一、全球供需格局仍顯寬松

圖表1：全球主要國(guó)家棉花供需平衡表調(diào)整（萬(wàn)噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢(xún)部；USDA

3月USDA供需月報(bào)上調(diào)全球供應(yīng)與庫(kù)存，下調(diào)消費(fèi)需求，致使庫(kù)消比小幅上升，整體基調(diào)偏空。對(duì)于22/23年產(chǎn)量，我們認(rèn)為整體變動(dòng)幅度不大，目前市場(chǎng)交易節(jié)奏已逐步向新棉種植方向轉(zhuǎn)變。就23/24年度新棉種植意愿來(lái)看，受到去年棉價(jià)下跌、種植成本上升、以及消費(fèi)收縮三大因素的沖擊，新年度植棉意愿明顯偏低，供應(yīng)或?qū)⑹站o，而這將為棉價(jià)下方提供支撐。

受制于歐美銀行業(yè)危機(jī)的蔓延，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒逐步上升。終端紡服作為非剛需消費(fèi)，在全球經(jīng)濟(jì)面臨新一輪考驗(yàn)的背景下，紡服類(lèi)消費(fèi)激增可能性不高，多以維持現(xiàn)狀為主，其全球棉花需求難以有效放量，故我們認(rèn)為需求仍存一定的下調(diào)空間。

供應(yīng)收緊，需求存疑，這也表明全球棉價(jià)短期內(nèi)仍難以走出亮眼行情。

二、美棉種植面積預(yù)期減少產(chǎn)量增加，終端去庫(kù)為主

圖表2：U.S.Drought Monitor

圖表3：Three Month Outlook of Precipitation

資料來(lái)源：華安期貨投資咨詢(xún)部；NOAA；U.S.Drought Monitor

由于2023年度拉尼娜現(xiàn)象預(yù)期衰退，厄爾尼諾卷土重來(lái)。雖然厄爾尼諾通常給亞洲帶來(lái)干燥天氣，澳大利亞、印尼與印度已經(jīng)受到不同程度的影響，但它在北美和南美地區(qū)則以潮濕而聞名，故美棉主產(chǎn)區(qū)今年干旱程度預(yù)計(jì)有所緩解。相較于去年的高棄耕率，今年USDA農(nóng)業(yè)展望論壇的預(yù)期棄耕率處于正常區(qū)間。因此我們認(rèn)為，今年美棉供應(yīng)端大概率將會(huì)呈現(xiàn)出種植面積縮減但產(chǎn)量同比增加的局面。

圖表4：陸地棉：當(dāng)前市場(chǎng)年度合約總額（包）

圖表5：陸地棉：當(dāng)前市場(chǎng)年度合約總額：中國(guó)（包）

資料來(lái)源：華安期貨投資咨詢(xún)部；同花順iFind

從美棉出口情況來(lái)看，22/23年度美棉簽約出口市場(chǎng)呈現(xiàn)出高開(kāi)低走的局面。截至到2月，22/23年度美棉當(dāng)前市場(chǎng)年度合約總額仍遠(yuǎn)低于過(guò)去5年水平。雖然中國(guó)市場(chǎng)對(duì)美棉的采購(gòu)量處于逐步恢復(fù)的過(guò)程中，但受到歐美銀行業(yè)危機(jī)的宏觀(guān)層面沖擊導(dǎo)致國(guó)際貿(mào)易商采購(gòu)步伐放緩，以及來(lái)自巴西、澳大利亞棉花出口競(jìng)爭(zhēng)的雙重壓力，美棉出口之路并非一帆風(fēng)順。短期內(nèi)難以尋求有效證據(jù)表明美棉出口簽約量恢復(fù)至近五年來(lái)水平。

