01 年度評估及策略推薦

年度評估

產(chǎn)量：綜合鋼聯(lián)及卓創(chuàng)調(diào)研數(shù)據(jù)，我們傾向于認(rèn)為新季全國產(chǎn)量有所下滑，預(yù)計(jì)減產(chǎn)10%-15%。除蘋果外，我們?nèi)孕柚攸c(diǎn)關(guān)注蘋果競爭品柑橘產(chǎn)量情況，二者銷售周期重疊時間較長。據(jù)民間調(diào)研，國內(nèi)柑橘產(chǎn)區(qū)如廣西等地，柑橘生長期持續(xù)干旱，后續(xù)果實(shí)膨大期持續(xù)降雨，裂果、落果比例極高，新季全國柑橘預(yù)計(jì)減產(chǎn)約20%，對蘋果擠占作用減弱。

庫存：卓創(chuàng)庫存峰值為878萬噸，較去年同期庫存峰值降低33萬噸；鋼聯(lián)數(shù)據(jù)顯示全國冷庫入庫量峰值為833.85萬噸，同比降低41.24萬噸，處近五個產(chǎn)季中位水平。整體庫存量居近年中等偏低水平，若正常去庫則后續(xù)庫存壓力不大。

消費(fèi)：今年各產(chǎn)區(qū)開秤價明顯偏高，部分產(chǎn)區(qū)收購價創(chuàng)歷史新高。我們以山東為例，山東產(chǎn)區(qū)收購價4元/斤左右，銷售至終端需扣除折損、運(yùn)輸成本、貿(mào)易商利潤，價格基本需翻倍達(dá)8元/斤左右。而今年果個較大，80#蘋果重量0.5—0.6斤，一個蘋果價格可達(dá)5元。在偏高收購價及庫存同比降幅并不明顯背景下，市場對后期消費(fèi)預(yù)期很悲觀。但展望下產(chǎn)季，我們認(rèn)為消費(fèi)最悲觀時期或已過去，新產(chǎn)季消費(fèi)或有好轉(zhuǎn)預(yù)期，主要因FY政策存放松預(yù)期。

策略推薦

總的來看，我們認(rèn)為新季難有趨勢性行情。新季全國減產(chǎn)，入庫量同比偏低，下方有較為明顯支撐；但在高收購價及優(yōu)果率偏高背景下，果農(nóng)及貿(mào)易商主動降價意愿不高，消費(fèi)預(yù)期悲觀，壓制盤面估值。因此，我們預(yù)計(jì)新季蘋果期貨仍將維持寬幅波動，指數(shù)運(yùn)行區(qū)間預(yù)計(jì)7000-9000元/噸。7000元/噸為悲觀預(yù)期下底部成本價，預(yù)計(jì)較難跌破，跌破需疫情配合；9000元/噸為貿(mào)易商可盈利價位及前期高位震蕩中線位置，預(yù)計(jì)4月以前較難突破。

兩種路徑假定：

假定年前果農(nóng)不看好后市，主動降價銷售意愿高，分產(chǎn)區(qū)來看我們認(rèn)為若年前山東地區(qū)80#一二級現(xiàn)貨加權(quán)成交價若降低至3.3元/斤，陜西地區(qū)70#一二級以上現(xiàn)貨加權(quán)成交價若跌至3.15元/斤，或可有效刺激消費(fèi)情況，產(chǎn)區(qū)去庫有加速可能。在此種假定下，產(chǎn)區(qū)庫存量年前降至700-720萬噸水平，年后消費(fèi)及庫存壓力將明顯減輕。在此種假定下，我們傾向于認(rèn)為市場已過度反饋消費(fèi)悲觀預(yù)期，隨著主動降價去庫，或利空近月，但對遠(yuǎn)月而言是一定利好，此情形我們認(rèn)為7500元/噸的05合約已低估，后續(xù)存估值修復(fù)可能，年后行情可期待。

