經(jīng)歷春節(jié)前后的階段性強勢上漲后，3月中旬以來，LPG期貨合約價格開啟了下行趨勢。筆者認為，行情風格轉(zhuǎn)換的主要原因有兩個，一是傳統(tǒng)消費旺季進入尾聲，燃燒需求趨弱；二是近期原油端受國際宏觀政策及金融系統(tǒng)性風險影響較大。后市隨著基差再度走強，期貨端深貼水格局形成，LPG盤面價格的底部支撐將進一步強化。

CP價格跌幅小于預期

本月初，沙特阿美公司公布了3月CP官方價格，其中丙烷為720美元/噸，丁烷740美元/噸，分別較上月下調(diào)70美元/噸和50美元/噸。折合到岸成本分別在5855元/噸、6005元/噸。由于之前漲幅明顯高于行業(yè)預期，進口成本高企壓縮下游深加工企業(yè)利潤，市場現(xiàn)貨需求減弱，同時石腦油價格同樣趨弱，丙丁烷化工端需求表現(xiàn)欠佳，拖累CP價格回落。但近期國際冷凍貨船運市場運費上漲，疊加中東港口檢修帶來供應量縮減，現(xiàn)貨供應預期收緊，海外市場價格回落幅度較之前有所收窄。

PDH裝置開工率創(chuàng)新低

近年來，國內(nèi)丙烷脫氫（PDH）項目產(chǎn)能擴張迅速，目前年產(chǎn)能已達到1277萬噸，幾乎占據(jù)國內(nèi)丙烷深加工市場需求的半壁江山。丙烯產(chǎn)能增速明顯大于需求增速，市場競爭壓力與日俱增，裝置利潤與產(chǎn)能增長形成鮮明對比，整體盈利能力大幅下降。由于PDH裝置多以進口丙烷純氣為生產(chǎn)原料，其利潤狀況及開工負荷對丙烷價格的敏感度日益增強。2月以來，進口丙烷到岸成本抬升明顯，但由于下游需求疲軟，丙烯價格漲勢受到一定制約，2月份裝置利潤倒掛情況進一步加劇，部分企業(yè)被迫檢修或裝置降負，以規(guī)避原料成本上漲帶來的生產(chǎn)壓力，但利潤改善情況有限。

相關資訊機構統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至3月上旬，全國檢修裝置產(chǎn)能超400萬噸，占總產(chǎn)能的30%以上，疊加部分運行裝置降負荷操作，綜合開工已降至60%左右，創(chuàng)歷史新低。近兩年來，PDH利潤拐點領先開工率1個月左右。2月中旬裝置利潤出現(xiàn)見底回升，推算當前開工率可能處于筑底階段，意味著原料LPG價格的下行空間相對有限，但能否持續(xù)上漲則取決于PDH利潤修復的速度和力度。

圖為PDH裝置開工率（%）

政策利好調(diào)油需求

2023年以來，液化氣調(diào)油主要成品烷基化油價格強勢，開工率在近年同期高位，需求端支撐效應顯現(xiàn)。主要原因有兩個：一是國六B汽油標準上線，烷基化油自身清潔優(yōu)勢凸顯，相較于國六A標準，國六B汽油提升主要指標在于烯烴含量。國內(nèi)催化汽油烯烴含量較高，普遍達到28%—29%，而烷基化油在保持辛烷值以及較高抗爆性的同時，烯烴含量為0。因此在汽油品質(zhì)進一步升級要求下，烷基化油清潔優(yōu)勢使得下游添加比例有所提升。盡管近期原油系商品受宏觀因素擾動，價格偏弱，但烷基化油因剛性需求價格及開工仍有保障。二是國內(nèi)出行情況好轉(zhuǎn)，汽油需求明顯好轉(zhuǎn)，汽油消費的增加一定程度上提振原料烷基化油的需求。同時，近期東北有地煉裝置檢修，北方整體汽油供需存在階段性缺口。原料烷基化油需求以也一定程度增加，2023年1月份烷基化油需求量在108萬噸，同比提高18.43%。

圖為烷基化裝置開工率（%）

整體看，考慮到當前期貨盤面深度貼水現(xiàn)貨及LPG相對石腦油裂解的經(jīng)濟性優(yōu)勢，期貨價格中樞下挫后存在一定底部支撐。短期國內(nèi)主營煉廠暫無大規(guī)模檢修計劃，液化氣供應端較為穩(wěn)定。下游深加工有所分化，調(diào)油端由于汽油需求穩(wěn)定，MTBE和烷基化油需求難以下降，疊加MTBE裝置利潤尚可，開工率有望保持穩(wěn)定，PDH裝置開工率狀況將成為需求端的主要變數(shù)。操作方面，短期建議投資者觀望為主，待宏觀影響消退后，若PDH裝置利潤向上修復至盈虧平衡區(qū)間，可擇機做多。