圖表6：美國(guó)服裝批發(fā)商庫(kù)存與銷(xiāo)售額

圖表7：美國(guó)服裝批發(fā)商庫(kù)銷(xiāo)比

資料來(lái)源：華安期貨投資咨詢(xún)部；同花順iFind

美國(guó)批發(fā)商庫(kù)存絕對(duì)金額自2022年10月開(kāi)始開(kāi)啟去庫(kù)進(jìn)程，庫(kù)消比由高位回落，這表明美國(guó)服裝批發(fā)庫(kù)存消化取得一定程度的進(jìn)展。同時(shí)我們也需要注意到，美國(guó)服裝批發(fā)商銷(xiāo)售額下降幅度較大。這也體現(xiàn)出由于通脹的影響對(duì)紡服類(lèi)非剛需消費(fèi)的沖擊十分明顯。

因美聯(lián)儲(chǔ)加息導(dǎo)致的歐美銀行業(yè)流動(dòng)性危機(jī)，疊加考慮到美國(guó)通脹已基本見(jiàn)頂，可能會(huì)促使美聯(lián)儲(chǔ)提前結(jié)束加息進(jìn)程；同時(shí)，去庫(kù)效果以及消費(fèi)恢復(fù)更多地或在遠(yuǎn)月合約得到體現(xiàn)，而這或?qū)h(yuǎn)月合約產(chǎn)生利多影響。

三、國(guó)內(nèi)新年度植棉意愿明顯降低

圖表8：2023年中國(guó)棉花意向種植面積調(diào)查表 單位：萬(wàn)畝、公斤/畝、萬(wàn)噸

資料來(lái)源：華安期貨投資咨詢(xún)部；國(guó)家棉花市場(chǎng)監(jiān)測(cè)系統(tǒng)

根據(jù)國(guó)家棉花市場(chǎng)監(jiān)測(cè)系統(tǒng)調(diào)查結(jié)果顯示，2023年中國(guó)植棉意向種植面積明顯減少。主要受到2022年度較低的籽棉收購(gòu)價(jià)格、植棉成本明顯增加、以及部分地區(qū)增加糧食種植面積三重影響因素的沖擊。同時(shí)，由于今年植棉補(bǔ)貼政策仍未公布，在一定程度上也會(huì)影響棉農(nóng)植棉的積極性。

植棉意愿的同比減少，新年度產(chǎn)量預(yù)期下調(diào)。由于軋花廠(chǎng)產(chǎn)能過(guò)剩問(wèn)題依然存在，因此搶收問(wèn)題或難避免，而這也從下方支撐新年度棉價(jià)。

四、內(nèi)外棉價(jià)差倒掛或改變，主力基差持續(xù)收窄

圖表9：內(nèi)外棉指數(shù)價(jià)差

圖表10：棉花主力基差

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢(xún)部；Wind；同花順iFind

因棉花05合約臨近交割，在交割月基差回歸的邏輯下，主力合約基差持續(xù)收窄。期貨端價(jià)格短期內(nèi)受到種植意愿減少以及內(nèi)需恢復(fù)預(yù)期的利多因素抬升，向上驅(qū)動(dòng)力大于現(xiàn)貨端，現(xiàn)貨端價(jià)格挺價(jià)現(xiàn)象明顯。疊加交割基差回歸因素的考慮，故我們認(rèn)為棉花05合約基差或?qū)⒕S持收窄跡象。

內(nèi)外棉指數(shù)價(jià)差倒掛現(xiàn)象維持好轉(zhuǎn)，二者目前基本持平。本年度市場(chǎng)普遍預(yù)期內(nèi)需明顯將好于外需；除此之外，國(guó)家“棉改糧”政策以及積極開(kāi)拓新的出口通道也將減緩歐美疆棉禁令所帶來(lái)的負(fù)面影響；同時(shí)由于外棉價(jià)格受宏觀(guān)因素沖擊更為明顯，因此我們認(rèn)為內(nèi)外棉價(jià)差倒掛結(jié)構(gòu)或?qū)⒎崔D(zhuǎn)。

五、中端去庫(kù)節(jié)奏較快，假日臨近或帶動(dòng)下游消費(fèi)

圖表11：棉花工業(yè)庫(kù)存（萬(wàn)噸）

圖表12：棉花商業(yè)庫(kù)存（萬(wàn)噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢(xún)部；Wind；同花順iFind