假定果農(nóng)基于減產(chǎn)及果品質(zhì)量好的背景下，挺價惜售心理無松動跡象，現(xiàn)貨價格居高不下。分產(chǎn)區(qū)來看我們認(rèn)為若年前山東地區(qū)80#一二級現(xiàn)貨加權(quán)成交價基本維持3.6-3.7元/斤，陜西地區(qū)70#一二級以上現(xiàn)貨加權(quán)成交價維持3.6-3.7元/斤。此時高價將明顯抑制消費(fèi)，庫存去化緩慢，至年底庫存總量處780-800萬噸。不考慮2019年因2018年極端天氣造成的盲目樂觀情況，2014年至今貿(mào)易商最大虧損額為1.3元/斤，近兩個產(chǎn)季最大虧損額為1.2元/斤，但多發(fā)生在高庫存年份。今年庫存同比偏低，水果價格整體居高位，我們傾向于認(rèn)為即使發(fā)生情形二，貿(mào)易商虧損也難以突破1元/斤，距目前虧損幅度僅有0.3元/斤差距，折盤面約600元/噸，即05合約在6500-7000元/噸附近存較強(qiáng)支撐。

分合約來看，AP2301合約為近月合約，走現(xiàn)貨邏輯，倉單成本預(yù)估8500元/噸，且在年前仍有圣誕及春節(jié)備貨預(yù)期，果農(nóng)及客商主動降價意愿不高，現(xiàn)貨價格有望維持高位，01合約維持7900-8600元/噸寬幅波動可能性較大。AP2305合約主要關(guān)注前期假定兩種路徑兌現(xiàn)情況，若為路徑一則05合約存一定低估，年后行情可期待；若為路徑二，則05合約預(yù)計(jì)震蕩偏弱為主，但跌幅預(yù)計(jì)也有限，7000元/噸附近支撐較強(qiáng)；介于二者之間預(yù)計(jì)震蕩。AP2310反應(yīng)新季情況，4月以前預(yù)計(jì)跟隨05合約波動，4月后需視產(chǎn)區(qū)天氣及種植情況決定交易策略。

風(fēng)險點(diǎn)：YQ風(fēng)險，新季天氣，庫存果質(zhì)量問題，宏觀風(fēng)險

02 行情回顧

期貨行情回顧

三個階段：

第一階段（1-5月）：震蕩上行。該階段又可具體劃分為兩個小階段，年前在節(jié)日備貨、產(chǎn)區(qū)惜售帶動下，盤面小幅上行。年后市場交易新季，產(chǎn)區(qū)問題頻發(fā)，3月初市場交易陜北大量挖樹，4月花期產(chǎn)區(qū)持續(xù)高溫，市場開始交易授粉差、坐果預(yù)期悲觀。行情在減產(chǎn)預(yù)期中上行，05合約一度突破11000元/噸大關(guān)。

第二階段（5-8月）：區(qū)間震蕩。減產(chǎn)交易告一段落，果實(shí)生長期各個產(chǎn)區(qū)風(fēng)調(diào)雨順，交易題材匱乏。現(xiàn)貨成交方面，夏季為傳統(tǒng)消費(fèi)淡季，現(xiàn)貨成交低迷，而下方又有減產(chǎn)支撐，盤面走勢較為糾結(jié)。8月起新果逐步上市，開秤價較高，提振盤面小幅上行，但消費(fèi)依舊無明顯好轉(zhuǎn)，資金維持謹(jǐn)慎，持倉變化不大、前20大持倉基本維持零軸附近波動。

第三階段（9月至今）：早熟果價格高開低走，部分存儲商大幅虧損，晚富士開秤價預(yù)期不斷調(diào)低，盤面震蕩回落至10月初晚富士上市。10月晚富士上市，開秤價與前期預(yù)估基本一致，處近年高位水平，倉單成本偏高與消費(fèi)預(yù)期偏差持續(xù)博弈，盤面呈抵抗式下跌。

