7月下旬中央政治局會議以來，穩(wěn)增長政策密集出臺，提振市場風(fēng)險偏好，國債期貨上漲受到打壓。不過，盤面表現(xiàn)出較強(qiáng)韌性。目前近月合約基差已恢復(fù)至歷史中位水平，同時臨近交割，多空雙方移倉矛盾受到市場情緒影響，短期博弈升溫。

市場風(fēng)險偏好提升

7月中旬以來，政策面消息頻發(fā)，債市圍繞穩(wěn)增長力度和效果進(jìn)行博弈。7月24日中央政治局會議結(jié)束后，市場風(fēng)險偏好明顯提升，原因在于會議并未再提“房住不炒”，而是強(qiáng)調(diào)“適時調(diào)整優(yōu)化房地產(chǎn)政策”。此外，會議還提到“優(yōu)化地方債務(wù)”“活躍資本市場”“要保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”，緩和了市場的消極預(yù)期。此前做多國債的部分機(jī)構(gòu)在超預(yù)期的政策表態(tài)下選擇止盈離場，帶動收益率快速反彈。不過，月末央行連續(xù)4個交易日增加每日公開市場投放，資金面寬松增強(qiáng)債市信心，十年期國債收益率自中央政治局會議前的2.63%反彈至2.67%后轉(zhuǎn)頭下行。

近期，穩(wěn)增長信號再度加強(qiáng)。繼7月27日住建部要求要進(jìn)一步落實(shí)好降低購買首套住房首付比例和貸款利率、改善性住房換購稅費(fèi)減免、個人住房貸款“認(rèn)房不用認(rèn)貸”等政策措施，7月31日國家發(fā)改委發(fā)布關(guān)于恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)措施的通知，8月1日央行、國家外匯管理局召開2023年下半年工作會議，會議涉及不良房貸、地方債、流動性和匯率幾個方面，并提及“繼續(xù)引導(dǎo)個人住房貸款利率和首付比例下行”和“指導(dǎo)商業(yè)銀行依法有序調(diào)整存量個人住房貸款利率”。短期市場關(guān)注點(diǎn)仍在房地產(chǎn)和消費(fèi)政策的落地。風(fēng)險偏好壓制情況下，國債期貨大幅做多動力不足。

寬貨幣預(yù)期仍存

7月官方制造業(yè)PMI錄得49.3，較6月邊際改善，但尚未回到擴(kuò)張區(qū)間。分項(xiàng)指標(biāo)來看，生產(chǎn)指數(shù)保持?jǐn)U張，基本與上月持平；新訂單指數(shù)為49.5%，比上月上升0.9個百分點(diǎn)，表明制造業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動穩(wěn)定，市場需求景氣度有所改善。值得注意的是，當(dāng)月建筑業(yè)和服務(wù)業(yè)商務(wù)活動分別錄得51.2%和51.5%，較上月分別下滑4.5和1.3個百分點(diǎn)，表明地產(chǎn)銷售拖累下，經(jīng)濟(jì)修復(fù)的速度放緩。在此背景下，市場對于流動性進(jìn)一步放松充滿期待，進(jìn)而對債市形成支撐。

此外，8月不排除再度降準(zhǔn)的可能。8月一般存款往往季節(jié)性多增，銀行繳準(zhǔn)壓力抬升，疊加專項(xiàng)債發(fā)行提速，月內(nèi)有4000億元MLF到期，8月存在一定的流動性缺口。近期監(jiān)管部門通知，2023年新增專項(xiàng)債需于9月底前發(fā)行完畢，原則上在10月底前使用完畢。今年前7個月已使用額度約2.48萬億元，8—9月剩余新增額度還有1.12萬億元，平均每月5600億元。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，央行會投放流動性配合專項(xiàng)債發(fā)行。貨幣總量寬松可期，當(dāng)前陡峭的國債收益率曲線一定程度上反映了預(yù)期。

整體來看，債市在等待增量政策落地，后續(xù)房地產(chǎn)和消費(fèi)政策出臺左右著市場情緒，短期國債期貨暫時缺少大規(guī)模做多的動力。中長期來看，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇斜率放緩，加之8月專項(xiàng)債發(fā)行加快和大量MLF到期，降準(zhǔn)依然值得期待。另外，臨近9月合約交割，陡峭的收益率曲線抬升了跨期價差中樞，如果后續(xù)專項(xiàng)債發(fā)行對資金面形成擾動，那么跨期價差就會收斂。不過，央行大概率會采取行動呵護(hù)流動性平穩(wěn)，屆時跨期價差有望再度走擴(kuò)。操作上，十年期國債2309合約建議逢回調(diào)做多。