過去兩周，鋼材、鐵礦等黑色系期貨品種主力合約在蓄勢調整后再度沖高，而此前表現(xiàn)搶眼的焦煤期貨出人意料地走出了見頂回落行情。焦煤與其他品種在近期的不同走勢，是否意味著黑色系品種間交易邏輯開始分化？筆者將從以下三方面進行分析。

圖為樣本煉焦煤礦開工率

黑色系宏觀交易持續(xù)

自10月底1萬億國債增發(fā)以來，強預期成為黑色系行情的主導因素，黑色系整體不斷上揚。特別是過去一個月的時間里，在鋼材需求轉入淡季、庫存提前累積的情況下，鋼價調整幅度依然有限，上周鋼價再次走高，主力合約價格大有再創(chuàng)新高之勢。12月8日的中央政治局會議提出“明年要堅持穩(wěn)中求進、以進促穩(wěn)、先立后破，強化宏觀政策逆周期和跨周期調節(jié)，繼續(xù)實施積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策”。市場對于接下來的中央經濟工作會議提出更加積極的經濟增長目標、赤字水平以及降息降準等利多抱有較高的期待。在這一系列懸念揭曉前，強預期對于黑色系期貨價格的積極影響仍將持續(xù)，在預期落地之時，盤面或有轉變的可能。

供應收緊局面緩解

11月山西地區(qū)煤礦安全生產檢查趨嚴，從實際影響來看，當前汾渭樣本煉焦煤礦的開工率和周產量均已降至歷年同期偏低水平。國內焦煤供應收縮對于焦煤現(xiàn)貨市場起到了較強提振效果，但也應注意到11月末呂梁地區(qū)停產煤礦開始復產，最新一期汾渭樣本煉焦煤礦產量止跌并有明顯回升。進口方面，蒙煤通關量在四季度初環(huán)比有所下滑，但隨后整體呈振蕩上行趨勢，近日甘其毛都口岸日通關量突破了1200車，為今年新高，亦處于歷史同期高位。需求方面，四季度國內鐵水產量季節(jié)性回落，上周機構調研統(tǒng)計鋼廠日均鐵水產量超預期下降5.15萬噸，至229.3萬噸，預估12月中下旬仍有較多鋼廠計劃檢修。綜合來看，在鋼廠鐵水減產的情況下，當前焦煤供需格局并不緊張，近期焦煤總庫存自低位持續(xù)回升至去年同期位置。

現(xiàn)貨市場壓力仍存

自10月末以來，鋼材現(xiàn)貨價格上漲了約300元/噸，鋼廠利潤水平整體有所修復，但仍沒有擺脫較多鋼廠虧損的局面，截至12月11日，華北長流程螺紋及熱軋生產毛利分別為-50元/噸和-30元/噸。焦化方面，焦炭現(xiàn)貨三輪提漲基本落地執(zhí)行，且仍有第四輪提漲預期，雖然同期焦煤價格亦有不小漲幅，焦化生產利潤整體穩(wěn)步回升至微幅盈利狀態(tài)。整體而言，黑色產業(yè)鏈利潤仍主要集中于上游焦煤及鐵礦環(huán)節(jié)。目前雙焦面臨的情況與去年同期較為相似：一是鋼廠低利潤疊加年末檢修，鐵水產量易減難增；二是焦煤國內產量季節(jié)性下滑，而蒙煤通關量處在高位；三是焦炭現(xiàn)貨連續(xù)提漲后，焦企生產意愿隨著焦化利潤恢復而提升。去年行情演變的最終結果是在跨年后焦炭現(xiàn)貨快速提降兩輪，雙焦盤面則較現(xiàn)貨市場提前17天下跌。

圖為焦煤、螺紋主力合約價格走勢

總體而言，當前黑色系基于宏觀強預期的交易仍未結束，但近期供需偏緊局面緩解，基本面對于焦煤的利多作用減弱，焦煤與鋼礦等品種走勢出現(xiàn)分化，在黑色系轉向之前，短期焦煤將高位寬幅振蕩。隨著重要會議結束，宏觀利多預期陸續(xù)落地，如果黑色系強預期交易消退，焦煤或先于現(xiàn)貨市場走弱。