雖2022年期貨盤面波動較為劇烈，但因信息可獲得性較差，市場更多博弈預(yù)期及調(diào)研結(jié)果，且各個機(jī)構(gòu)調(diào)研結(jié)果差異較大，不確定性較高，資金關(guān)注度并不高，前20大資金凈持倉基本維持零軸附近波動，總持倉無明顯變化，基本維持穩(wěn)定。

現(xiàn)貨行情回顧

1、2022年產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨價格處近年來高位水平，現(xiàn)貨走勢基本與期貨盤面相對應(yīng)，今年庫存果交易時間較長，8月以前市場主要交易庫存果，8月后交易新果。

2、具體來看，主產(chǎn)區(qū)成交加權(quán)平均價與盤面走勢較為吻合。春節(jié)備貨期間現(xiàn)貨價格小幅上漲。3月初開始，在主產(chǎn)區(qū)減產(chǎn)預(yù)期下，果農(nóng)及貿(mào)易商惜售情緒較濃，現(xiàn)貨成交價大幅攀升，山東地區(qū)80#以上一二級加權(quán)平均價自3月初的3元/斤附近一路飆漲至5月初的4.13元/斤，漲幅高達(dá)30%，與05合約漲幅相當(dāng)。5月后，由于庫存質(zhì)量問題，部分冷庫清庫，價格有所回落，但惜售情緒仍在，整體價格處高位區(qū)間。9月在早熟果價格高開低走，短期跌幅較大，帶動盤面下行。10月以后新季開啟，現(xiàn)貨開秤價較高，但下游接受度一般，惜售情緒仍在，現(xiàn)貨價格維持穩(wěn)定。

1、除因2018年大減產(chǎn)導(dǎo)致現(xiàn)貨大漲以外，今年銷區(qū)現(xiàn)貨價格基本處近5年來高位水平。且不同于產(chǎn)區(qū)大幅漲跌，銷區(qū)在消費(fèi)悲觀壓制下，表現(xiàn)始終較為克制。除3月底跟隨產(chǎn)區(qū)有一波上漲外，其余時間基本維持區(qū)間波動。

2、3-5月產(chǎn)區(qū)漲幅高達(dá)30%，但銷區(qū)富士蘋果批發(fā)平均價僅從6.9元/公斤漲至8.3元/公斤附近，漲幅約20%，遠(yuǎn)低于產(chǎn)區(qū)現(xiàn)貨漲幅，終端走貨較差對銷區(qū)現(xiàn)貨壓制較為明顯。

03 供應(yīng)端

種植面積下滑

1、2022年全國種植面積減少較為確定，鋼聯(lián)、USDA及卓創(chuàng)數(shù)據(jù)均顯示種植面積有所下滑，預(yù)計(jì)5%-8%左右，自2021年的194萬公頃下滑至180.4萬公頃。

2、下滑原因較多。主產(chǎn)區(qū)部分果樹果齡已達(dá)30年，存改種需求；人口結(jié)構(gòu)改變，務(wù)農(nóng)人口年紀(jì)普遍偏大，青壯年緊缺；化肥、人工、膜袋等成本上升較快，種植收益差，災(zāi)害頻發(fā)；產(chǎn)區(qū)“非農(nóng)化”、“非糧化”政策。一系列政策導(dǎo)致近年來主產(chǎn)區(qū)種植面積降幅較大，但其他副生產(chǎn)區(qū)如四川、新疆等卻有小幅上漲，彌補(bǔ)了部分主產(chǎn)區(qū)的下滑。

卓創(chuàng)估產(chǎn)情況

1、卓創(chuàng)調(diào)研數(shù)據(jù)顯示2022年全國蘋果總產(chǎn)量為3518.59萬噸，較2021年減產(chǎn)243萬噸，減產(chǎn)幅度6.46%。若與正常年份對比，如2019年，減產(chǎn)747.85萬噸，同比降幅達(dá)17%。

