黑色產(chǎn)業(yè)鏈圖示

估值驅(qū)動

年度評估及策略推薦

供應(yīng)端：2023年1-10月國內(nèi)精粉產(chǎn)量增加706萬噸，進口礦增加5930萬噸。預(yù)計2023年國內(nèi)精粉增加866萬噸，進口礦增加8853萬噸。2024年，預(yù)計國產(chǎn)礦繼續(xù)發(fā)力，進口礦增加2600萬噸，年末進口多于上半年。鐵礦全年供需較今年寬松，但仍處于緊平衡狀態(tài)，仍需面臨低庫存困境。

需求端：2023年1-10月國內(nèi)生鐵產(chǎn)量增加1818萬噸。預(yù)計2023年全年增加2218萬噸。2024年國內(nèi)經(jīng)濟穩(wěn)步復(fù)蘇，生鐵產(chǎn)量和粗鋼產(chǎn)量預(yù)計仍將保持正增長。考慮到建筑業(yè)的恢復(fù)道阻且長，同時鋼鐵行業(yè)面臨2025年碳達峰約束，總的生鐵和粗鋼產(chǎn)量增長空間有限，保持小幅正增長。海外生鐵和粗鋼產(chǎn)量2024年較今年亦有正增長，一是印度繼續(xù)保持穩(wěn)定增速，二是其他國家今年受高通脹影響，鋼鐵產(chǎn)量減少，明年此項拖累將邊際改善。

庫存：45個港口進口礦庫存11815萬噸，處在近5年最低水平，較年初庫存下降1316萬噸。今年鐵礦庫存始終不高，2月-10月大幅去庫。全年庫存最高點14223萬噸，最低點11137萬噸，相差3086萬噸。預(yù)計2024年仍將保持低庫存格局，關(guān)注補庫周期。

宏觀：國內(nèi)經(jīng)濟穩(wěn)步復(fù)蘇，海外衰退或軟著陸的不確定性較大。

小結(jié)：供需格局較今年寬松，但由于庫存較低，及供應(yīng)寬松幅度不大，階段性仍會出現(xiàn)基本面偏緊行情。關(guān)注補庫周期。做多場景：庫存周期、降息、經(jīng)濟強復(fù)蘇。做空場景：海外衰退、國內(nèi)復(fù)蘇不及預(yù)期、減產(chǎn)。

策略：單邊投機：寬幅震蕩，尋找低估和高估機會?？缙谔桌赫住？缙贩N套利：多材空礦。

2023年回顧復(fù)盤

期貨市場：鐵礦石加權(quán)

截至2023年12月4日，鐵礦石加權(quán)合約寬幅震蕩，最高977點，最低663.5點，區(qū)間振幅達313.5點。根據(jù)基本面和市場交易邏輯，我們可將行情分為以下幾段：

1、延續(xù)2022年底漲勢，從1月漲至3月中旬。2、國內(nèi)“兩會”利好兌現(xiàn)， 3月10日美國硅谷銀行爆發(fā)破產(chǎn)危機，引發(fā)風(fēng)險資產(chǎn)下跌，同時伴隨鋼鐵產(chǎn)業(yè)鏈負反饋發(fā)生，鐵礦石加權(quán)下跌25%，創(chuàng)下年內(nèi)最大跌幅。3、 5月下旬市場頻傳政策“小作文”，宏觀預(yù)期再起，同時價格下跌后行業(yè)出現(xiàn)一定買盤支撐。4、在7月末，市場傳聞今年仍將執(zhí)行“粗鋼平控”政策，引發(fā)鐵礦快速下跌。5、在8月，鐵水產(chǎn)量不斷創(chuàng)出新高，“粗鋼平控”被證偽。6、10月24日，萬億元特別國債消息引發(fā)商品全面普漲，國內(nèi)地產(chǎn)鏈相關(guān)的黑色板塊漲勢領(lǐng)先。

