2022年，在美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息的加持下，洲際交易所（ICE）美元指數(shù)（DXY）于9月底最高升至114.16，較上年底累計(jì)升至18.6%。此后，美元指數(shù)見(jiàn)頂回落，2022年全年漲幅收斂至7.8%。2023年上半年，美元指數(shù)窄幅震蕩，到6月底收在103.38，與上年底基本持平，較2021年底累計(jì)上漲7.7%。2022初以來(lái)，亞洲大多數(shù)貨幣匯率（本文如非特指，均指某種貨幣兌美元的雙邊匯率）走弱。2021年末至2023年6月末，亞美尼亞德拉姆、格魯吉亞拉里等個(gè)別亞洲小眾貨幣匯率延續(xù)2021年以來(lái)的升值趨勢(shì)；新加坡元、人民幣等大多數(shù)貨幣呈現(xiàn)溫和或中度貶值；日元、老撾基普等貨幣匯率貶值幅度超過(guò)20%，多個(gè)幣種匯率創(chuàng)下近年或歷史新低。

一、2022年以來(lái)亞洲匯率市場(chǎng)現(xiàn)狀

表1 2022年初至2023年6月末亞洲貨幣匯率變動(dòng)情況概覽

注：1.相關(guān)數(shù)據(jù)來(lái)源中無(wú)朝鮮元、敘利亞磅、不丹努爾特魯姆可用匯率數(shù)據(jù)；2.匯率變動(dòng)幅度為2021年末至2023年6月末該貨幣對(duì)美元匯率變動(dòng)率，正值代表升值，負(fù)值代表貶值；3.匯率制度安排來(lái)自IMF《2022年匯兌安排與匯兌限制年度報(bào)告》。

數(shù)據(jù)來(lái)源：萬(wàn)得

數(shù)據(jù)顯示，2022年以來(lái)亞美尼亞德拉姆、阿富汗尼等9種亞洲貨幣對(duì)美元呈現(xiàn)升值。其中，施行通貨膨脹目標(biāo)制框架下浮動(dòng)匯率制度的亞美尼亞和格魯吉亞先于美聯(lián)儲(chǔ)施行緊縮貨幣政策，同時(shí)2022年經(jīng)濟(jì)增速領(lǐng)先亞洲各國(guó)，其貨幣均延續(xù)2021以來(lái)的升值趨勢(shì)，到2023年6月底，對(duì)美元分別進(jìn)一步升值24.4%和18.3%。在聯(lián)合國(guó)對(duì)阿富汗資金援助的支持下，阿富汗尼扭轉(zhuǎn)了2021年大幅貶值的趨勢(shì)，2022年以來(lái)累計(jì)升值20.6%，匯率回到2021年初水平。此外，塔吉克斯坦索莫尼、文萊元等施行釘住美元或穩(wěn)定化安排匯率制度的貨幣也對(duì)美元小幅升值。

新加坡元、中國(guó)港元等15種貨幣匯率貶值幅度在10%以內(nèi)，呈現(xiàn)溫和貶值。其中，韓國(guó)、印度雖分別于2022年初前后開(kāi)啟加息，但由于貨物貿(mào)易均連續(xù)逆差，國(guó)際收支條件惡化，疊加國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行壓力，難擋貨幣貶值趨勢(shì)。2022年初至2023年上半年，韓元累計(jì)貶值9.8%，報(bào)收1317.7韓元/美元；印度盧比貶值9.3%，報(bào)收82.06盧比/美元，創(chuàng)歷史新低。對(duì)比之下，在新加坡穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)基本面、當(dāng)局有效的匯率及通脹管理政策支持下，新加坡元匯率2022年小幅升值0.5%，至2023年上半年累計(jì)小幅貶值0.3%。

包括人民幣在內(nèi)的6種貨幣貶至幅度在10%至20%之間，呈現(xiàn)中度貶值。2022年，人民幣匯率先漲后跌，全年對(duì)美元貶值8.5%，為1994年初匯率并軌以來(lái)年度跌幅最大。其中，2022年3月初至11月初，8個(gè)月時(shí)間人民幣/美元從6.30跌至7.30附近；11月之后，隨著防疫政策優(yōu)化、監(jiān)管政策調(diào)整，市場(chǎng)升值預(yù)期加強(qiáng)，人民幣匯率快速反彈，到12月初重新升回7以內(nèi)。2023年2月初，人民幣匯率中間價(jià)進(jìn)一步回升到6.7左右后，再度走貶，于5月中旬再度跌破7.0。到2023年6月底，人民幣匯率中間價(jià)收在7.2258，較2021年底累計(jì)貶值11.8%。馬來(lái)西亞雖維持加息，但加息幅度不及美聯(lián)儲(chǔ)，林吉特保持貶值趨勢(shì)，匯率創(chuàng)24年來(lái)新低。緬元在緬甸經(jīng)濟(jì)收縮背景下持續(xù)貶值，匯率創(chuàng)歷史新低。