2、分產(chǎn)區(qū)來看，陜西預(yù)計(jì)減產(chǎn)2.9%，山東減產(chǎn)11.52%，甘肅減產(chǎn)4.34%。其中陜北減產(chǎn)主要受坐果期高溫影響，花期大幅縮短，授粉較差；甘肅部分產(chǎn)區(qū)掛果極差，果實(shí)生長期部分產(chǎn)區(qū)頻發(fā)冰雹災(zāi)害；山東花期好于陜北，但后續(xù)單畝掛果量下滑明顯，加之國慶期間持續(xù)降雨及大風(fēng)，造成部分落果。

鋼聯(lián)估產(chǎn)情況

22/23產(chǎn)季，蘋果花期及坐果期均遭受不同程度災(zāi)害，各主產(chǎn)區(qū)挖樹嚴(yán)重。據(jù)鋼聯(lián)統(tǒng)計(jì)，全國蘋果產(chǎn)量為3283.60萬噸，較2019年下滑22.60%。此外，鋼聯(lián)首次采用遙感技術(shù)對全國主產(chǎn)區(qū)種植面積展開監(jiān)測，雖無法徹底區(qū)分不同種類果樹類型，但有一定參考意義。

全國預(yù)計(jì)減產(chǎn)10%-15%

1、綜合鋼聯(lián)及卓創(chuàng)調(diào)研數(shù)據(jù)，我們傾向于認(rèn)為新季全國產(chǎn)量有所下滑，預(yù)計(jì)減產(chǎn)10%-15%。

2、除蘋果外，我們?nèi)孕柚攸c(diǎn)關(guān)注蘋果競爭品柑橘產(chǎn)量情況，二者銷售周期重疊時間較長。據(jù)民間調(diào)研，國內(nèi)柑橘產(chǎn)區(qū)如廣西等地，柑橘生長期持續(xù)干旱，后續(xù)果實(shí)膨大期持續(xù)降雨，裂果、落果比例極高，新季全國柑橘預(yù)計(jì)減產(chǎn)約20%，對蘋果擠占作用減弱。

客商入庫成本高

1、新季庫存成本增加，西北產(chǎn)區(qū)陜甘新季庫存果成本較去年高出0.5元/斤左右，山西紙加膜膜袋富士成本較去年高出0.5-1.0元/斤，山東產(chǎn)區(qū)入庫成本較去年高出0.8 -1.0元/斤左右。

2、目前市場銷售價，存儲商利潤較低，若終端售價繼續(xù)下降，則有虧損可能。

入庫量同比偏低-卓創(chuàng)

全國確定減產(chǎn)，全國入庫量偏低。卓創(chuàng)與11月初公布初始入庫量為792.61萬噸，經(jīng)過一個月持續(xù)入庫，庫存峰值為878萬噸，居近五個產(chǎn)季中位水平，較去年同期庫存峰值降低33萬噸，若正常去庫則后續(xù)庫存壓力不大。

入庫量同比偏低-鋼聯(lián)

1、鋼聯(lián)數(shù)據(jù)同樣顯示新季入庫量同比偏低。2022年全國冷庫入庫量峰值為833.85萬噸，同比降低41.24萬噸，處近五個產(chǎn)季中位水平。分產(chǎn)區(qū)來看，甘肅入庫比例較高，冷庫使用率達(dá)71%，陜西及河南偏低，分別為58.2%及51.4%。

2、需注意的是，我們認(rèn)為卓創(chuàng)及鋼聯(lián)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可能存一定偏差。因今年情況較為特殊，正值蘋果入庫期，產(chǎn)區(qū)疫情嚴(yán)重，目前暫無法統(tǒng)計(jì)自行入庫果農(nóng)占比統(tǒng)計(jì)。在入庫量確定之后，新季（12月—次年4月）市場將重點(diǎn)關(guān)注走貨及消費(fèi)情況。