現(xiàn)貨市場：鐵礦石現(xiàn)貨

青島港62%澳粉價格5余最低觸及97美元，其余均在100元以上運行。全年均價118.4美元。1-12月均價分別為：124、126、127、114、104、112、113、109、120、118、130、135美元。

現(xiàn)貨漲跌邏輯與期貨價格變動基本一致?；仡櫧衲晷星?，我們在下半年“平控”行情上出現(xiàn)一定誤判，6-7月認為“平控”將帶來一波流暢下跌，而實際7月末先打出一段減產(chǎn)預(yù)期，隨后8月證偽，價格迅速反轉(zhuǎn)。此外人民幣下半年快速貶值，亦使做空內(nèi)盤難以施展。

基差和基差率

期現(xiàn)漲跌同步。基差總體在合理區(qū)間運行。

鋼廠盈利狀況不容樂觀，上半年好于下半年，8-10月虧損擴大，最低僅16%鋼廠能盈利，84%鋼廠有虧損。

進口利潤最低虧損50元，最高盈利60元。

2024年展望-供應(yīng)

主流礦山產(chǎn)銷

11月我國進口鐵礦石10274.3萬噸，較上月增加335.8萬噸。1-11月累計進口10.7841億噸，同比增6.2%。反映國內(nèi)鋼廠對鐵礦需求旺盛。

三季度力拓皮爾巴拉地區(qū)鐵礦石產(chǎn)量8350萬噸，環(huán)比增長3%，但較去年同期下降1%，其中SP10粉塊的產(chǎn)量同比出現(xiàn)明顯上升，而PB粉塊產(chǎn)品同比則相應(yīng)有所減少。品種結(jié)構(gòu)的調(diào)整使得力拓皮爾巴拉業(yè)務(wù)鐵礦石產(chǎn)量同比出現(xiàn)邊際下滑，低于市場預(yù)期，其背后的主要原因則是在于老舊礦山資源慢慢枯竭的情況下，力拓為了保障其旗艦產(chǎn)品的品質(zhì)，增加了作為PB產(chǎn)品替代的SP10粉塊的供應(yīng)。另外，隨著力拓完成下一批礦山產(chǎn)能置換項目，預(yù)計SP10產(chǎn)品的供應(yīng)在未來幾年中仍然會保持相對高位，但持續(xù)的時間將取決于各個項目的獲批與實施進程。

力拓皮爾巴拉鐵礦石的全年發(fā)運指導(dǎo)目標區(qū)間仍保持在3.2-3.35億噸，基于最中間值測算前三季度發(fā)運進度合計已超75%，且快于去年同期，預(yù)計力拓2023年全年發(fā)運將位于目標區(qū)間高位水平，有望突破3.3億噸。

FMG三季度產(chǎn)量為5620萬噸，發(fā)運4590萬噸。前三季度鐵礦石總產(chǎn)量為14230萬噸，同比增加2.4%。前三季度發(fā)運總量為14114萬噸，同比減少1.6%。

FMG2024財年（2023年7月-2024年6月）的發(fā)運指導(dǎo)目標與此前一致，保持在1.92-1.97億噸。但考慮到目前鐵橋項目產(chǎn)能釋放有限，F(xiàn)MG將鐵橋項目此前700萬噸的發(fā)運貢獻量下調(diào)至500萬噸，因此根據(jù)增產(chǎn)節(jié)奏估算，今年四季度來自鐵橋的發(fā)運增量或在100-200萬噸。

新增項目進度：鐵橋項目已于2023年8月正式過渡到運營生產(chǎn)階段。然而，受原水管道和工廠整改的影響，該項目在三季度的表現(xiàn)低于預(yù)期，三季度鐵橋項目的精粉產(chǎn)量僅為4萬噸，首批貨物已經(jīng)裝船發(fā)運。

