01、海外市場(chǎng)：美元強(qiáng)勢(shì)疊加國內(nèi)基本面預(yù)期走弱，人民幣匯率短期貶值

本周全球股指普遍上漲，日經(jīng)225、納斯達(dá)克指數(shù)領(lǐng)漲。具體看，美股方面，本周納斯達(dá)克指數(shù)、標(biāo)普500和道瓊斯工業(yè)指數(shù)分別上漲3.04%、1.65%和0.38%；歐洲股指方面，德國DAX指數(shù)上漲2.27%創(chuàng)歷史新高，法國CAC40和英國富時(shí)100指數(shù)分別上漲1.04%和0.03%；A股雙創(chuàng)指數(shù)反彈，科創(chuàng)50和創(chuàng)業(yè)板指本周分別上漲2.57%和1.16%。外匯方面，美債利率上行，美元指數(shù)連續(xù)兩周走強(qiáng)，最高升至103上方。隨著美元的走強(qiáng)，在岸和離岸美元兌人民幣匯率年內(nèi)首度跌破“7”，黃金價(jià)格承壓下行。

近期人民幣兌美元匯率較快貶值，主要是由于美元指數(shù)上行帶來的被動(dòng)貶值：1）美國初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)表現(xiàn)較強(qiáng)勁。截至5月13日當(dāng)周，美國初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)24.2萬人，較前值下降2.2萬人，低于市場(chǎng)預(yù)期的25.4萬人；2）美聯(lián)儲(chǔ)官員鷹派言論使得加息預(yù)期升溫，6月加息概率升至40%，美債收益率和美元指數(shù)上行。5月18日，達(dá)拉斯聯(lián)儲(chǔ)主席洛根表示，6月會(huì)議上暫停加息的理由目前尚不清晰；圣路易斯聯(lián)儲(chǔ)主席布拉德表示將對(duì)6月的下一次政策會(huì)議保持“開放心態(tài)”；美聯(lián)儲(chǔ)副主席提名人、現(xiàn)美聯(lián)儲(chǔ)理事杰斐遜稱需等待數(shù)據(jù)，觀察緊縮的滯后效應(yīng)和信貸收緊的不確定性。

另外，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面預(yù)期偏弱也導(dǎo)致人民幣匯率承壓。近期公布的4月通脹、信貸及經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)“弱現(xiàn)實(shí)”的預(yù)期強(qiáng)化。對(duì)于人民幣匯率的波動(dòng)，5月19日央行、外匯局發(fā)聲，強(qiáng)調(diào)“必要時(shí)對(duì)順周期、單邊行為進(jìn)行糾偏，遏制投機(jī)炒作，堅(jiān)決抑制匯率大起大落”等，人民幣匯率短線拉升漲超100個(gè)基點(diǎn)。

人民幣匯率的短期快速貶值可能對(duì)外資流入A股市場(chǎng)節(jié)奏產(chǎn)生擾動(dòng)，同時(shí)引發(fā)市場(chǎng)對(duì)國內(nèi)政策寬松空間的擔(dān)憂。中期來看，美聯(lián)儲(chǔ)停止加息、美國經(jīng)濟(jì)衰退壓力顯現(xiàn)和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步復(fù)蘇，人民幣大幅貶值空間不大。

02、4月宏觀數(shù)據(jù)偏弱顯示有效需求不足，政策發(fā)力預(yù)期提升

在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的早期階段，宏觀數(shù)據(jù)驗(yàn)證的不及預(yù)期使得短期A股走勢(shì)有所反復(fù)。近期高頻數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)經(jīng)過一季度的全面修復(fù)后，二季度邊際有所放緩，正向穩(wěn)態(tài)水平回歸。4月制造業(yè)PMI下行至榮枯線下方，近期公布的4月通脹、信貸、工業(yè)、投資、社零等數(shù)據(jù)均不及市場(chǎng)預(yù)期，尤其房地產(chǎn)投資、施工及新開工面積持續(xù)負(fù)增，青年失業(yè)率仍居高不下，顯示出“當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行好轉(zhuǎn)主要是恢復(fù)性的，內(nèi)生動(dòng)力還不強(qiáng)，需求仍然不足”。

