在疫情防控優(yōu)化、地產復蘇預期改善，以及海外因素邊際好轉影響下，市場風險偏好回升帶動股市反彈。但短期基本面修復節(jié)奏仍待觀察，隨著利多因素兌現(xiàn)，指數(shù)或重回振蕩走勢。

11月初以來，海內外宏觀因素均出現(xiàn)邊際改善，市場展開反彈。但上周大盤沖高回落，部分資金獲利了結，上證50領漲其他指數(shù)，大盤價值風格表現(xiàn)較好。板塊輪動速度較快，市場熱點集中于醫(yī)藥板塊。

利率尚不具備大幅上行基礎

上周債券市場波動加大，多個市場利率指標均大幅走高。主要原因一方面是前期影響市場情緒的地產和疫情因素均出現(xiàn)邊際改善，帶動經濟預期修復，市場風險偏好回升；另一方面，10月下旬以來資金面偏緊，流動性出現(xiàn)邊際收斂。11月1—9日，央行大幅凈回籠8880億元。10月下旬開始同業(yè)存單大量集中到期。11月15日，央行縮量續(xù)作MLF，操作利率維持不變。目前DR007運行中樞抬升至1.8%附近，11月16日突破2%，同業(yè)存單利率也明顯上行，1年期AAA同業(yè)存單利率與1年期MLF利差收窄。債券市場大幅調整，主要投向債券的銀行理財產品凈值大幅回撤，市場對利率上行的擔憂升溫，投資者集中贖回、機構拋售，導致債券市場繼續(xù)下行，形成負反饋。

圖為DR007走勢

為穩(wěn)定市場，16—17日央行加大公開市場流動性投放，分別進行710億元和1320億元的逆回購操作，實現(xiàn)凈投放630億元和1230億元，部分緩解了資金壓力。從基本面看，流動性最寬松階段已經過去，但當前國內經濟仍呈現(xiàn)強預期、弱現(xiàn)實格局，經濟復蘇態(tài)勢仍不穩(wěn)固，難以承受利率大幅上行的壓力，貨幣政策轉向可能性較小。對于股市來說，由于“固收+”產品會配置一定比例的股票，調整過程中集中贖回對資金面產生一定影響，但隨著緊張情緒緩解和央行對流動性的呵護，債券市場有望逐步企穩(wěn)，利率將重新轉為振蕩走勢，對權益市場整體影響不大。未來隨著經濟基本面修復，利率上行的同時，股市也將迎來反轉行情。

10月多項經濟數(shù)據走低

受外需下滑等因素影響，10月多項經濟數(shù)據走低。固定資產投資增速回落，基建和制造業(yè)投資支撐下降，地產投資跌幅擴大。1—10月，固定資產投資累計同比增速為5.8%，10月單月固定資產投資同比增速為5%，較上月下降1.6個百分點，環(huán)比增速為0.12%。分項看，10月地產投資增速較上月回落3.9個百分點至16%；廣義基建投資增速為12.8%，較上月回落3.5個百分點；制造業(yè)投資增速為6.9%，較上月回落3.8個百分點。地產銷售跌幅擴大，10月商品房銷售面積和銷售額同比增速分別為-23.2%和-23.7%，較上月跌幅分別擴大7.1個和9.5個百分點。新開工面積、施工面積和土地購置面積當月同比降幅收窄，但竣工面積同比跌幅連續(xù)兩個月擴大。

10月消費復蘇放緩，社會消費品零售總額同比下降0.5%，較上月下行3個百分點，自今年6月以來首次轉負，環(huán)比增速為-0.68%。從不同類型看，餐飲等接觸性消費受到一定影響，而線上消費占比持續(xù)上升。工業(yè)生產和服務業(yè)生產增速也出現(xiàn)回落。10月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長5%，較上月下降1.3個百分點。10月份，全國服務業(yè)生產指數(shù)同比增長0.1%，較上月下降1.2個百分點，已連續(xù)兩個月下降。此外，10月PMI回落至榮枯線以下，出口增速回落，社融不及預期。

復蘇預期支撐減弱

本輪市場反彈行情得益于海內外宏觀因素改善。美國通脹超預期下行后，市場交易美聯(lián)儲貨幣政策出現(xiàn)拐點。國內“第二支箭”“金融十六條”等政策不斷出臺，疫情防控政策優(yōu)化，經濟預期改善。但在預期向現(xiàn)實傳導的過程中，經濟基本面修復節(jié)奏仍可能出現(xiàn)變化，復蘇預期對行情的支撐逐漸減弱。

近期多項房地產利好政策連續(xù)出臺。11月8日，中國銀行間市場交易商協(xié)會披露，繼續(xù)推進并擴大民營企業(yè)債券融資支持工具，支持包括房地產企業(yè)在內的民營企業(yè)發(fā)債融資，預計可支持約 2500 億元民營企業(yè)債券融資。目前已有3家民營房企儲架式注冊發(fā)行，“第二支箭”加速落地。央行和銀保監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《關于做好當前金融支持房地產市場平穩(wěn)健康發(fā)展工作的通知》，該通知共十六條支持政策，主要涉及房地產融資、保交樓等方面。政策的出臺釋放積極信號，房企融資環(huán)境不斷改善，政策支持力度加大，有助于提振房地產行業(yè)信心，從而逐步向銷售端傳導。從高頻數(shù)據看，11月地產銷售數(shù)據仍然偏淡。截至11月18日，當月30大中城市商品房日均成交面積36.43萬平方米，較去年同期下降57.8%。地產支持政策落地后，有望驅動地產鏈逐步復蘇，但政策效果待觀察，修復空間和節(jié)奏不確定性較大。

海外方面，美國通脹超預期下行后，市場開始交易加息放緩預期，美債利率和美元指數(shù)見頂回落，人民幣貶值壓力減輕，外資重新流入，上周北向資金大幅凈流入322.83億元。但上周多位美聯(lián)儲官員發(fā)表鷹派言論，市場再度上修加息預期。

圖為北向資金周度凈流入統(tǒng)計

綜上，在疫情防控優(yōu)化、地產復蘇預期改善，以及海外因素邊際好轉影響下，市場對經濟復蘇的預期修復，帶動市場反彈。但目前經濟仍處于強預期、弱現(xiàn)實博弈階段，基本面修復節(jié)奏仍待觀察。隨著利多因素兌現(xiàn)，基于預期改善的反彈行情面臨一定反復，指數(shù)或重新轉為振蕩走勢。預計與宏觀經濟相關性不強的中小成長風格表現(xiàn)更好，IM相對占優(yōu)。此外，債券市場波動對權益市場影響不大。