1月底，滬膠期貨2305合約一改振蕩上行走勢，摸高13690元/噸一線后止?jié)q轉跌，由此開啟了一個半月的下探行情。截至3月下旬，滬膠期價最低回落至11660元/噸一線，累計下跌超過2000元/噸，跌幅達14.83%。

外圍宏觀環(huán)境對橡膠產生不利影響

為應對原油價格、食品價格和其他生活成本全面上升，2022年3月以來，美聯儲和歐洲央行相繼開啟加息周期?？梢钥吹剑^去一年來，美聯儲累計加息幅度達450個基點，歐洲央行累計加息幅度達350個基點。在持續(xù)超常規(guī)加息政策的施壓下，雖然歐美通脹被有效遏制并回落，但還是引爆了全球金融系統的巨大風險。

可以看到，3月，美國硅谷銀行和第一共和銀行出現擠兌破產，誘發(fā)金融市場恐慌情緒持續(xù)蔓延，原油和橡膠期貨在短期內跌幅顯著。美國勞工統計局公布的數據顯示，美國2月CPI同比漲幅放緩至6%，環(huán)比上升0.4%；核心CPI同比從5.6%回落至5.5%，但環(huán)比上漲了0.5%，是2021年12月以來的最小值。2月美國通脹水平雖有所回調，但仍遠高于美聯儲設定的2%長期目標。美國銀行業(yè)目前處于恐慌之中，美聯儲需要在“維持金融穩(wěn)定”和“抗擊通脹”之間取得平衡。美聯儲仍可能將穩(wěn)定價格作為貨幣政策的優(yōu)先考量，并在3月貨幣政策會議上小幅加息。數據發(fā)布后，市場預計，美聯儲在下次會議上加息25個基點的可能性將升至近85%。

較美國通脹形勢更嚴峻的是歐洲，地緣政治沖突的不確定性和通脹壓力仍是困擾其經濟的主要因素。地緣政治沖突如果繼續(xù)升級，將繼續(xù)給歐洲經濟帶來供給沖擊和能源危機。能源危機是推升歐洲通脹壓力的重要推手。盡管近幾個月歐元區(qū)通脹水平正在回落，但仍處歷史高位。通脹壓力導致歐洲央行不得不加大加息力度。數據顯示，3月16日歐洲央行再次加息50個基點。通脹前景仍然是歐洲央行未來加息的關鍵因素。

在歐美央行實施的超常規(guī)利率政策釋放負面效應的背景下，上半年全球經濟衰退預期加重。世界銀行將2023年全球經濟增長預期下調至1.7%，較去年6月預測下調1.3個百分點，為近30年來第三低水平。近30年來，1.7%的全球經濟增長預期僅次于2009年國際金融危機造成的全球衰退。同時，世界銀行預計，2023年發(fā)達經濟體經濟將增長0.5%，較去年6月預測下調1.7個百分點。其中，美國經濟增長預期被下調1.9個百分點至0.5%，是除1970年經濟衰退期以外表現最差的一年。歐元區(qū)經濟增長預期被下調1.9個百分點至零增長。此外，世界銀行預計，2023年新興市場和發(fā)展中經濟體經濟將增長3.4%，較此前預期下調0.8個百分點；2023年全球貿易總量或增長1.6%，較此前預期下調2.7個百分點。

筆者認為，未來美國和歐洲經濟衰退壓力將逐漸增大，因為2022年美聯儲快速加息的影響將在2023年集中顯現。2023年歐美國家PMI等先行指標持續(xù)回落，表明歐美經濟可能陷入衰退，這對橡膠等全球大宗商品將形成不利影響。

國內外產區(qū)即將迎來新一輪開割季

根據我國和東南亞產膠國的生產規(guī)律可以發(fā)現，每當旱季來臨，國內外產膠區(qū)將步入低產季?？梢钥吹剑磕?1月中旬以后，我國云南和海南天膠產區(qū)率先迎來停割季。而從次年的1月底開始，自北向南，越南、泰國、馬來西亞和印尼也會開啟新一輪低產期，膠水產出階段性回落。直到4—5月迎來雨季后，新一輪割膠期啟動，膠水產出才會止跌回升。天然橡膠生產國協會（ANRPC）發(fā)布的2月報告顯示，1月產膠成員國橡膠產量小幅減少至113.18萬噸，月環(huán)比小幅下降7.21萬噸。而根據過去5年ANRPC發(fā)布的數據分析，2018—2022年，該組織成員國1月橡膠產量均值達98.22萬噸，2月產量均值達87.63萬噸，3月產量均值達74.37萬噸，4月產量均值達80.64萬噸，5月產量均值達83.53萬噸，6月產量均值達89.51萬噸。整體產量走向符合一季度低產季模式。直到二季度開始，東南亞雨季到來以后，新一輪開割期啟動，新膠產量才會迎來穩(wěn)步回升周期。由此預計，今年二季度隨著產膠國重新開割，膠市供應壓力才會企穩(wěn)回升。從全年角度來看，2023年全球橡膠產量將達到1469.3萬噸，消費量將達到1473.8萬噸，供需或出現4.5萬噸的缺口，整體維持供需緊平衡狀態(tài)。

然而，期貨市場具有大宗商品價格預期走向的領先屬性，滬膠期貨在每年3月就開始提前反應新供應周期到來的不利影響，期價大概率呈現下跌走勢。據統計，自2010年以來，滬膠主力合約在3月下跌概率高達84.61%，平均跌幅達6.61%。步入4—5月以后，膠價下跌概率回落至54%—62%，整體跌幅縮小至1%—2%。由此來看，新一輪割膠帶來的供應增量的利空得到逐步消化，滬膠跌幅將逐漸趨緩，下跌行情步入尾聲。

從產業(yè)邏輯來看，隨著膠價跌破國內割膠成本線，上游種植業(yè)利潤開始陷入虧損。雖說目前國內天膠產區(qū)仍處在停割期，但如果膠價長期處于低迷狀態(tài)，可能會反噬上游供應端，等待開割季到來后，無疑會降低割膠的積極性。筆者認為，當前滬膠期貨跌勢已處在后半段，在未來供應預期減弱以及車市需求前景好轉的背景下，本輪膠價繼續(xù)下行空間料有限。