在防疫政策轉(zhuǎn)向之后，居民消費(fèi)的增長仍具有挑戰(zhàn)性。1）疫情的“傷痕效應(yīng)”尚未消退。當(dāng)前青年人就業(yè)壓力較大，居民收入預(yù)期仍不穩(wěn)定，居民超額儲(chǔ)蓄向消費(fèi)的轉(zhuǎn)化受到制約，汽車、家裝等大宗消費(fèi)需求偏弱。服務(wù)消費(fèi)方面，今年“五一”假期出游人次和旅游收入都超過了2019年同期的水平，但人均消費(fèi)僅為540元/人，低于2019年的603元/人；2）房地產(chǎn)市場(chǎng)的低迷使得居民資產(chǎn)負(fù)債表仍具有繼續(xù)萎縮的壓力。

疫后的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是循序漸進(jìn)的，政策偏暖環(huán)境仍存在，支撐權(quán)益市場(chǎng)底部區(qū)間。近期國務(wù)院總理李強(qiáng)指出，要采取更有針對(duì)性措施擴(kuò)內(nèi)需穩(wěn)外需，努力推動(dòng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行持續(xù)回升向好，其中關(guān)鍵是增強(qiáng)發(fā)展信心，多做確定性的事對(duì)沖各種不確定性，盡最大努力爭(zhēng)取最好結(jié)果，我們認(rèn)為后續(xù)穩(wěn)增長、擴(kuò)內(nèi)需政策有望繼續(xù)發(fā)力。貨幣政策方面，央行在2023年一季度貨幣政策報(bào)告指出“國內(nèi)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力還不強(qiáng)、需求仍然不足”，并刪除了“堅(jiān)持不搞大水漫灌”表述，或意味著貨幣政策邊際放松的概率有所增加，若后續(xù)經(jīng)濟(jì)動(dòng)能持續(xù)放緩，不排除后續(xù)“降準(zhǔn)降息”的可能。

03、存量博弈思維下，A股風(fēng)格輪動(dòng)仍將延續(xù)

4月下旬以來，隨著一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)陸續(xù)披露，市場(chǎng)的“強(qiáng)復(fù)蘇”預(yù)期開始弱化，5月份公布的4月通脹、金融、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)等轉(zhuǎn)弱使得“弱復(fù)蘇”預(yù)期進(jìn)一步強(qiáng)化。在存量資金博弈的行情下，TMT和中特估指數(shù)相繼調(diào)整，而基本面數(shù)據(jù)顯示出的經(jīng)濟(jì)有效需求不足使得市場(chǎng)資金存在分歧。

目前來看，A股增量資金仍缺乏，市場(chǎng)流動(dòng)性處于緊平衡狀態(tài)。1）外資方面，4月北向資金凈流出46億元，5月至今，北向資金凈流入75億元，較年初單月凈流入超1400億元的規(guī)模相比已大幅放緩；2）公募基金發(fā)行方面，權(quán)益類公募基金發(fā)行自2022年后趨向平淡，當(dāng)前并未明顯放量；私募發(fā)行方面，相比2021年，2022年至今，私募證券投資基金發(fā)行規(guī)模亦趨向平淡；3）融資資金方面，最新A股融資余額為1.526萬億元，A股融資凈買入自4月下旬以來出現(xiàn)放緩。在存量博弈思維下，A股的風(fēng)格輪動(dòng)或仍延續(xù)，在市場(chǎng)震蕩磨底階段，低吸策略或占優(yōu)。

04、投資建議：磨底低吸，待市場(chǎng)向上突圍

近期宏觀數(shù)據(jù)驗(yàn)證低于預(yù)期表明國內(nèi)經(jīng)濟(jì)有效需求不足，使得短期A股走勢(shì)有所反復(fù)。當(dāng)前國內(nèi)仍處于復(fù)蘇的早期階段，投資者需對(duì)基本面復(fù)蘇的節(jié)奏保持耐心，等待疫情傷痕效應(yīng)的消退和居民預(yù)期的回暖。在此期間宏觀政策環(huán)境將維持偏暖，穩(wěn)增長、擴(kuò)內(nèi)需政策有望繼續(xù)發(fā)力，人民幣匯率繼續(xù)大幅貶值空間有限，低通脹環(huán)境下貨幣政策仍有發(fā)力空間，降準(zhǔn)降息均有可能。操作上，存量資金博弈下A股風(fēng)格輪動(dòng)仍將延續(xù)，在市場(chǎng)磨底階段逢低把握低吸機(jī)會(huì)，等待市場(chǎng)向上突圍。

配置上，以低估值高股息率的藍(lán)籌板塊為主，如：高速公路、公用事業(yè)（電力）等。主題方面，推薦“中特估”主線，如：國央企改革、中藥等。

05、風(fēng)險(xiǎn)提示

政策力度不及預(yù)期；海外市場(chǎng)大幅波動(dòng)；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)等。