日元、黎巴嫩鎊等6種貨幣貶值幅度顯著，達(dá)20%以上。2022年前10個(gè)月，受美日貨幣政策差異以及日本貿(mào)易持續(xù)逆差影響，日元迅速貶值13.5%至150.17日元/美元，匯率創(chuàng)32年來(lái)新低。此后，在日央行出手購(gòu)買日元以及調(diào)整收益率曲線控制計(jì)劃的干預(yù)下，日元有所回升，到2023年初拉升至130日元/美元附近。2023年上半年，日本重回貶值趨勢(shì)，至6月末報(bào)收144.8日元/美元，2022年以來(lái)累計(jì)貶值20.6%，貶值幅度在亞洲發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中位居第一。此外，受經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響，斯里蘭卡盧比、老撾基普、黎巴嫩鎊等出現(xiàn)顯著貶值，2023年1月31日黎巴嫩官方宣布，次日起黎巴嫩鎊對(duì)美元官方固定匯率從1507.5:1調(diào)整為15000:1，黎巴嫩鎊成為亞洲貶值幅度最大貨幣。

二、亞洲主要貨幣匯率變動(dòng)影響因素

（一）各國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面的韌性、與美國(guó)貨幣政策和利率的相對(duì)性主導(dǎo)本國(guó)匯率漲跌

2022年以來(lái)，在全球通脹水平上行、美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)史上最快加息進(jìn)程的背景下，大多數(shù)國(guó)家先后加入加息隊(duì)列?？傮w看，亞洲各國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面情況，以及與美國(guó)在貨幣政策方向和利率水平上的差異是各國(guó)貨幣利率走勢(shì)的主導(dǎo)因素。

亞美尼亞自2020年12月即開(kāi)始加息，截至2023年6月累計(jì)共加息625個(gè)基點(diǎn)至10.5%，2022年其GDP增速12.6%。類似地，格魯吉亞從2021年3月起啟動(dòng)加息，截至2023年6月共加息250個(gè)基點(diǎn)至10.5%，2022年其GDP增速10.1%，與亞美尼亞成為亞洲經(jīng)濟(jì)增速最高的兩個(gè)經(jīng)濟(jì)體。良好的經(jīng)濟(jì)基本面、領(lǐng)先于美聯(lián)儲(chǔ)的緊縮貨幣政策，以及高于美國(guó)的利率水平，為兩國(guó)貨幣匯率在浮動(dòng)匯率制下對(duì)美元保持升值提供基礎(chǔ)。

韓國(guó)從2022年8月起開(kāi)始加息，截至2023年6月末共上調(diào)基準(zhǔn)利率300個(gè)基點(diǎn)至3.5%，為2010年以來(lái)最高水平。但韓國(guó)加息速度仍慢于美國(guó)，美韓之間仍存在利率差，同時(shí)韓國(guó)貨物貿(mào)易自2021年末起幾乎連續(xù)呈現(xiàn)逆差，經(jīng)濟(jì)基本面下行壓力較大。2022年韓元貶值6%，2023年上半年進(jìn)一步下跌4%。從印尼看，從2022年8月起至2023年6月末，累計(jì)加息225個(gè)基點(diǎn)到5.75%。同時(shí)，作為重要的糧食出口國(guó)，大宗商品價(jià)格走高支撐印尼貿(mào)易順差處于歷史較高水平。印尼盧比2022年貶值8.4%，2023年上半年升值3.9%。

不同于大多數(shù)國(guó)家追隨美國(guó)開(kāi)啟加息，日本卻仍維持負(fù)利率，僅通過(guò)調(diào)整收益率曲線控制計(jì)劃和拋售外匯儲(chǔ)備干預(yù)日元匯率。從2021年8月起，日本國(guó)際貿(mào)易基本持續(xù)逆差，2022年經(jīng)濟(jì)增速1%，在亞洲發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體中僅高于中國(guó)香港。整體寬松的貨幣政策環(huán)境以及承壓的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程推動(dòng)日元匯率于2022年10月創(chuàng)歷史新低。

（二）2023上半年人民幣匯率主要受中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面影響

2023年人民幣匯率漲跌不取決于美元強(qiáng)弱和中美利差，而主要與疫后中國(guó)經(jīng)濟(jì)重啟狀況有關(guān)。

一是人民幣走弱與美元指數(shù)震蕩的相關(guān)性明顯減弱。對(duì)滯后1期的人民幣匯率中間價(jià)與美元指數(shù)的相關(guān)性分析表明，2022年全年，二者相關(guān)系數(shù)為0.898，呈現(xiàn)強(qiáng)正相關(guān)關(guān)系；2023年上半年，二者相關(guān)系數(shù)僅為0.229，轉(zhuǎn)為弱正相關(guān)關(guān)系。上半年，美元指數(shù)累計(jì)下跌0.1%，人民幣匯率中間價(jià)和收盤價(jià)分別下跌3.6%和4.3%，中國(guó)外匯交易中心口徑的人民幣匯率指數(shù)下跌2.0%。