12月4日，F(xiàn)MG加蓬貝林加項目的第一船鐵礦石完成裝船并順利發(fā)運，發(fā)運數(shù)量在10萬噸以內(nèi)。FMG將該項目的早期開發(fā)年產(chǎn)量目標定在200萬噸的目標。

2023年第三季度，皮爾巴拉業(yè)務(wù)鐵礦石產(chǎn)量（100%基準）為6944.8萬噸，環(huán)比下跌4%，同比下跌3%。三季度鐵礦石總銷量7174.8萬噸，環(huán)比上漲0.8%，同比上漲2%；其中粉礦銷量4321.1萬噸，塊礦銷量2096.9萬噸。

必和必拓2024財年（2023.07-2024.06）鐵礦石目標指導(dǎo)量2.82-2.94億噸不變（100%基準）。

2023年第三季度，淡水河谷鐵礦石總產(chǎn)量8623.8萬噸，環(huán)比增加9.5%，同比減少3.9%。鐵礦石銷量總計7832.7萬噸，環(huán)比增加8.6%，同比增加6%。

淡水河谷2023年目標產(chǎn)量仍維持3.1-3.2億噸不變。新增項目：南嶺120（Serra Sul 120 Mtpy）、卡帕內(nèi)瑪（Capanema）、沃伊斯灣礦區(qū)擴建（Voisey’s Bay Mine Expansion）和薩洛博三期（Salobo III）。

非主流礦山產(chǎn)銷

非主流礦主要來自印度、南非等國。1-10月，我國自印度進口鐵礦石3015萬噸，同比增加205.8%，但仍少于2021年的3342萬噸。印度作為鋼鐵生產(chǎn)大國之一，其鐵礦生產(chǎn)更多的供當(dāng)?shù)厥褂茫?022年鐵礦產(chǎn)量2.49億噸，出口占其總產(chǎn)量的不足15%，其中90%以上發(fā)往中國。

2022年5月印度將不同鐵品位和品種的鐵礦石出口關(guān)稅上調(diào)至45%-50%不等，6-10月，我國進口印度鐵礦石出現(xiàn)斷崖式下降。2022年11月，印度財政部再次下調(diào)鐵礦石出口關(guān)稅，隨后中國印度鐵礦石進口量出現(xiàn)逐月遞增。未來自印度的鐵礦進口量將受印度鋼鐵業(yè)發(fā)展和印度出口關(guān)稅政策影響。

1-10月，我國自南非進口鐵礦石3035萬噸，同比減少7.4%，自俄羅斯進口鐵礦石740萬噸，同比增加20.6%。

俄羅斯鐵礦儲量豐富，但鐵路基建設(shè)施影響其開采外運能力。

國產(chǎn)礦產(chǎn)銷

1-10月，國產(chǎn)礦鐵精粉產(chǎn)量2.4億噸，同比增加706萬噸，增長3%，略高于市場預(yù)期。增產(chǎn)保供成為礦企重要任務(wù)。

基石計劃進展

“基石計劃”主要從鐵資源三大主要來源入手，明確保障目標的三大時間節(jié)點，分別為2025年、2030年、2035年，同時明確兩級推進體制，包括國家主管部門和重點地區(qū)主管部門，以及明確兩類實施主體，包括鋼鐵企業(yè)和專業(yè)化礦產(chǎn)資源企業(yè)集團，主要措施內(nèi)容包括三方面。

2022年11月16日，中國最大的單體地下鐵礦山——鞍鋼西鞍山鐵礦項目正式開工，這是“基石計劃”國內(nèi)鐵礦資源開發(fā)的重要進展。該項目保有資源儲量13億噸，設(shè)計年產(chǎn)鐵礦石3000萬噸、鐵精礦超千萬噸級?！吨袊?jīng)營報》文章表示，過去鐵礦擴建根本不會獲得審批，但是現(xiàn)在企業(yè)遞交擴產(chǎn)申請，政府已經(jīng)開始受理。不過一個鐵礦從審批到建成需要7到8年的時間，短時間內(nèi)較難實現(xiàn)大幅增產(chǎn)。

