超預(yù)期因素是影響市場(chǎng)方向的關(guān)鍵

與內(nèi)需相比，外需基準(zhǔn)預(yù)期波動(dòng)較大，伴隨美國(guó)區(qū)域性銀行危機(jī)的蔓延，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)升溫，政策導(dǎo)向則處在加息暫停的預(yù)期驗(yàn)證階段。

5月來，萬得全A指數(shù)自4月底低位弱回升，北向和兩融資金同步凈流入。但市場(chǎng)結(jié)構(gòu)分化明顯，受中特估概念推動(dòng)，上證50指數(shù)表現(xiàn)強(qiáng)于滬深300和中證500，其間上證50換手率曾高達(dá)0.56%，與2021年9月和2022年6月的換手率峰值相當(dāng)。

邊際上，宏觀交易邏輯未改，但驗(yàn)證指標(biāo)有待觀察，復(fù)蘇的實(shí)際強(qiáng)度預(yù)期略有下修。最新公布的4月制造業(yè)PMI再次跌破50%景氣臨界點(diǎn)，較上月回落2.7%。同期，非制造業(yè)PMI雖邊際下行但仍處絕對(duì)高位，接觸性消費(fèi)需求的恢復(fù)性增長(zhǎng)仍在持續(xù)。

復(fù)蘇強(qiáng)度的邊際觀察變量，聚焦接觸性消費(fèi)、地產(chǎn)銷量、外需變化等因素。接觸性消費(fèi)方面，可從五一假期的旅游相關(guān)數(shù)據(jù)觀測(cè)，游客人次和旅游收入已恢復(fù)至2019年的140%和125%，人均出游消費(fèi)支出恢復(fù)至2019年的89%，相比疫情前，今年五一游客更追求性價(jià)比，未來消費(fèi)增長(zhǎng)彈性將來自就業(yè)市場(chǎng)和收入信心的持續(xù)性回暖。地產(chǎn)銷量方面，3月成交高峰過后，已連續(xù)兩個(gè)月邊際走弱，其中5月至今的30城日均成交面積約35萬平方米，較3月和4月分別下降約35%和15%，前期住房積壓需求集中釋放后，后續(xù)增長(zhǎng)動(dòng)力趨弱，也將抑制地產(chǎn)投資的恢復(fù)性增長(zhǎng)空間?？傮w上，雖然消費(fèi)和地產(chǎn)的邊際修復(fù)強(qiáng)度預(yù)期略下修，但向好方向不變。

與內(nèi)需相比，外需基準(zhǔn)預(yù)期波動(dòng)較大，伴隨美國(guó)區(qū)域性銀行危機(jī)的蔓延，美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)升溫，政策導(dǎo)向則處在加息暫停的預(yù)期驗(yàn)證階段。截至4月，美國(guó)制造業(yè)PMI已連續(xù)6個(gè)月處于衰退區(qū)間，其中新訂單分項(xiàng)低至45.7%，處于歷史運(yùn)行區(qū)域的下沿。同期，全球制造業(yè)PMI和新訂單分別達(dá)到49.6%和49.4%，歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家是本次全球經(jīng)濟(jì)景氣度下滑的核心驅(qū)動(dòng)，與之相應(yīng)，中國(guó)制造業(yè)PMI分項(xiàng)新出口訂單降至47.6%，出口增速降至8.5%。邊際上，外需仍是顯著拖累因素，歐美銀行危機(jī)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊仍待發(fā)酵。

現(xiàn)階段，市場(chǎng)仍處在中美共振的現(xiàn)實(shí)驗(yàn)證期，超預(yù)期因素和各主要變量將是影響市場(chǎng)方向的關(guān)鍵。邊際上，宏觀綜合驅(qū)動(dòng)中性，表現(xiàn)在國(guó)內(nèi)復(fù)蘇強(qiáng)度的下修，以及外需衰退和金融風(fēng)險(xiǎn)的上修；政策驅(qū)動(dòng)中性，國(guó)內(nèi)政策預(yù)期上修，但又受限于政策前置發(fā)力對(duì)后期空間的壓縮。同期，外部衰退風(fēng)險(xiǎn)雖帶來美聯(lián)儲(chǔ)降息對(duì)沖預(yù)期，但又受限于仍高企的美國(guó)通脹，導(dǎo)致降息預(yù)期的兌現(xiàn)可能需要衰退和金融風(fēng)險(xiǎn)的進(jìn)一步發(fā)酵。

因此，短期內(nèi)，股指或延續(xù)寬幅振蕩，運(yùn)行中樞有下移可能，關(guān)注外部風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)大化與內(nèi)部市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)效應(yīng)，以及4月金融和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的超預(yù)期影響。