軋花廠(chǎng)加工基本結(jié)束，棉花商業(yè)庫(kù)存進(jìn)入去庫(kù)節(jié)奏。2月我國(guó)棉花商業(yè)庫(kù)存小幅上漲，主因我國(guó)22/23年度棉花產(chǎn)量有所增加，且加工入庫(kù)進(jìn)度較往年推遲，整體入大于出導(dǎo)致庫(kù)存增加。從庫(kù)存變動(dòng)關(guān)系來(lái)看，我國(guó)棉花近期表觀(guān)消費(fèi)未發(fā)生明顯改變；其中05以及09盤(pán)面合約的持倉(cāng)量達(dá)到近年來(lái)的高點(diǎn)水平，也從側(cè)面反映出節(jié)后市場(chǎng)多投機(jī)需求。

圖表13：盤(pán)面紡紗利潤(rùn)

圖表14：內(nèi)外棉紗價(jià)差

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢(xún)部；Wind；同花順iFind

3月整體盤(pán)面紡紗利潤(rùn)處于上升趨勢(shì)，在利潤(rùn)擴(kuò)大的驅(qū)動(dòng)下紗線(xiàn)庫(kù)存降幅明顯。由于終端消費(fèi)發(fā)力羸弱，坯布庫(kù)存降幅并不顯著，節(jié)后開(kāi)機(jī)率整體仍處于低位。但“清明”、五一”小黃金周將要來(lái)臨，居民出游頻率明顯增加，或能進(jìn)一步拉動(dòng)國(guó)內(nèi)消費(fèi)市場(chǎng)。

圖表15：紗線(xiàn)庫(kù)存（天）

圖表16：開(kāi)工率：織機(jī)：江浙地區(qū)

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢(xún)部；Wind；同花順iFind

六、外銷(xiāo)市場(chǎng)疲軟，內(nèi)銷(xiāo)市場(chǎng)或成主力

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2022年全年國(guó)內(nèi)服裝、鞋帽、針紡織品類(lèi)零售額累計(jì)13003億元，同比減少6.5%。2022年全年，我國(guó)紡織服裝累計(jì)出口3235.7億美元，同比增長(zhǎng)2.5%，其中紡織品出口1481.43億美元，同比增長(zhǎng)2%，服裝出口1754.27億美元，同比增長(zhǎng)2.9%。外貿(mào)訂單的接單情況依然維持疲軟，考慮到歐美市場(chǎng)通脹以及銀行業(yè)危機(jī)，我國(guó)出口市場(chǎng)或呈現(xiàn)萎靡之勢(shì)，內(nèi)銷(xiāo)市場(chǎng)是發(fā)展主力軍。

圖表17：紡織紗線(xiàn)、織物及其制品：出口金額（百萬(wàn)美元）

圖表18：服裝及衣著附件：出口金額（百萬(wàn)美元）

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢(xún)部；Wind；同花順iFind

七、4月價(jià)格運(yùn)行邏輯

雖然22/23年度棉花供應(yīng)充足，但目前市場(chǎng)交易節(jié)奏已經(jīng)向新棉種植意愿降低，新年度產(chǎn)量趨減；從遠(yuǎn)期來(lái)看搶收又有抬頭跡象。美聯(lián)儲(chǔ)加息力度也隨著歐美銀行業(yè)流動(dòng)性危機(jī)的爆發(fā)而逐步減弱，遠(yuǎn)月合約價(jià)格上方壓力進(jìn)一步減輕。目前來(lái)看，歐美銀行業(yè)流動(dòng)性危機(jī)整體可控，受宏觀(guān)壓制而造成低估值的棉價(jià)也將重回產(chǎn)業(yè)邏輯?，F(xiàn)階段供給端炒作為主，內(nèi)需同時(shí)也在緩慢恢復(fù)中，棉價(jià)底部支撐性較強(qiáng)，或在14000-15300之間運(yùn)行。

操作策略建議：

目前鄭棉價(jià)格敏感性較高，短期內(nèi)投資者可嘗試逢低輕倉(cāng)建多單；期權(quán)方面可嘗試買(mǎi)入跨式期權(quán)策略。