01 未來供應(yīng)充沛且仍有增量，情緒影響節(jié)奏

未來供應(yīng)分別可以從長期、中期和短期路徑來推演，相互佐證，大致描繪供應(yīng)端的基本情況。

長期角度指從10個月前母豬數(shù)據(jù)出發(fā)推導(dǎo)，又分成總量和趨勢。今年9至明年春節(jié)前出欄的生豬由22年11月至23年3月的母豬貢獻(xiàn)，從較權(quán)威的官方數(shù)據(jù)來看，該階段平均母豬存欄為4359萬頭，高于官方公布的4100萬頭正常母豬保有量6個百分點，說明整體供應(yīng)是充裕的；也高于23年全年出欄肥豬對應(yīng)母豬的平均存量4307萬頭，說明今年四季度整體供應(yīng)的壓力是高于全年的。趨勢方面，官方母豬存欄本輪的高點在22年的12月份，對應(yīng)于肥豬出欄就是今年的10月份，此后產(chǎn)能略有下降但仍處高位，整體看當(dāng)前至明年春季前供應(yīng)總量依舊偏大，趨勢先增后減，高點在10月份，此后雖有下降但幅度緩慢。

母豬數(shù)據(jù)推導(dǎo)沒有考慮生產(chǎn)效率的問題，因而有時會產(chǎn)生較大誤差。例如，從母豬推導(dǎo)，去年底至今年初的理論供應(yīng)量處于周期低位，但是價格卻提前見頂大幅回落，這是因為去年以來生產(chǎn)效率已經(jīng)大幅改善，部分抵消了母豬產(chǎn)能下降所導(dǎo)致的供應(yīng)減量。彌補這個問題的辦法一是定性的分析母豬在這個期間的生產(chǎn)效率變化，今年3至7月的出生仔豬供應(yīng)今年四季度的出欄肥豬，可以看到這期間的生產(chǎn)效率有明顯的提高，這就說明了由母豬存欄回升導(dǎo)致供應(yīng)回升的整體判斷有效。其次還可以直接監(jiān)測6個月前出生的仔豬數(shù)據(jù)，這通常被視為中期路徑，涌益數(shù)據(jù)顯示，從仔豬出生滯后6個月的理論供應(yīng)數(shù)據(jù)顯示，結(jié)束今年5-7月的供應(yīng)小幅減量后，8月后理論供應(yīng)再次出現(xiàn)回升，且基礎(chǔ)供應(yīng)將于四季度進(jìn)一步升至年內(nèi)高位，拐點在11月前后，此后供應(yīng)有小幅但不明顯的減量，中期路徑依舊顯示四季度供應(yīng)整體充沛。

短期路徑出發(fā)點是觀察體重、屠宰量和價格之間的互動。體重數(shù)據(jù)可以從絕對量和趨勢來看，當(dāng)前出欄均重的絕對水平處于近幾年同期的相對低位，短期并不構(gòu)成重大壓力。且從今年提前倒掛的標(biāo)肥價差也可以看出，今年整體大豬出欄的壓力不大，供應(yīng)端未來壓力還是主要體現(xiàn)在基礎(chǔ)存欄的增加上。而從環(huán)比不斷增加的體重看，在屠量不減甚至小幅增加的背景下，說明整體供應(yīng)逐步往后積累的風(fēng)險仍大，短期供應(yīng)是個不斷印證空頭邏輯的場景。理論上9月供應(yīng)仍處增勢，而從現(xiàn)實情況來看，集團(tuán)日均出欄環(huán)比明顯增加以及7月底集中抓的二育正在逐步出欄，均印證了9月份供應(yīng)整體壓力偏大的事實。