“基石計劃”主要內(nèi)容及目標解析(單位:億噸)

若要完成“基石計劃”2025年的目標，以前兩年的國產(chǎn)礦產(chǎn)量為基數(shù)，每年增速要達到10%以上。礦山從審批到出礦時間較長，從目前情況看要達成2025年短期目標有一定困難，但遠期目標2030、2035年的產(chǎn)量目標壓力較小。

“基石計劃”中其他兩個目標：廢鋼產(chǎn)量2025短期增加目標及遠期目標或?qū)崿F(xiàn)。海外權(quán)益礦產(chǎn)量2025短期增加目標較難實現(xiàn)。

“十三五”期間，在我國已投產(chǎn)海外權(quán)益鐵礦中，恰那鐵礦閉坑、威拉拉礦業(yè)合作到期及部分礦停產(chǎn)，我國境外投資鐵礦項目仍在生產(chǎn)的有7個。海外權(quán)益礦鐵礦石產(chǎn)量從最高1.2億噸下降至目前僅6300萬噸，僅占我國鐵礦石進口總量的5.4%。與日本權(quán)益礦鐵礦石產(chǎn)量占進口總量接近100%，韓國、歐洲等國家和地區(qū)占比50%以上相比，差距巨大。

目前我國擬建的鐵礦有幾內(nèi)亞西芒杜鐵礦、澳大利亞阿奎拉資源、利比里亞邦礦、慶華唐克里里鐵礦，中鋼簽署喀麥隆鐵礦等，合計約2億噸規(guī)模產(chǎn)能。

幾內(nèi)亞西芒杜鐵礦石項目，是世界上最大的未開發(fā)高品位鐵礦資源，我國介入西芒杜鐵礦項目最早可追溯至2010年，中國鋁業(yè)股份有限公司與力拓集團就西芒杜鐵礦項目簽訂聯(lián)合開發(fā)協(xié)議，雙方成立合資公司，共同開發(fā)西芒杜項目。此后因各種復(fù)雜原因進展緩慢。2023年12月，力拓聲明稱西芒杜項目投產(chǎn)時間提前至2025年，并將在2028年或 2029年左右將出口量提高到6000萬噸。

2024年展望-需求

國內(nèi)用鋼需求

1-10月，固定資產(chǎn)投資增速2.9%；房地產(chǎn)投資增速-9.3%；基建投資增速8.27%；基建不含電力投資增速5.9%；制造業(yè)投資增速6.2%。國內(nèi)下游需求以房地產(chǎn)、基建、機械行業(yè)為主要用鋼板塊，從投資增速看房地產(chǎn)板塊積重難返，對投資形成主要拖累項。

自2021年本輪房地產(chǎn)調(diào)整以來，各項指標均出現(xiàn)明顯下滑。1-10月累計增速：新開工-23.2%，投資-9.3%，銷售-7.5%，施工-7.3%，竣工+19%。但我們注意到，單月增速在2023年6月觸底后已開始緩慢回升，仍需時日才能回到正增長。預(yù)計2024年地產(chǎn)用鋼仍是眾多用鋼板塊中的拖累項。

1-10月，基建投資增速8.27%，鐵路投資增速24.8%，增長顯著，交運倉儲投資增速11.1%。

經(jīng)濟壓力凸顯，10月萬億國債政策，也是通過基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)拉動經(jīng)濟。未來值得期待的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)有“三大工程”：“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施、城中村改造、保障性住房。