03 需求端

現(xiàn)貨消費(fèi)季節(jié)性

蘋果現(xiàn)貨季節(jié)性規(guī)律明顯，9-11月為我國蘋果采收期，大量新年度蘋果流入現(xiàn)貨市場，批發(fā)價格相對較低。12月-次年2月受元旦及春節(jié)節(jié)日因素影響，需求增加，批發(fā)價格逐步抬升。3-4月兩個月份，機(jī)械冷庫的蘋果集中出庫，價格下跌。5月份機(jī)械冷庫出貨接近尾聲，供應(yīng)量減少，價格有所回升。6月-8月間則為早中熟蘋果集中上市時間，價格相對較低，帶動蘋果批發(fā)價格整體走低。新季研究分析及交易時，消費(fèi)季節(jié)性仍有較強(qiáng)指導(dǎo)意義。

消費(fèi)悲觀預(yù)期強(qiáng)

1、我國蘋果消費(fèi)以鮮食消費(fèi)為主，鮮食消費(fèi)常年占比90%以上，深加工占比極低。消費(fèi)結(jié)構(gòu)決定我國蘋果主要講面臨終端個人消費(fèi)者，而蘋果又為可選消費(fèi)品，因此需求價格彈性很高。當(dāng)蘋果價格偏高時，會明顯抑制終端消費(fèi)。

2、今年各產(chǎn)區(qū)開秤價明顯偏高，部分產(chǎn)區(qū)收購價創(chuàng)歷史新高。我們以山東為例，山東產(chǎn)區(qū)收購價4元/斤左右，銷售至終端需扣除折損、運(yùn)輸成本、貿(mào)易商利潤，價格基本需翻倍達(dá)8元/斤左右。而今年果個較大，80#蘋果重量0.5—0.6斤，一個蘋果價格可達(dá)5元。在偏高收購價及庫存同比降幅并不明顯背景下，市場對后期消費(fèi)預(yù)期很悲觀。

1、從批發(fā)市場終端去庫情況來看，2022年消費(fèi)持續(xù)低迷，卓創(chuàng)產(chǎn)區(qū)周度去庫速度同樣處近年來偏低水平，均印證了市場對消費(fèi)的悲觀預(yù)期。

2、但展望下產(chǎn)季，我們認(rèn)為消費(fèi)最悲觀時期或已過去，新產(chǎn)季消費(fèi)或有好轉(zhuǎn)預(yù)期。主要原因在于YQ放松，F(xiàn)Y政策逐步松綁，外出增加或?qū)⒋碳はM(fèi)好轉(zhuǎn)。且競爭品柑橘大幅減產(chǎn)，對蘋果走貨擠占作用有所減弱，一定程度利多蘋果消費(fèi)，但消費(fèi)重點(diǎn)影響因素仍需關(guān)注政策端變化。

出口預(yù)期低迷

1、我國蘋果出口占產(chǎn)量比重極低，主要出口東南亞地區(qū)，出口類別以小果為主。10月中國出口蘋果數(shù)量為9萬噸，同比下滑17.5%；1-10月累計(jì)出口62萬噸，同比減少25.3萬噸，同比降幅較為明顯。

2、新季果果個普遍偏大，可用于出口65#、70#等品級小果占比極低，因此我們認(rèn)為新季出口仍將延續(xù)低迷態(tài)勢。

05 平衡表解讀

蘋果供需平衡表

供需平衡表解讀

產(chǎn)量：綜合鋼聯(lián)及卓創(chuàng)調(diào)研數(shù)據(jù)，我們傾向于認(rèn)為新季全國產(chǎn)量有所下滑，預(yù)計(jì)減產(chǎn)10%-15%。除蘋果外，我們?nèi)孕柚攸c(diǎn)關(guān)注蘋果競爭品柑橘產(chǎn)量情況，二者銷售周期重疊時間較長。據(jù)民間調(diào)研，國內(nèi)柑橘產(chǎn)區(qū)如廣西等地，柑橘生長期持續(xù)干旱，后續(xù)果實(shí)膨大期持續(xù)降雨，裂果、落果比例極高，新季全國柑橘預(yù)計(jì)減產(chǎn)約20%，對蘋果擠占作用減弱。