總結(jié)來看，不管從長期、中期還是短期的路徑，未來基礎(chǔ)供應(yīng)都是個前期不斷增加，且升至年內(nèi)高點，后期供應(yīng)略有回落但整體仍處高位的格局，體重并不構(gòu)成絕對壓力，但結(jié)構(gòu)性的大豬偏緊，壓欄或二育情緒產(chǎn)生的投機(jī)行為，仍會階段性的影響節(jié)奏。市場部分觀點對二、三季度之間的二育和壓欄抱有期待，參考物錨定去年同期，認(rèn)為同樣是因肥豬的大幅升水，投機(jī)力量的介入會令漲價提前，價格壓力則會集中到年底，同去年類似。但我們認(rèn)為去年后期的大幅跌價同樣歷歷在目，會令投機(jī)力量有所忌憚，量少的二育或壓欄難以構(gòu)成主導(dǎo)趨勢的力量，市場回歸單純供需博弈的概率較大。另外，至少還有兩點讓我們堅信今年與去年同期有所不同，一是基礎(chǔ)供應(yīng)的絕對量和發(fā)展趨勢，去年9月份基礎(chǔ)供應(yīng)仍處下降走勢，絕對量也遠(yuǎn)低于今年，由此導(dǎo)致投機(jī)力量介入影響行情的權(quán)重不同；二是市場心態(tài)，在去年，即便是最悲觀的觀點也對年底看法中性，更普遍的是十分樂觀的看法，今年心態(tài)明顯更為悲觀，心態(tài)的不同，導(dǎo)致大家對二育、壓欄的信心也會不同，漲價前置的概率相對偏小。

02 年內(nèi)需求明顯轉(zhuǎn)好，年底依舊可期

年內(nèi)受疫情放開后消費場景增加的影響，需求恢復(fù)肉眼可見，價格低迷的背后主要是受供應(yīng)總量偏大的影響。從屠宰量的絕對水平看，今年屠宰量創(chuàng)歷史同期最高，1至6月接近去年同期的水平，6月至今接近21年同期水平，兩者均對應(yīng)于供應(yīng)量極大的場景，且與這兩年相比，今年價格并未創(chuàng)新低，證明背后消費的托底力量實力強勁。這里沒有考慮鮮銷率的情況，是因為首先今年鮮銷率與前兩年相比并無明顯減少，其次現(xiàn)階段凍品壓力已經(jīng)明顯減小到一個正常的水平，也證明了庫存大部分是被消化了，而非被凍品轉(zhuǎn)移。

除了基數(shù)的恢復(fù)，消費季節(jié)性的變化對價格影響或許更為明顯，進(jìn)入下半年，尤其是四季度至春節(jié)前，傳統(tǒng)上屠宰量回升幅度一般在15-20%區(qū)間，而價格一般為穩(wěn)定至上漲，足以證明節(jié)日消費對豬價的明顯支撐。與去年相比，今年缺少公共衛(wèi)生事件對消費的干擾，因而年底消費依舊值得期待。

03 寬幅震蕩，節(jié)奏為王

以上看出，當(dāng)前至年底，未來我們面臨的將是一個供應(yīng)先增后減，且整體維持偏高，需求由低到高，并逐步增加的場景。放長看供需雙旺，對價格形成難以貢獻(xiàn)明顯合力，單邊走勢或難以清晰呈現(xiàn)，趨勢更多體現(xiàn)為寬幅震蕩；如果放短為一段一段的來看，供需矛盾則仍可能在階段性突出，波段走勢或許同樣值得關(guān)注。這當(dāng)中，階段性的供需錯配將成為價格運行的主要驅(qū)動，節(jié)奏的把握也將成為盤面致勝的關(guān)鍵，對此我們有如下猜想。7-8月，因冬季仔豬存活率下降，供應(yīng)端小幅減量，同時肥豬升水后壓欄和二育情緒升溫，需求整體偏淡，價格小幅走高，這個階段已經(jīng)得到了現(xiàn)貨和盤面的印證；9-10月，供應(yīng)逐步恢復(fù)，需求啟動緩慢，二育小規(guī)模進(jìn)行，基礎(chǔ)供應(yīng)壓力大過投機(jī)性壓欄對現(xiàn)貨的影響，市場情緒偏悲觀，價格走勢持續(xù)偏弱；11月至年底，需求漸入佳境，價格出清后受到消費端托底，同時基礎(chǔ)供應(yīng)壓力開始減小，標(biāo)肥繼續(xù)擴(kuò)大后標(biāo)豬受到青睞，帶動市場小規(guī)模壓欄，價格有望在震蕩中逐步走高。

綜上，放長看，未來豬價或缺乏大的趨勢性機(jī)會，價格寬幅震蕩為主；放短看，階段性的供需錯配，以及由此導(dǎo)致的節(jié)奏性機(jī)會同樣值得關(guān)注。當(dāng)前考慮基礎(chǔ)供應(yīng)仍處增勢，需求尚未啟動，且市場情緒整體悲觀，建議中短期內(nèi)仍以逢高拋空11合約為主；待市場階段性出清，以及消費旺季啟動后，大概率是11月中下旬份以后，逢低關(guān)注01合約的買入機(jī)會。