7月下旬中央政治局會議以來，穩(wěn)增長政策密集出臺，提振市場風險偏好，國債期貨上漲受到打壓。不過，盤面表現(xiàn)出較強韌性。目前近月合約基差已恢復至歷史中位水平，同時臨近交割，多空雙方移倉矛盾受到市場情緒影響，短期博弈升溫。

市場風險偏好提升

7月中旬以來，政策面消息頻發(fā)，債市圍繞穩(wěn)增長力度和效果進行博弈。7月24日中央政治局會議結束后，市場風險偏好明顯提升，原因在于會議并未再提“房住不炒”，而是強調“適時調整優(yōu)化房地產政策”。此外，會議還提到“優(yōu)化地方債務”“活躍資本市場”“要保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”，緩和了市場的消極預期。此前做多國債的部分機構在超預期的政策表態(tài)下選擇止盈離場，帶動收益率快速反彈。不過，月末央行連續(xù)4個交易日增加每日公開市場投放，資金面寬松增強債市信心，十年期國債收益率自中央政治局會議前的2.63%反彈至2.67%后轉頭下行。

近期，穩(wěn)增長信號再度加強。繼7月27日住建部要求要進一步落實好降低購買首套住房首付比例和貸款利率、改善性住房換購稅費減免、個人住房貸款“認房不用認貸”等政策措施，7月31日國家發(fā)改委發(fā)布關于恢復和擴大消費措施的通知，8月1日央行、國家外匯管理局召開2023年下半年工作會議，會議涉及不良房貸、地方債、流動性和匯率幾個方面，并提及“繼續(xù)引導個人住房貸款利率和首付比例下行”和“指導商業(yè)銀行依法有序調整存量個人住房貸款利率”。短期市場關注點仍在房地產和消費政策的落地。風險偏好壓制情況下，國債期貨大幅做多動力不足。

寬貨幣預期仍存

7月官方制造業(yè)PMI錄得49.3，較6月邊際改善，但尚未回到擴張區(qū)間。分項指標來看，生產指數保持擴張，基本與上月持平；新訂單指數為49.5%，比上月上升0.9個百分點，表明制造業(yè)生產經營活動穩(wěn)定，市場需求景氣度有所改善。值得注意的是，當月建筑業(yè)和服務業(yè)商務活動分別錄得51.2%和51.5%，較上月分別下滑4.5和1.3個百分點，表明地產銷售拖累下，經濟修復的速度放緩。在此背景下，市場對于流動性進一步放松充滿期待，進而對債市形成支撐。

此外，8月不排除再度降準的可能。8月一般存款往往季節(jié)性多增，銀行繳準壓力抬升，疊加專項債發(fā)行提速，月內有4000億元MLF到期，8月存在一定的流動性缺口。近期監(jiān)管部門通知，2023年新增專項債需于9月底前發(fā)行完畢，原則上在10月底前使用完畢。今年前7個月已使用額度約2.48萬億元，8—9月剩余新增額度還有1.12萬億元，平均每月5600億元。歷史經驗表明，央行會投放流動性配合專項債發(fā)行。貨幣總量寬松可期，當前陡峭的國債收益率曲線一定程度上反映了預期。

整體來看，債市在等待增量政策落地，后續(xù)房地產和消費政策出臺左右著市場情緒，短期國債期貨暫時缺少大規(guī)模做多的動力。中長期來看，經濟復蘇斜率放緩，加之8月專項債發(fā)行加快和大量MLF到期，降準依然值得期待。另外，臨近9月合約交割，陡峭的收益率曲線抬升了跨期價差中樞，如果后續(xù)專項債發(fā)行對資金面形成擾動，那么跨期價差就會收斂。不過，央行大概率會采取行動呵護流動性平穩(wěn)，屆時跨期價差有望再度走擴。操作上，十年期國債2309合約建議逢回調做多。