核心要點

近期油脂油料板塊各個品種一反3月以來的下跌趨勢，出現(xiàn)了連續(xù)大幅反彈。為了解油脂油料上漲的原因、產(chǎn)業(yè)心態(tài)的變化以及投資機構(gòu)對后市的看法，國聯(lián)期貨農(nóng)產(chǎn)品事業(yè)部特赴廣東開展了油脂油料產(chǎn)業(yè)鏈的調(diào)研，調(diào)研對象主要包括投資機構(gòu)、飼料養(yǎng)殖企業(yè)和油脂貿(mào)易商。根據(jù)調(diào)研反饋，我們得到以下關(guān)鍵信息：

1、美豆2023/24年度趨向?qū)捤傻钠胶獗砼c當(dāng)前美國嚴峻的天氣形勢存在矛盾，美豆優(yōu)良率開局表現(xiàn)較差，短期天氣影響不容小覷，但若美豆新作豐產(chǎn)，豆粕的長期價格重心將會下移。

2、近期油脂板塊漲幅明顯，但在供應(yīng)增加以及及宏觀利空因素壓力下，本輪上漲建議以反彈看待。國內(nèi)油脂消費情況仍未出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)，行業(yè)心態(tài)較為謹慎。三大油脂中，棕櫚油基本面相對較弱，菜油基本面有所好轉(zhuǎn)，菜棕價差、菜豆價差走擴或是長期趨勢。

3、普水魚投苗時間窗口逐漸關(guān)閉，陳魚存塘量尚有30%-40%，導(dǎo)致今年投苗減少，行業(yè)存在一定的虧損。今年普水料銷量預(yù)計下滑20%，普水魚長期消費情況預(yù)計下滑，魚價反彈空間不大。

4、生豬養(yǎng)殖行業(yè)虧損時間較長，頭部企業(yè)負債率偏高，但產(chǎn)能去化速度較慢。目前仍處于豬價下行周期中，但由于前期壓欄、市場情緒助推以及消費淡季等因素影響，豬價出現(xiàn)超跌，預(yù)計下半年價格將出現(xiàn)反彈，但反彈高度有限，明年上半年或?qū)⒊霈F(xiàn)周期拐點。

調(diào)研紀要

1、豆粕

油脂油料種植環(huán)節(jié)的利潤已經(jīng)持續(xù)三年以上，高利潤刺激了供應(yīng)，但在供應(yīng)實現(xiàn)過程中總是出現(xiàn)擾動。不同國家之間高利潤刺激大豆種植面積增長的情況存在差異，美國因為其他作物種植利潤也非常好，因此大豆種植面積增長有限，而巴西大豆的種植面積保持增長。天氣對于供應(yīng)增長是重要的擾動。今年美豆優(yōu)良率開局很差，目前面臨較為嚴重的干旱問題，優(yōu)良率水平十分接近2012年同期的情況，2012年也是厄爾尼諾氣候，但在美豆種植期出現(xiàn)了嚴重干旱，導(dǎo)致美豆產(chǎn)量大幅下滑。所以短期的天氣情況是很重要的，不能單純以厄爾尼諾來判定對大豆單產(chǎn)的影響。美豆即將進入生長關(guān)鍵期，天氣還需要持續(xù)跟蹤。敏感性分析預(yù)估，若新作美豆單產(chǎn)不低于51蒲/英畝，那么美豆產(chǎn)量的損失不會太大，對應(yīng)的CBOT大豆價格區(qū)間在1300美分附近。

高價對于需求存在抑制作用，但事實上目前高價并沒有完全抑制需求，下游生豬養(yǎng)殖行業(yè)雖然虧損已長達半年，但是產(chǎn)能去化很緩慢，行業(yè)去產(chǎn)能意愿不強，因此飼料需求總體不差。豆粕在飼料中的添加比例處于低位，但環(huán)比變化不大，與去年相比豆粕需求不差。由于近期大豆到港量大，豆粕庫存會逐漸增加，但不意味著基差還會大幅下跌，因為此前油廠進口大豆的成本較高，存在成本支撐。

展望2023/24年度，如果美豆、巴西大豆均豐產(chǎn)，大豆價格將逼近成本。目前美豆的CNF貼水還在200以上，如果美豆豐產(chǎn)，CBOT大豆價格和貼水都會下跌。巴西方面如果實現(xiàn)1.6億噸的大豆產(chǎn)量，FOB貼水應(yīng)該會重演今年跌至負值的現(xiàn)象。由于巴西農(nóng)民銷售大豆采取一口價，所以貼水下跌的程度還取決于CBOT大豆的價格。

投資機會上來看，預(yù)計豆粕09合于區(qū)間寬幅震蕩，關(guān)注6-7月油廠是否出現(xiàn)脹庫現(xiàn)象，如果出現(xiàn)，屆時盤面或?qū)⑥D(zhuǎn)化為供需邏輯。從盤面榨利來看，豆粕9-1正套存在逢低做擴的機會，但是賠率一般。豆粕單邊震蕩重心下移，可靠逢反彈賣出看漲期權(quán)。

