是4.4%。而美國(guó)今年是1.6%，明年只有1%。所以，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升，這是目前大家一致的預(yù)期。今年達(dá)到3%到4%，明年大概是4%—5%。假定其它因素不變，這肯定對(duì)中國(guó)是利好。

美國(guó)有可能會(huì)因?yàn)樨泿胚^度緊縮導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退，在這樣的一個(gè)情況下，明年美聯(lián)儲(chǔ)緊縮對(duì)中國(guó)的影響可能會(huì)有一些實(shí)體經(jīng)濟(jì)通過貿(mào)易渠道的傳染，但同時(shí)我們也不要低估海外金融市場(chǎng)產(chǎn)生的傳染效應(yīng)。在美聯(lián)儲(chǔ)緊縮、經(jīng)濟(jì)放緩甚至衰退的情況下，有可能會(huì)導(dǎo)致美國(guó)上市公司的盈利下降。到目前為止，美股確確實(shí)實(shí)受到了美債收益率上行的殺估值調(diào)整的影響，但是美股到目前為止對(duì)于經(jīng)濟(jì)前景惡化、盈利下降還沒有充分的定價(jià)，在這樣的一個(gè)情況下，通脹高企、經(jīng)濟(jì)下行的“戴維斯雙殺”，美股仍然可能有調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)，這有可能會(huì)對(duì)A股的運(yùn)行帶來傳染效應(yīng)。

幾點(diǎn)結(jié)論

1. 今年3月份以來人民幣快速調(diào)整是多方面因素共同作用的結(jié)果，是市場(chǎng)自發(fā)糾偏，到目前為止沒有影響國(guó)內(nèi)的金融和物價(jià)穩(wěn)定。增加匯率彈性有助于及時(shí)釋放壓力，避免預(yù)期積累，有助于發(fā)揮匯率吸收內(nèi)外部沖擊的“減震器”作用，增強(qiáng)貨幣政策自主性，減輕行政干預(yù)依賴，提振投資者信心。

2. 人民幣匯率對(duì)股市的影響并不存在簡(jiǎn)單的線性關(guān)系，二者只是在一些非常時(shí)期特殊點(diǎn)位上產(chǎn)生共振，來自于系統(tǒng)性因子顯性化，比方說資本流動(dòng)、貨幣供給等這些渠道的傳染。而我們認(rèn)為與其關(guān)注人民幣匯率漲跌對(duì)股市的溢出效應(yīng)，還不如關(guān)注影響匯率的因素對(duì)股市可能產(chǎn)生的驅(qū)動(dòng)力。在導(dǎo)致人民幣漲跌的那些影響因素會(huì)不會(huì)在股票市場(chǎng)上也產(chǎn)生類似的反應(yīng)？

3. 明年人民幣匯率走勢(shì)存在三種場(chǎng)景、兩個(gè)前途。當(dāng)人民幣匯率趨于均衡合理以后，圍繞均衡合理水平，雙向波動(dòng)、寬幅震蕩將會(huì)是常態(tài)。經(jīng)濟(jì)穩(wěn)，金融穩(wěn)；經(jīng)濟(jì)強(qiáng)，貨幣強(qiáng)，明年人民幣漲跌不取決于美元強(qiáng)弱和中美利差，取決于中國(guó)的經(jīng)濟(jì)基本面。

4. 政策友好、經(jīng)濟(jì)回升，這是利好明年國(guó)內(nèi)權(quán)益類資產(chǎn)表現(xiàn)。但我們明年要高度關(guān)注的是外部沖擊有可能會(huì)由金融沖突為主演變?yōu)榻鹑诩訉?shí)體經(jīng)濟(jì)的雙重沖擊。大家對(duì)于資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)性加大要有所準(zhǔn)備，要堅(jiān)持價(jià)值投資，不要希望賺快錢和容易錢。