一、行情走勢及分析

1、行情走勢。

美棉窄幅運(yùn)行，近2個(gè)月的價(jià)格區(qū)間在78-88之間，依然是半年多以來的運(yùn)行區(qū)間。

鄭棉則持續(xù)上漲，近2個(gè)月從14500漲至最高17000，漲幅17%。期間分別有一次500點(diǎn)和1000點(diǎn)回調(diào)。

圖1：內(nèi)外棉價(jià)走勢

數(shù)據(jù)來源：Wind、永安期貨

2、行情走勢分析。

美棉此前估值偏高，所以缺乏繼續(xù)上漲的空間。但下方又有干旱天氣和需求的支撐。5月以來，新年度庫銷比走低，拉高了美棉估值中樞，使得美棉拉高了上方空間。但天氣和作物生長狀態(tài)轉(zhuǎn)好又帶來利空影響。宏觀則在美國債務(wù)上限談判、加息節(jié)奏及美元走勢上搖擺。所以整體低位震蕩。后期關(guān)注區(qū)間上方表現(xiàn)。

國內(nèi)的上漲基礎(chǔ)是產(chǎn)業(yè)整體運(yùn)行良好。因此棉價(jià)在3月底宏觀風(fēng)險(xiǎn)逐漸解除后即開始上漲。且新年度種植面積減少、新疆惡劣天氣等帶來了供給端驅(qū)動(dòng)。6月以來的大漲行情，有回調(diào)結(jié)束資金再次進(jìn)多意愿強(qiáng)烈有關(guān)，也有各種“數(shù)據(jù)誤差、現(xiàn)貨緊缺、大廠掃貨”等小作文加持作用，而本身也與國內(nèi)增產(chǎn)但去庫的現(xiàn)實(shí)（內(nèi)外倒掛導(dǎo)致進(jìn)口棉和進(jìn)口紗明顯減少、需求端在疫情防控政策調(diào)整后迎來補(bǔ)庫加持的消費(fèi)增加）、產(chǎn)業(yè)良性運(yùn)轉(zhuǎn)（紗廠維持高開工低產(chǎn)成品庫存）等相關(guān)，因而市場主流存較濃看漲情緒，在資金青睞之下出現(xiàn)了大增倉和價(jià)格大漲的局面。在拋儲(chǔ)、增發(fā)進(jìn)口配額、絕對價(jià)格產(chǎn)生對搶收的預(yù)警及抑制等因素出現(xiàn)前，價(jià)格依然偏強(qiáng)運(yùn)行。但上漲不會(huì)順暢而為，因?yàn)橛械竞椭袊馐袌鲂枨笃畹闹萍s。節(jié)奏上或許會(huì)以波浪形上漲或者大漲而后快跌的形式完成。繼續(xù)關(guān)注價(jià)格和持倉變動(dòng)，風(fēng)險(xiǎn)更多是高波動(dòng)帶來。

二、市場焦點(diǎn)

1、全球消費(fèi)增長預(yù)期支撐價(jià)格。

全球消費(fèi)目前處于近年低位，但預(yù)期新年度會(huì)轉(zhuǎn)為增長。美國農(nóng)業(yè)部預(yù)估23/24消費(fèi)從低位的2400萬噸附近回升至2500萬噸以上，增幅約6%。歷史上看，消費(fèi)回升的年度，價(jià)格一般會(huì)出現(xiàn)方向性上行，只不過高度還要依賴于供給端變化和宏觀背景。

基于近遠(yuǎn)期這種大的供需結(jié)構(gòu)，以及價(jià)格大多時(shí)候會(huì)提前反映市場預(yù)期，美棉價(jià)格于本年度前段弱勢下跌，而后止跌并低位震蕩。在新年度預(yù)期改變前，價(jià)格有了一定上行動(dòng)力。但也要看最終需求兌現(xiàn)情況。