2、油脂

近期油脂在美國天氣干旱、生物柴油政策以及宏觀壓力緩解等因素的作用下出現(xiàn)上漲，但從國內(nèi)油脂貿(mào)易來看，采購心態(tài)仍然較為謹慎，基本沒有抄底和追多的現(xiàn)象，普遍預(yù)期反彈之后會繼續(xù)下跌。

廣東某油脂貿(mào)易商反饋，企業(yè)正常月銷量為2萬噸，旺季月銷量3萬噸，目前月銷量下降4000-5000噸。企業(yè)客戶以食用油灌裝廠、食品企業(yè)、食用油分銷商、批發(fā)市場檔口為主，下游客戶隨用隨采為主，僅少量備貨。今年油脂跌幅較大，市場上存在虧損的企業(yè)，但在去年大跌的經(jīng)驗下，企業(yè)現(xiàn)貨頭寸普遍不高，除非前期采購了較多的高價基差才會出現(xiàn)較大虧損。該企業(yè)主要采取賣空基差的銷售模式，提前向下游銷售基差，待基差下跌后補貨，虧損情況可控。企業(yè)風(fēng)控較為嚴格，追款及時，下游客戶違約情況不多，相比去年違約率下降，客戶一般預(yù)付定金，基本沒有賬期，除非出現(xiàn)急跌情況，一般不會將保證金跌穿?，F(xiàn)貨采購跟隨油廠的報價套餐，視銷售節(jié)奏與未來基本面情況決定是否采購，現(xiàn)在會采購一些遠月基差。

分品種來看，棕櫚油近期買船較多，產(chǎn)地增產(chǎn)壓力較大，預(yù)計基差還有下跌空間，國內(nèi)棕櫚油庫存預(yù)計6月底7月初止跌，華南地區(qū)棕櫚油走貨情況也較差，因此企業(yè)減少棕櫚油的采購。厄爾尼諾氣候短期內(nèi)不會影響棕櫚油供應(yīng)，對明年供應(yīng)的影響更大。豆油方面，短期重點關(guān)注美國大豆種植期的天氣變化，華南地區(qū)豆油走貨情況沒有明顯好轉(zhuǎn)。華南菜油個別企業(yè)有補貨，實際成交一般。

單邊來看，除了供應(yīng)方面的問題，宏觀仍然是未來一段時間需要重點關(guān)注的影響因素，目前來看宏觀環(huán)境難言轉(zhuǎn)向，加息可能繼續(xù)，直至降息初期宏觀壓力都還存在，對于油脂品種是比較大的利空，長期來看單邊建議逢高做空。

投資機會方面，在菜油價格打到很低之后，菜豆價差和菜棕價差的擴大應(yīng)該是未來的一個方向。

3、水產(chǎn)飼料養(yǎng)殖

淡水魚價格方面，今年的草魚價格普遍比較低，鯉魚價格也比較低，最近漲到8塊錢后價格又出現(xiàn)了回落，鯽魚價格相對比較穩(wěn)定。整個水產(chǎn)養(yǎng)殖行業(yè)利潤情況都較差。今年上半年的投苗情況，除了對蝦、牛蛙、泥鰍等幾個特種水產(chǎn)投苗有增量外，其余水產(chǎn)品種都有不同程度的下滑，其中草魚、鯉魚是普水中投苗減量最大的品種。投苗減少主要是由于去年的魚還有不少沒有賣掉，魚塘沒有騰出來，所以影響到今年的投苗。6月基本上是今年最后的投苗窗口期，6月份以后投苗比較難有增量。

分區(qū)域來看，長江以北的養(yǎng)殖戶基本沒有投秋苗的習(xí)慣，即使魚價好轉(zhuǎn)也很難增加投苗，一年就養(yǎng)一季魚；廣東、廣西等溫度高一些的地區(qū)還可以補苗，但是否補苗要視當(dāng)時的魚價和養(yǎng)殖利潤決定。以草魚為例，草魚目前的價格在5元上下，成本已經(jīng)達到了5.5-6元，成本同比增長20%左右；鯉魚的成本在6元左右，有微利；鯽魚價格和利潤相對稍好。廣東、四川、河南等地，由于存塘魚較多，成本整體較高，盈利空間小，預(yù)計普水魚陳魚至少還有30%-40%沒有出售，往年同期正常的陳魚庫存只有20%左右。

普水魚的蛋白飼料主要是豆粕，去年豆粕價格最高的時候達到5700-5800元/噸，雖然現(xiàn)在降到了4000元/噸以內(nèi)，但是飼料廠的定價還是以高價豆粕為參考，普水料降幅不大。目前養(yǎng)殖戶的策略是減少飼料投喂量，降低飼料成本，保證陳魚體重不下降，然后等待價格反彈。但目前來看價格反彈的概率較低。草魚由于消費量大，到今年年底可能存在價格回升的空間。