機械板塊分化較大，在顯著發(fā)力的行業(yè)是：采礦業(yè)、發(fā)電業(yè)等。

10月汽車產(chǎn)量累計增速4.9%，其中新能源汽車產(chǎn)量累計增速34.04%，是為數(shù)不多的高增長行業(yè)。

1-10月汽車出口累計增速60%，貢獻了鋼材間接出口、制造業(yè)需求。

國內(nèi)鐵礦需求

10月中國生鐵產(chǎn)量6919萬噸，1-10月生鐵產(chǎn)量7.47億噸，同比增2.5%。

10月中國粗鋼產(chǎn)量7909萬噸，1-10月粗鋼產(chǎn)量8.75億噸，同比增1.6%。

2024年經(jīng)濟穩(wěn)定復(fù)蘇，生鐵產(chǎn)量和粗鋼產(chǎn)量預(yù)計仍將保持正增長?？紤]到建筑業(yè)恢復(fù)道阻且長，同時鋼鐵行業(yè)面臨2025年碳達峰約束，總的生鐵和粗鋼產(chǎn)量增長空間有限，保持小幅正增長。

12月8日當(dāng)周，鐵水229.3萬噸，較上周下降5.15萬噸，較去年同期增3.4%。年初至今（12月8日），鋼聯(lián)口徑日均鐵水產(chǎn)量240萬噸，高于過去5年水平，增速5%。

10-12月進口鐵礦日均消耗298.7、290、283.4萬噸。

海外鐵礦需求

10月全球生鐵產(chǎn)量10395萬噸，較上月下降167萬噸。1-10月生鐵產(chǎn)量10.9340億噸，同比增加1.5%。其中增量主要集中在亞洲地區(qū)，中國同比增加2.5%，印度同比增加8.1%，韓國同比增加5.2%，日本同比減少1.9%。

10月中國以外國家生鐵產(chǎn)量3477萬噸，較上月增加68萬噸。1-10月累計產(chǎn)量3.46億噸，同比減少0.7%。

2024年全球生鐵產(chǎn)量，仍將較大程度上受中國鋼鐵生產(chǎn)影響。海外地區(qū)則主要受印度、日本、歐洲的影響。在全球經(jīng)濟弱增長的大背景下，預(yù)計全球生鐵產(chǎn)量保持溫和上漲。

鐵礦與廢鋼

樣本鋼廠廢鋼消耗比22.04%。純高爐企業(yè)廢鋼消耗比15.65%，獨立電弧爐廢鋼消耗比94.21%，高爐電爐綜合企業(yè)廢鋼消耗比21.35%。

上半年廢鋼消耗量和消耗比顯著少于去年，與上半年電爐利潤較差相符。近期廢鋼消耗比有所增加，廢鋼價格跟隨黑色商品被動漲跌。

球團入爐配比15.02%，塊礦入爐配比10.95%，燒結(jié)礦入爐配比74.08%。

唐山廢鋼價格2685元/噸，張家港廢鋼價格2560元/噸。

鐵礦石供需平衡

庫存 

45個港口進口礦庫存11815萬噸，處在近5年最低水平，較年初庫存下降1316萬噸。今年鐵礦庫存始終不高，上半年維持歷年中位數(shù)水平，2月以后開始去庫，直至10月。全年庫存最高點14223萬噸，最低點11137萬噸，相差3086萬噸。下半年鐵礦基本面偏強，因此二季度價格下跌后，鐵礦價格快速企穩(wěn)反彈，并創(chuàng)下年內(nèi)新高。

247家鋼廠進口礦庫存9455萬噸，略超過去年同期水平。今年鋼廠采取低庫存策略，上半年庫存處在歷史最低位，且不斷去庫至8月。今年鐵礦供需格局偏強。

鐵礦石供需平衡

2023年1-10月國內(nèi)精粉產(chǎn)量增加706萬噸，進口礦增加5930萬噸，生鐵產(chǎn)量增加1818萬噸。預(yù)計2023年國內(nèi)精粉增加866萬噸，進口礦增加8853萬噸。

2024年，預(yù)計國產(chǎn)礦繼續(xù)發(fā)力，進口礦增加2600萬噸，年末進口多于上半年。鐵礦全年供需較今年寬松，但仍處于緊平衡狀態(tài)，仍需面臨低庫存困境。