圖2：棉花產(chǎn)需變化及價(jià)格走勢

數(shù)據(jù)來源：USDA、永安期貨

2、美棉價(jià)格中樞上移

以22/23年度的庫銷比來評估，美棉價(jià)格是高估的，但這和美國植棉區(qū)干旱、種植成本較高、其他農(nóng)產(chǎn)品偏強(qiáng)等聯(lián)動(dòng)影響相匹配。不過按目前最新對23/24預(yù)估，價(jià)格高估轉(zhuǎn)為處于了中性水平。如果后期有利多驅(qū)動(dòng)，會(huì)帶給美棉一定階段性上漲空間。

圖3：美棉庫銷比反比與價(jià)格走勢

數(shù)據(jù)來源：USDA、文華、永安期貨

3、后續(xù)關(guān)注主產(chǎn)區(qū)產(chǎn)量的調(diào)整

美國近期的干旱明顯緩解，尤其是德州地區(qū)。因此后期美國的棄耕率和產(chǎn)量都可能做調(diào)整。當(dāng)然了，其出口可能也會(huì)去調(diào)增，但是增產(chǎn)的預(yù)期仍需要消化。目前美棉市場的弱勢也在提前體現(xiàn)這種預(yù)期。

圖4：美國干旱變化

數(shù)據(jù)來源：USDA、永安期貨

其他主產(chǎn)區(qū)中，巴基斯坦、印度、澳大利亞、巴西預(yù)期同比增產(chǎn)，減產(chǎn)的除中國外還有土耳其。最終產(chǎn)量還是會(huì)有變數(shù)，尤其印度的產(chǎn)量數(shù)據(jù)。此外，印度的msp價(jià)格一般在上漲行情里會(huì)成為低位支撐，也是市場焦點(diǎn)。而本年度印度MSP價(jià)格預(yù)期將上調(diào)，且幅度在8%-10%。

4、中國的消費(fèi)轉(zhuǎn)好早于國外市場。

國內(nèi)的節(jié)奏不同于國外市場。疫情和防疫政策的改變是國內(nèi)很大的宏觀變化。因此國內(nèi)產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)好更早，以12月為情緒改善時(shí)點(diǎn)，以春節(jié)前后為產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)好時(shí)點(diǎn)。這也是12月份以來內(nèi)強(qiáng)外弱的驅(qū)動(dòng)之一。

圖5：國內(nèi)消費(fèi)數(shù)據(jù)調(diào)整

數(shù)據(jù)來源：USDA、永安期貨

5、國內(nèi)下游產(chǎn)業(yè)運(yùn)行狀態(tài)是支撐方向的信心所在。

國內(nèi)消費(fèi)在整體“弱復(fù)蘇”背景下卻表現(xiàn)為強(qiáng)表觀消費(fèi)，這得益于產(chǎn)業(yè)長鏈條補(bǔ)庫（包括供應(yīng)鏈金融放大了庫存容量）。而現(xiàn)實(shí)的觀測主要以產(chǎn)業(yè)運(yùn)行狀況來展開。到目前為止，由于紗廠依然維持高開工和低產(chǎn)成品庫存局面，因此，產(chǎn)業(yè)的運(yùn)轉(zhuǎn)依然按良好對待。市場也在不定時(shí)的交易這一驅(qū)動(dòng)。

但目前淡季情況下，布廠開機(jī)在下降趨勢。產(chǎn)成品庫存有累積苗頭，需要關(guān)注其絕對值和持續(xù)時(shí)間。

圖6：國內(nèi)棉花中下游產(chǎn)業(yè)運(yùn)行狀態(tài)

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、永安期貨

圖7：利潤和訂單角度也反映出當(dāng)前淡季

數(shù)據(jù)來源：華瑞信息、WIND、永安期貨

6、國內(nèi)供給因素持續(xù)成為熱點(diǎn)

1）首先是當(dāng)前年度的增產(chǎn)去庫：

國內(nèi)22/23年度產(chǎn)量大增：截止到2023年6月5日，新疆地區(qū)皮棉累計(jì)加工總量624.01萬噸，同比增幅17.42%。信息網(wǎng)預(yù)估22/23年度中國產(chǎn)量679萬噸，同比增加96萬噸，或16.5%。