從養(yǎng)殖戶的資金壓力情況來看，普水魚養(yǎng)殖的壓力小于特水魚。湖北、湖南地區(qū)草魚一畝養(yǎng)3000斤，成本在一萬多元，相比特水魚總成本較小。整個水產(chǎn)養(yǎng)殖行業(yè)的資金鏈是較為緊張的，廣東、珠三角一帶多采取賒銷模式，經(jīng)銷商和養(yǎng)殖戶的資金壓力都非常大。

從消費情況來看，目前國內(nèi)消費較為疲軟，普水魚消費基本盤較大，但基本盤在逐漸減小，因為消費者對于多刺的魚種消費意愿是在下降的，長期不看好草魚、鯉魚、鯽魚等淡水魚類的消費，即使因為供應(yīng)減少價格出現(xiàn)反彈，反彈空間也比較有限。養(yǎng)殖戶也會根據(jù)不同魚的價格行情選擇養(yǎng)殖品種，淡水魚的養(yǎng)殖量會逐漸減少，特種水產(chǎn)的養(yǎng)殖規(guī)模擴大。預(yù)計今年普水魚飼料的銷量降幅會達到20%以上，尤其草魚的飼料銷量下滑較多。北方地區(qū)3、4月份水產(chǎn)飼料銷量很少，主要受到今年氣溫較低、投苗推遲、存塘魚較多等因素影響。飼料廠水產(chǎn)飼料的生產(chǎn)利潤也在下降，很多飼料采用替代性飼料原料，去年豆粕價格高企加之疫情因素影響導(dǎo)致飼料企業(yè)出現(xiàn)虧損。

病害方面，草魚發(fā)病情況和去年差不多，鯽魚今年病害量上升較多，鯉魚在遼寧、河北、江蘇等地的病害情況也較為嚴重，導(dǎo)致價格一度上漲。

4、生豬

目前豬價在14-16元/公斤，養(yǎng)殖成本在16元/公斤左右，行業(yè)一直處于虧損狀態(tài)。部分頭部企業(yè)虧損較為嚴重，成本依然在18-19元/公斤，有的養(yǎng)殖成本甚至超過20元公斤，高于16元/公斤的行業(yè)平均成本。上市公司負債率整體偏高，不同企業(yè)之間負債水平存在差異，經(jīng)營情況較為穩(wěn)健的，負債率控制在40%左右，但很多企業(yè)負債率已經(jīng)超過60%甚至80%。雖然行業(yè)持續(xù)虧損、頭部企業(yè)高負債的現(xiàn)象存在了較長時間，但產(chǎn)能去化速度較慢，連續(xù)5個月能繁母豬存欄量的降幅大約為3%。產(chǎn)能去化速度慢的原因主要在于：其一，頭部企業(yè)過去幾年大幅擴張，新建廠房投產(chǎn)后很難轉(zhuǎn)入去產(chǎn)能的通道；其二，行業(yè)對于下半年豬價上漲存在期待；其三，行業(yè)現(xiàn)金流還沒有出現(xiàn)虧損，虧的主要是固定資產(chǎn)折舊。頭部企業(yè)市場份額從2018年不到10%擴張到目前24%左右，但在整個行業(yè)中占比還不是特別大，頭部企業(yè)融資能力較強，成本快速向行業(yè)平均水平回歸，且近期飼料原料價格回落，所以整體去產(chǎn)能意愿不強。

從豬周期的視角來了看，前幾輪周期規(guī)律很強，但這一輪不太一樣。首先本輪豬周期產(chǎn)能調(diào)整的深度小于以往；第二，本輪價格漲跌幅度不低，市場情緒推波助瀾的作用較為明顯；第三，本輪周期持續(xù)時間也較短，價格變動的頻率較快。產(chǎn)能周期決定價格周期，過去幾輪周期中，把產(chǎn)能變化推后10個月會發(fā)現(xiàn)產(chǎn)能拐點與價格拐點基本一致。但本輪周期中，價格提前于產(chǎn)能見到高點，理論上，豬價的下行周期還沒有走完，目前價格已經(jīng)出現(xiàn)了超跌。超跌的原因有消費淡季的影響，此外大豬存欄量較大和市場情緒也是重要的影響因素。目前生豬出欄體重已經(jīng)降至正常水平，凍肉預(yù)計對市場供需影響較小，消費逐漸走出淡季，因此預(yù)計下半年生豬價格會出現(xiàn)修復(fù)性上漲，但不要期望能夠漲太高。展望明年的豬價，明年上半年所對應(yīng)的產(chǎn)能水平比今年同期還要高，行業(yè)虧損幅度可能比今年更加嚴重，也可能蘊藏更大的市場機會。

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