二是人民幣匯率幾個(gè)重要關(guān)口的突破均與中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面變化有關(guān)。5月17日，在岸人民幣交易價(jià)跌破7.0，主要觸發(fā)因素是上日發(fā)布的4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。5月31日，在岸人民幣收盤價(jià)跌破7.10，主要是因?yàn)楫?dāng)日上午發(fā)布5月制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)。6月26日，在岸人民幣中間價(jià)和收盤價(jià)跌破7.20，主要是因?yàn)?月13日央行意外降息后，人民幣基準(zhǔn)利率和市場(chǎng)利率一路下行，中美利差倒掛進(jìn)一步擴(kuò)大。

三是人民幣匯率震蕩幅度超越美元指數(shù)。2023年上半年，人民幣匯率中間價(jià)高至6.7130（2月2日），較2022年底最多累計(jì)上漲3.7%；低至7.2258比1（6月30日），較前期高點(diǎn)最大振幅為7.6%，超過(guò)了2021年全年最大振幅3.5%。同期，在國(guó)際貨幣基金組織（IMF）披露的八種主要儲(chǔ)備貨幣中，人民幣的最大振幅名列第四位，超過(guò)了美元指數(shù)（4.6%），相當(dāng)于其他七種主要儲(chǔ)備貨幣匯率的平均最大振幅（101%），為1994年初匯率并軌以來(lái)首次。

三、亞洲匯率市場(chǎng)前景展望

（一）未來(lái)美元指數(shù)漲跌難測(cè)，各國(guó)經(jīng)濟(jì)金融體系韌性是影響其貨幣匯率的關(guān)鍵因素

2020年3月19日至2022年9月27日，美元走勢(shì)呈現(xiàn)典型的“微笑美元”：2020年3月19日至2021年5月25日美元指數(shù)下跌了12.7%，隨后至2022年9月27日上漲了27.3%。由此開(kāi)始，雖然美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)在加息，10年期美債實(shí)際收益率也保持在高位，但美元疲態(tài)盡顯。2022年9月27日到2023年6 月底，美元指數(shù)累計(jì)下跌9.4%。市場(chǎng)熱議美元開(kāi)啟新一輪的“微笑美元”，但我們認(rèn)為，三重邊際變化下，美元未必已進(jìn)入新的貶值周期。

第一，經(jīng)濟(jì)軟著陸預(yù)期與美聯(lián)儲(chǔ)緊縮效應(yīng)碰撞。2022年美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)7次會(huì)議加息425個(gè)基點(diǎn)，貨幣政策的滯后作用意味著2023年美國(guó)經(jīng)濟(jì)下行壓力較大。而2023年7月6日美國(guó)公布的“小非農(nóng)”數(shù)據(jù)顯示新增就業(yè)較預(yù)期翻倍，同時(shí)包含了消費(fèi)者、就業(yè)和生產(chǎn)等10個(gè)重要指標(biāo)的美國(guó)周度經(jīng)濟(jì)指數(shù)月均值在2023年一季度有企穩(wěn)跡象，二季度出現(xiàn)小幅反彈。

第二，美聯(lián)儲(chǔ)治理通脹尚未完成。數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)公布的2023年6月份失業(yè)人數(shù)相當(dāng)于職位空缺人數(shù)的1.6倍，較之前兩倍的高點(diǎn)雖有所回落，但仍高于2019年底1.20倍左右的水平；6月美國(guó)非農(nóng)時(shí)薪同比增速仍達(dá)4.4%，可能將繼續(xù)支撐核心通脹；密歇根大學(xué)數(shù)據(jù)顯示7月美國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)環(huán)比上升8.2個(gè)百分點(diǎn)至72.6，創(chuàng)2021年10月以來(lái)的新高。上述數(shù)據(jù)提示美國(guó)通脹仍具韌性。

第三，歐美經(jīng)濟(jì)周期和貨幣政策分化趨于收斂。歐元在美元指數(shù)中權(quán)重高達(dá)57.6%，是2023年美元走弱的主要驅(qū)動(dòng)力。歐央行貨幣緊縮較美聯(lián)儲(chǔ)慢一拍，因此核心通脹回落也慢美國(guó)一拍。歐央行核心通脹比美國(guó)高，自然降息更晚。市場(chǎng)預(yù)計(jì)2024年二季度歐央行才開(kāi)始第一次降息。因而，美歐央行的政策利率差值可能會(huì)趨于收斂。目前看，市場(chǎng)依然相信美國(guó)經(jīng)濟(jì)更富彈性，長(zhǎng)期前景依然好于歐元區(qū)，影響美元波動(dòng)的因素可能隨時(shí)反轉(zhuǎn)。