但國內(nèi)產(chǎn)量大增的同時(shí)，棉花及棉紗進(jìn)口均減少，再加上國內(nèi)消費(fèi)的復(fù)蘇，刺激了國內(nèi)增產(chǎn)而減庫存的局面：國內(nèi)進(jìn)口預(yù)估147萬噸，同比減27萬噸或15.5%。但截至4月累計(jì)進(jìn)口95萬噸，同比已減少22萬噸。且截至4月底紗線累計(jì)進(jìn)口73萬噸，同比減39萬噸。從工商業(yè)庫存角度，截至4月底的數(shù)據(jù)是514萬噸，今年環(huán)比降庫時(shí)間晚于往年，但截至4月底的數(shù)據(jù)已經(jīng)同比減10萬噸，考慮到后期需求同比轉(zhuǎn)好，去庫程度或?qū)⒗^續(xù)增加（干擾項(xiàng)是進(jìn)口棉花及進(jìn)口棉紗的量，對標(biāo)內(nèi)外價(jià)差情況）。

Ps：關(guān)于近期市場熱炒的庫存數(shù)據(jù)問題：a、去庫存結(jié)構(gòu)下，庫存偏緊是事實(shí)，尤其盤面快速漲價(jià)后會(huì)導(dǎo)致可流通棉花資源不足。b、傳說中的各機(jī)構(gòu)調(diào)研數(shù)據(jù)也多寡不一，而所謂的實(shí)際數(shù)據(jù)將和棉花信息網(wǎng)數(shù)據(jù)有80-100萬噸差異的計(jì)算方法有多處不符合實(shí)際的計(jì)算問題。近期可關(guān)注棉花信息網(wǎng)最新公布數(shù)據(jù)。c、基于3月底庫存數(shù)據(jù)有兩次調(diào)整，因此庫存數(shù)據(jù)可能會(huì)有調(diào)整，但誤差或不會(huì)很大。但是一經(jīng)調(diào)整，會(huì)繼續(xù)加劇現(xiàn)貨的緊張（非炒作的無花可用的那種緊張）。

變量是政策端。如果有拋儲(chǔ)或增發(fā)配額行為，那么將緩解近期庫存緊張的預(yù)期。

圖8：國內(nèi)供給和庫存走勢

數(shù)據(jù)來源：棉花信息網(wǎng)、wind、永安期貨

2）新年度的減產(chǎn)預(yù)期：

USDA預(yù)估數(shù)據(jù)：2023/24年度中國棉花產(chǎn)量預(yù)期598.7萬噸，同比減69.7萬噸，減幅10.4%；消費(fèi)量預(yù)期816.5萬噸，同比調(diào)增21.8萬噸，增幅2.7%；進(jìn)口量預(yù)期196.0萬噸，同比調(diào)增47.9萬噸，增幅32.3%。期末庫存預(yù)期834.7萬噸，同比減少24.0萬噸，減幅2.8%。

中國棉花信息網(wǎng)的預(yù)估：產(chǎn)量方面，目前新疆棉花播種基本結(jié)束，根據(jù)近期調(diào)查，植棉面積減幅較此前預(yù)期明顯擴(kuò)大，在上調(diào)本年度新疆植棉面積的基礎(chǔ)上，預(yù)計(jì)新年度新疆面積減幅7.1%，根據(jù)預(yù)測單產(chǎn)推算，新疆總產(chǎn)同比下調(diào)10.6%至約560萬噸，全國總產(chǎn)下調(diào)8.6%至608萬噸。

調(diào)研信息：根據(jù)多方了解，目前新疆產(chǎn)量評估仍存爭議。結(jié)合面積和天氣影響，目前調(diào)研匯總顯示，新疆面積減少幅度在8%-10%之間，單產(chǎn)在5%-7%之間。產(chǎn)量預(yù)估集中在530萬噸附近。但后期7/8月天氣仍將是關(guān)鍵，需重點(diǎn)關(guān)注。