消費(fèi)：今年各產(chǎn)區(qū)開秤價明顯偏高，部分產(chǎn)區(qū)收購價創(chuàng)歷史新高。我們以山東為例，山東產(chǎn)區(qū)收購價4元/斤左右，銷售至終端需扣除折損、運(yùn)輸成本、貿(mào)易商利潤，價格基本需翻倍達(dá)8元/斤左右。而今年果個較大，80#蘋果重量0.5—0.6斤，一個蘋果價格可達(dá)5元。在偏高收購價及庫存同比降幅并不明顯背景下，市場對后期消費(fèi)預(yù)期很悲觀。但展望下產(chǎn)季，我們認(rèn)為消費(fèi)最悲觀時期或已過去，新產(chǎn)季消費(fèi)或有好轉(zhuǎn)預(yù)期，主要因FY政策存放松預(yù)期。

蘋果供需平衡表參考意義有限，因其總產(chǎn)量無法體現(xiàn)符合交割品級果數(shù)量及占比，且目前產(chǎn)量已定，對市場影響趨弱，而平衡表無法反應(yīng)庫存變化情況，因此對平衡表而言我們僅做大方向參考。

06 兩種路徑假定

路徑一：年前去庫較好

1、假定年前果農(nóng)不看好后市，主動降價銷售意愿高，分產(chǎn)區(qū)來看我們認(rèn)為若年前山東地區(qū)80#一二級現(xiàn)貨加權(quán)成交價可降低至3.3元/斤，陜西地區(qū)70#一二級以上現(xiàn)貨加權(quán)成交價可跌至3.15元/斤，或可有效刺激消費(fèi)情況，產(chǎn)區(qū)去庫有加速可能。在此種假定下，產(chǎn)區(qū)庫存量年前降至700-720萬噸水平，年后消費(fèi)及庫存壓力將明顯減輕。

2、在此種假定下，我們傾向于認(rèn)為市場已過度反饋消費(fèi)悲觀預(yù)期，隨著主動降價去庫，或利空近月，但對遠(yuǎn)月而言是一定利好，此情形我們認(rèn)為7500元/噸的05合約已低估，后續(xù)存估值修復(fù)可能，年后行情可期待。

路徑二：年前去庫較差

1、假定果農(nóng)基于減產(chǎn)及果品質(zhì)量好的背景下，挺價惜售心理無松動跡象，現(xiàn)貨價格居高不下。分產(chǎn)區(qū)來看我們認(rèn)為若年前山東地區(qū)80#一二級現(xiàn)貨加權(quán)成交價基本維持3.6-3.7元/斤，陜西地區(qū)70#一二級以上現(xiàn)貨加權(quán)成交價維持3.6-3.7元/斤。此時高價將明顯抑制消費(fèi)，庫存去化緩慢，至年底庫存總量處780-800萬噸。

2、在此種假定下，年前無法有效去庫，而今年果農(nóng)貨占比較高，果農(nóng)或有踩踏出庫風(fēng)險，則弱預(yù)期有強(qiáng)化可能。

1、若不考慮其他因素影響，若將盤面價格減去存儲費(fèi)及交割費(fèi)用，01合約折現(xiàn)貨價3.11元/斤，05合約折現(xiàn)貨價格3.03元/斤；按01合約價格折算存儲商預(yù)計(jì)虧損0.59元/斤，按05合約折算存儲商虧損0.67元/斤，虧損幅度較高。

2、不考慮2019年因2018年極端天氣造成的盲目樂觀情況，2014年至今貿(mào)易商最大虧損額為1.3元/斤，近兩個產(chǎn)季最大虧損額為1.2元/斤，但多發(fā)生在高庫存年份。今年庫存同比偏低，水果價格整體居高位，我們傾向于認(rèn)為即使發(fā)生情形二，貿(mào)易商虧損也難以突破1元/斤，距目前虧損幅度僅有0.3元/斤差距，折盤面約600元/噸，即05合約在6500-7000元/噸附近存較強(qiáng)支撐。