IMF在7月將美國(guó)2023年經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測(cè)值上調(diào)0.2個(gè)百分點(diǎn)至1.8%，同時(shí)預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將進(jìn)一步加息。目前，美國(guó)個(gè)人消費(fèi)和勞動(dòng)力市場(chǎng)仍然呈現(xiàn)出韌性；美東時(shí)間8月25日，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾也在杰克遜霍爾全球央行年會(huì)上表示“將在必要時(shí)繼續(xù)加息”，當(dāng)天美元指數(shù)即上漲0.2%，報(bào)收104.187，超預(yù)期的經(jīng)濟(jì)基本面和美聯(lián)儲(chǔ)壓降通脹的決心可能支撐美元指數(shù)未來(lái)進(jìn)一步走高。但同時(shí)也應(yīng)注意到，個(gè)人消費(fèi)和勞動(dòng)力市場(chǎng)有韌性是美國(guó)經(jīng)濟(jì)尚未衰退的表現(xiàn)而非原因，如未來(lái)美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，可能也會(huì)導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向，進(jìn)而拖累美元指數(shù)回落。

在7月份最新的《世界經(jīng)濟(jì)展望》中，IMF預(yù)測(cè)2023年亞洲實(shí)際GDP增速為4.6%，較上年提高0.8個(gè)百分點(diǎn)。IMF預(yù)計(jì)亞洲發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體2023年實(shí)際GDP增長(zhǎng)1.8%，其中中國(guó)香港增速3.5%，扭轉(zhuǎn)2022年收縮3.5%的趨勢(shì)；日本增速1.4%，同比提高0.4個(gè)百分點(diǎn)，是帶動(dòng)亞洲發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇的兩大主力。預(yù)計(jì)亞洲新興和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體2023年增速5.3%，同比提升0.8個(gè)百分點(diǎn)，其中中國(guó)增速預(yù)測(cè)5.2%，提高2.2個(gè)百分點(diǎn)，是帶動(dòng)亞洲發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇情況好于2022年的關(guān)鍵；泰國(guó)增速預(yù)測(cè)為3.4%，提高0.8個(gè)百分點(diǎn)， 其他主要發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體2023年整體表現(xiàn)預(yù)期將遜于上年。

總體上，亞洲經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)情況好于2022年，但各國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的兌現(xiàn)情況及其與美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的分化程度將主導(dǎo)當(dāng)?shù)刎泿诺膮R率走勢(shì)。

（二）2023年下半年人民幣匯率走勢(shì)取決于未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的進(jìn)程

2023年5月中旬以來(lái)，人民幣對(duì)美元雙邊匯率再度跌破7.0，多邊匯率（即人民幣匯率指數(shù)）也由漲轉(zhuǎn)跌，人民幣運(yùn)行在寬幅震蕩的基準(zhǔn)情形下的偏弱方向。至于是否進(jìn)入了悲觀情形，還取決于未來(lái)中國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的進(jìn)程。下半年中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行預(yù)計(jì)存在以下三種情形：一是在現(xiàn)有政策措施下，效果逐步顯現(xiàn)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)比逐漸企穩(wěn)回升；二是在現(xiàn)有政策措施下，效果不及預(yù)期，中國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)比延續(xù)偏弱走勢(shì)；三是政策措施進(jìn)一步加碼，中國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)比持續(xù)回升。在第一、三種情形下，市場(chǎng)信心提振，人民幣匯率有望逐步企穩(wěn)，甚至重新趨勢(shì)性走強(qiáng)；在第二種情形下，市場(chǎng)信心受挫，人民幣匯率繼續(xù)承壓，甚至再創(chuàng)新低。

需要指出的是，匯率靈活有助于及時(shí)釋放市場(chǎng)壓力，避免預(yù)期積累，這意味著匯率預(yù)期將是收斂而非發(fā)散的。短期看，隨著二季報(bào)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)布，利空釋放較為充分，后期即便是一些朦朧利好、邊際改善，都可能對(duì)市場(chǎng)信心有較大的提振作用。因此，下半年，如果中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好，人民幣有望重新走強(qiáng)。同時(shí)，近年來(lái)，在應(yīng)對(duì)多輪外部沖擊的過(guò)程中，中國(guó)央行積累了豐富的應(yīng)對(duì)經(jīng)驗(yàn)，也具有充足的政策工具儲(chǔ)備，防止匯率超調(diào)。