7、國內(nèi)搶收預(yù)期

新疆加工產(chǎn)能嚴(yán)重過剩。搶收的預(yù)期會(huì)被動(dòng)抬升價(jià)格。而近期的新疆調(diào)研顯示，疆內(nèi)目前基于對補(bǔ)貼限量后不確定的擔(dān)憂以及成本考慮，將籽棉價(jià)格預(yù)估放在7-8.5元/公斤之間，再根據(jù)棉籽價(jià)格預(yù)估，2.5-3元/公斤，換算出皮棉價(jià)格預(yù)期在15000/16000-18000/19400范圍。而收購價(jià)較期貨盤面升水500以內(nèi)為愿意收購，500以上會(huì)偏謹(jǐn)慎。因此期貨價(jià)格一旦進(jìn)入18000區(qū)間，基于搶收的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)或?qū)⒁徊讲斤@現(xiàn)。

圖9：新疆軋花廠產(chǎn)能過剩情況以及歷史收購季的期現(xiàn)價(jià)格對比

數(shù)據(jù)來源：棉花信息網(wǎng)、wind、永安期貨

三、行情焦點(diǎn)

1、持倉和價(jià)格高度

棉價(jià)因去年的超跌，產(chǎn)生了估值優(yōu)勢，而后不同階段又具備了消費(fèi)復(fù)蘇、補(bǔ)庫、減產(chǎn)、天氣等多個(gè)利多驅(qū)動(dòng)。從估值的角度，此前產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)從生產(chǎn)加工、采購貿(mào)易、紡紗織布等環(huán)節(jié)，均認(rèn)同低價(jià)匹配時(shí)間的低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。配合國內(nèi)流動(dòng)性寬松環(huán)境，給低價(jià)格帶來不同程度支撐。棉花期貨的市場熱度及資金關(guān)注度也極高。

但價(jià)格漲高了之后該驅(qū)動(dòng)也自然減弱。

圖10：盤面持倉劇增以及棉價(jià)按歷史價(jià)格的估值分區(qū)

數(shù)據(jù)來源：wind、永安期貨

2、價(jià)格有上行基礎(chǔ)，但過高的價(jià)格和供需結(jié)構(gòu)不匹配

以上多個(gè)點(diǎn)都講述了價(jià)格上行基礎(chǔ)。但是從大的供需角度，整體供需缺乏大的矛盾。不支持價(jià)格的大牛市。

圖11：產(chǎn)銷結(jié)構(gòu)（參照歷史牛市時(shí)期）

數(shù)據(jù)來源：USDA、永安期貨

3、橫向比價(jià)，低估/比價(jià)優(yōu)勢在慢慢改變

一方面，和其他作物比較，去年棉價(jià)大跌使得棉花相較豆類、玉米出現(xiàn)低估值優(yōu)勢，這在減面積上也有一定反應(yīng)。但是隨著之后棉價(jià)低位繼續(xù)上行而谷物開始大跌，該比價(jià)優(yōu)勢逐漸開始逆轉(zhuǎn)，尤其是遠(yuǎn)期價(jià)格。另一方面，從內(nèi)外的角度，無論是內(nèi)外價(jià)差，還是內(nèi)外紗價(jià)差，國內(nèi)低估優(yōu)勢也逐漸消失。這是國內(nèi)獨(dú)漲帶來的壓力。

圖12：產(chǎn)銷結(jié)構(gòu)（參照歷史牛市時(shí)期）

數(shù)據(jù)來源：WIND、華瑞、永安期貨

綜上各因素：價(jià)格依然偏強(qiáng)運(yùn)行，但節(jié)奏上可能不會(huì)順暢，短期淡季壓力下，震蕩或回調(diào)都可能發(fā)生，但后期仍有天氣、秋季下游旺季、和新季減產(chǎn)及搶收驅(qū)動(dòng)。但時(shí)間點(diǎn)上，搶收兌現(xiàn)后，很可能就是上漲行情的結(jié)束。在此此前，產(chǎn)業(yè)上的壓力點(diǎn)可能在拋儲(chǔ)、增發(fā)進(jìn)口配額、絕對價(jià)格產(chǎn)生對搶收的預(yù)警及抑制等。